全流通背景下上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作研究.pdf

1、隨著我國(guó)公共財(cái)政體制的逐步建立，上市公司國(guó)有股權(quán)資產(chǎn)這一特殊的公共產(chǎn)品應(yīng)如何高效管理和運(yùn)作，使其滿足公共財(cái)政的基本要求，讓上萬億的國(guó)有資本產(chǎn)生更多的國(guó)有資產(chǎn)收益，并在政府資源配置和財(cái)政調(diào)控中發(fā)揮更大的作用，便一直成為理論界和國(guó)有資產(chǎn)管理部門的關(guān)注課題。由于缺乏戰(zhàn)略性、系統(tǒng)性和前瞻性的研究，加之制約于股權(quán)分置的制度缺陷，我國(guó)上市公司國(guó)有股權(quán)的運(yùn)作路徑長(zhǎng)期單一、管理體制落后，不僅沒有實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的高收益，實(shí)現(xiàn)資源的高效配置、而且成為證券市場(chǎng)

2、健康發(fā)展的瓶頸，國(guó)有資本預(yù)算也得不到落實(shí)，實(shí)踐中更是出現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)流失等諸多問題。 反思10年來我國(guó)上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的主要思路和具體運(yùn)作模式，可以得出這樣一個(gè)結(jié)論：國(guó)有上市公司的股權(quán)運(yùn)作，不能簡(jiǎn)單的視為國(guó)有股權(quán)應(yīng)該逐步轉(zhuǎn)讓給民企，甚至誤解公共財(cái)政與國(guó)有上市公司股權(quán)運(yùn)作的關(guān)系，主張大面積私有化，把中央對(duì)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性重組精神狹隘理解為國(guó)有經(jīng)濟(jì)的“不為”調(diào)整，認(rèn)為上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的模式主要是實(shí)行以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)的靜態(tài)保值增值和

3、“國(guó)退民進(jìn)”為主體的股權(quán)轉(zhuǎn)讓加資產(chǎn)重組。筆者在論文中把其歸納為上市公司國(guó)有經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)外延式的調(diào)整，認(rèn)為該模式在短期能夠增加財(cái)政收入，靜態(tài)保值國(guó)有資產(chǎn)。我國(guó)前期國(guó)有資產(chǎn)運(yùn)作理論也多是以此為基礎(chǔ)。但在全流通時(shí)代，原有的國(guó)有股權(quán)運(yùn)作背景發(fā)生了重大的制度變遷，在新的制度安排下，國(guó)有股權(quán)的作價(jià)基礎(chǔ)則發(fā)生了巨大變化，衡量國(guó)有股權(quán)的價(jià)值不再是靜態(tài)的公司凈資產(chǎn)，而是公司股票的價(jià)格，過去的凈資產(chǎn)考核目標(biāo)基本沒有意義，同時(shí)上市公司國(guó)有股權(quán)的資源價(jià)值更加突出，

4、股權(quán)的稀缺性更加明顯，參與經(jīng)濟(jì)的調(diào)控性更加顯著，國(guó)有股權(quán)運(yùn)作思路還要從有利于社會(huì)資源配置、穩(wěn)定發(fā)展經(jīng)濟(jì)、實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)、壯大國(guó)有經(jīng)濟(jì)的整體競(jìng)爭(zhēng)力、提高國(guó)有經(jīng)濟(jì)的控制力等全局高度，重新進(jìn)行戰(zhàn)略性構(gòu)造，國(guó)有股權(quán)的運(yùn)作不但要“有所為”，而且要積極“必為”，通過國(guó)有上市公司這一資本運(yùn)作平臺(tái)，在國(guó)有資源整合中，在股權(quán)運(yùn)作上，推行“國(guó)退國(guó)進(jìn)”。即在全流通背景下，利用證券市場(chǎng)財(cái)富倍增效應(yīng)，在國(guó)有經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)范圍內(nèi)，進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，大力推行國(guó)有資產(chǎn)證券化，通

5、過國(guó)有資本的并購(gòu)、重組，讓國(guó)有上市公司成為國(guó)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的集中地。筆者把該運(yùn)作模式定義為上市公司國(guó)有經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)內(nèi)涵式調(diào)整?；谶@種認(rèn)識(shí)，筆者對(duì)如何抓住全流通這一證券市場(chǎng)重大制度變遷機(jī)遇，對(duì)上市公司國(guó)有股權(quán)優(yōu)化運(yùn)作的目標(biāo)、路徑等進(jìn)行了比較系統(tǒng)、深入的研究。本文圍繞在公共財(cái)政體制下，適應(yīng)全流通的制度安排，上市公司國(guó)有股權(quán)高效運(yùn)作這一主題，提出了我國(guó)上市公司國(guó)有股權(quán)優(yōu)化運(yùn)作的思路，全面系統(tǒng)地分析了10年來我國(guó)上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)及教訓(xùn)，認(rèn)真

6、研究和客觀評(píng)價(jià)了已有的上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的成功做法和不足，積極探索和把握了全流通背景下上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的發(fā)展趨勢(shì)，最終結(jié)合我國(guó)當(dāng)前國(guó)有經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況，批判了私有化的運(yùn)作觀點(diǎn)，運(yùn)用公共財(cái)政理論和現(xiàn)代企業(yè)等理論，從資源配置和價(jià)值管理角度，構(gòu)建了我國(guó)當(dāng)前國(guó)有上市公司股權(quán)運(yùn)作的指導(dǎo)思想、戰(zhàn)略目標(biāo)、具體路徑。在結(jié)構(gòu)內(nèi)容安排上，論文共分5章： 第一章是導(dǎo)論，全文的立論部分。主要內(nèi)容包括：論文研究的意義；理論工具及研究方法、研究思路

7、及論文結(jié)構(gòu)。 第二章主要是闡述了有關(guān)影響上市公司股權(quán)運(yùn)作的基本理論，強(qiáng)調(diào)在我國(guó)建立公共財(cái)政體制的今天，發(fā)展壯大國(guó)有經(jīng)濟(jì)仍有必要性，要正確理解國(guó)有資本運(yùn)作的“有所為、有所不為”，駁斥了上市公司國(guó)有股權(quán)全盤私有化等錯(cuò)誤觀點(diǎn)，提出國(guó)有資本要根據(jù)上市公司具體情況進(jìn)行“有退有進(jìn)”，“以退為進(jìn)”，充分競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域也可以支持本身有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和盈利能力的企業(yè)做大做強(qiáng)。同時(shí)，根據(jù)證券市場(chǎng)的財(cái)富增長(zhǎng)理論，從全流通的視野，認(rèn)為目前國(guó)有上市公司股權(quán)具有稀缺

8、性，是全國(guó)國(guó)有資源資產(chǎn)證券化的寶貴平臺(tái)，主張?jiān)谏鲜泄緡?guó)有股權(quán)運(yùn)作上，進(jìn)行積極的“國(guó)退國(guó)進(jìn)”。最后，通過公司委托代理、內(nèi)部治理、股權(quán)結(jié)構(gòu)等關(guān)系到國(guó)有上市公司股權(quán)微觀運(yùn)作效果的基本理論，綜述了目前我國(guó)國(guó)有上市公司的內(nèi)部治理和股權(quán)結(jié)構(gòu)狀況研究成果，得出了全流通后國(guó)有上市公司的價(jià)值與公司治理水平非常相關(guān)，公司股票價(jià)格可以產(chǎn)生治理溢價(jià)，完善國(guó)有上市公司的整體治理機(jī)制，是國(guó)有股權(quán)運(yùn)作微觀層次增值的需要。第三章對(duì)股權(quán)分置這一制度約束下的我國(guó)上市公司

9、國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的政策、主要方式、運(yùn)作特點(diǎn)等進(jìn)行了分析，找出運(yùn)作效果不佳的原因，反思其缺陷和不足。 第四章對(duì)全流通這一重大制度變遷對(duì)上市公司國(guó)有股權(quán)管理和運(yùn)作帶來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)進(jìn)行了分析。同時(shí)，對(duì)涉及到國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的有關(guān)問題，如國(guó)有大股東利己的“隧道效應(yīng)”、二級(jí)市場(chǎng)買賣股票的利弊、股權(quán)激勵(lì)與經(jīng)理人股權(quán)尋租等新出現(xiàn)的現(xiàn)象和可能行為進(jìn)行了研究。 第五章提出了上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的指導(dǎo)思想、戰(zhàn)略目標(biāo)、有效措施。主張應(yīng)充分發(fā)揮國(guó)有企業(yè)

10、之間的并購(gòu)重組作用，把國(guó)有上市公司作為國(guó)有資源調(diào)整、做大做強(qiáng)、價(jià)值增值的平臺(tái)，與時(shí)俱進(jìn)(我國(guó)進(jìn)入資本時(shí)代)，把過去的“國(guó)退民進(jìn)”為主的運(yùn)作，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變?yōu)椤皣?guó)退國(guó)進(jìn)”為主；國(guó)有股權(quán)運(yùn)作必須達(dá)到四大目標(biāo)，宏觀目標(biāo)--戰(zhàn)略性布局國(guó)有資源、實(shí)現(xiàn)國(guó)有資源的高效配置，提高國(guó)有資本的控制力；微觀制度建設(shè)目標(biāo)——建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，形成有效約束和激勵(lì)并重的機(jī)制、同時(shí)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，全面提高公司治理水平；經(jīng)濟(jì)目標(biāo)--滿足國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算的要求，給股東創(chuàng)造

11、最大回報(bào)、實(shí)現(xiàn)股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)；社會(huì)目標(biāo)--為建立和諧社會(huì)承擔(dān)責(zé)任。針對(duì)全流通時(shí)代國(guó)有股權(quán)的指導(dǎo)思想和目標(biāo)，筆者從5大方面闡述了優(yōu)化運(yùn)作上市公司國(guó)有股權(quán)的路徑：一是要著手構(gòu)建全流通時(shí)代的國(guó)有股權(quán)監(jiān)管體制，包括確定各行業(yè)上市公司持股底線，對(duì)大股東買賣上市公司股票行為的監(jiān)管、國(guó)有資本預(yù)算的實(shí)施等；二是引導(dǎo)并購(gòu)重組，優(yōu)化存量結(jié)構(gòu)，做大做強(qiáng)國(guó)有上市公司，提高國(guó)有經(jīng)濟(jì)控制力；三是完善公司治理機(jī)制，提高公司治理水平；四是建立高效的國(guó)有上市公

12、司日常經(jīng)營(yíng)行為監(jiān)管體系；五是加強(qiáng)國(guó)有上市公司股權(quán)激勵(lì)合法(規(guī))性的監(jiān)管，積極穩(wěn)妥引導(dǎo)國(guó)有上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)。 本論文的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在以下方面： 第一、提出了全流通時(shí)代上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的新路徑--“國(guó)退國(guó)進(jìn)”模式。在分析過去理論界以“國(guó)退民進(jìn)”運(yùn)作為主的研究基礎(chǔ)上，基于全流通的制度變遷，提出了全流通時(shí)代上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的新路徑，即“國(guó)退國(guó)進(jìn)”，并把這兩種路徑，給出自己的定義和認(rèn)識(shí)，把前者歸納為國(guó)有資本外延式調(diào)整；

13、后者歸納為國(guó)有資本內(nèi)涵式資源整合。第二、比較深入的研究了公共財(cái)政和上市公司國(guó)有股權(quán)的關(guān)系。認(rèn)為高效進(jìn)行上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作是發(fā)揮公共財(cái)政職能的要求，價(jià)值上萬億、覆蓋全國(guó)各行業(yè)和地區(qū)的國(guó)有上市公司股權(quán)，完全可以在公共財(cái)政中發(fā)揮調(diào)節(jié)等重要作用，如在解決當(dāng)前資金流動(dòng)過剩問題方面，國(guó)有股權(quán)可以根據(jù)情況，減持部分國(guó)有股，增加市場(chǎng)供給，抑制市場(chǎng)過度投機(jī)等，成為公共財(cái)政體制中政府調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的有效工具。同時(shí)，上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的效果不但會(huì)影響國(guó)有資本經(jīng)

14、營(yíng)預(yù)算，而且還會(huì)影響資源配置和社會(huì)穩(wěn)定，高效國(guó)有股權(quán)運(yùn)作有利于實(shí)施公共財(cái)政職能。 第三、按運(yùn)作的宏觀、中觀、微觀層次，細(xì)分了上市公司國(guó)有股權(quán)運(yùn)作的基本目標(biāo)，提出了國(guó)有上市公司股權(quán)新的收益追求目標(biāo)——股權(quán)價(jià)值(股價(jià))長(zhǎng)期增值。過去理論界基本是把國(guó)有股權(quán)運(yùn)作目標(biāo)歸納為效率和效益目標(biāo)，層次不太明顯，忽視國(guó)有股權(quán)在股票市場(chǎng)的價(jià)值(價(jià)格)。筆者從全流通的視野，把國(guó)有股權(quán)的運(yùn)作新分為4個(gè)層次，增加了長(zhǎng)期市場(chǎng)價(jià)值增值的目標(biāo)。這為各級(jí)國(guó)有資產(chǎn)管