全流通背景下中國上市公司要約收購行為研究.pdf

1、要約收購是一種重要而且相對(duì)規(guī)范的收購方式，作為一種市場化的資本運(yùn)作手段，由于其處處體現(xiàn)了公平、公正、公開的市場原則，因而在發(fā)達(dá)國家得到了廣泛的運(yùn)用。中國從2003年誕生的第一起要約收購事件——南鋼股份收購案開始，每一例要約收購的發(fā)生都會(huì)吸引各方人士的密切關(guān)注。但是截至目前為止，國內(nèi)發(fā)生的10余起要約收購案件與成熟資本市場上的操作手法有著很大的差別，這其中的根本原因就在于國內(nèi)證券市場股權(quán)分置的先天不足。而隨著全流通改革的逐步推進(jìn)，流通股與

2、非流通股的界限消除，資本市場的格局逐漸規(guī)范化，要約收購市場化基礎(chǔ)的建立，中國上市公司要約收購行為必然會(huì)發(fā)生重大變革。 借此契機(jī)，本文以中西方對(duì)要約收購研究的理論為基礎(chǔ)，結(jié)合2005年以來中國資本市場的改革進(jìn)程，在對(duì)相關(guān)案例分析的前提下，采用實(shí)證分析與規(guī)范分析相結(jié)合、比較分析和定量分析等研究方法，歸納出中國上市公司要約收購行為在新形勢(shì)下的新變化。 研究新的市場環(huán)境下的要約收購行為需要解決以下幾個(gè)問題：中國的要約收購應(yīng)怎樣進(jìn)

3、行界定?英美等國在理論方面有著怎樣的可借鑒之處?當(dāng)前中國出現(xiàn)了哪些具有代表性的案例?這些案例是如何完成的，又有著怎樣的特點(diǎn)?在宏觀環(huán)境發(fā)生重大變革的前提下，資本市場會(huì)有怎樣的發(fā)展，上市公司的要約收購行為會(huì)迎來怎樣的變化?西方的成熟經(jīng)驗(yàn)是否完全適用?隨著要約收購模式與西方的接軌，相應(yīng)的法律法規(guī)又應(yīng)該在哪些方面做出進(jìn)一步的改進(jìn)? 針對(duì)以上問題，本文分為四個(gè)部分對(duì)中國上市公司的要約收購行為進(jìn)行了研究。 第一章，介紹了上市公司收

4、購的由來，并對(duì)兼并、并購、接管等相關(guān)概念作了進(jìn)一步的對(duì)比分析。為力求準(zhǔn)確，文中主要援引中國的《證券法》和《上市公司收購管理辦法》的相關(guān)法律條文作出界定。隨后，在對(duì)要約收購發(fā)展歷程介紹的基礎(chǔ)上，對(duì)要約收購的概念進(jìn)行明晰，介紹要約收購的分類方式。從中西方的比較來看，各國大多沒有對(duì)要約收購做出明確的定義，美國適用“八個(gè)標(biāo)準(zhǔn)”，英國也是在其監(jiān)管法中對(duì)要約收購的行為進(jìn)行了描述。總體來說，利用靈活的定義更便于對(duì)要約收購本身進(jìn)行有效監(jiān)管。 第

5、二章，對(duì)已發(fā)生的要約收購的案例進(jìn)行了選擇性地介紹和分析。本文選取了極具代表件的三個(gè)案例：其一，南鋼股份要約收購案，其明顯的非市場化特點(diǎn)充分的體現(xiàn)了股權(quán)分置時(shí)期資本市場的缺陷；之后出現(xiàn)的市場化要約收購第一案——中信證券收購廣發(fā)證券，雖然最終沒能順利完成，但貫穿于整個(gè)事件的敵意收購與反收購手段的運(yùn)用引起了人們的思考，其規(guī)范化的運(yùn)作也留下了諸多可借鑒之處；2005年末引人注目的資本市場的大手筆——中石油對(duì)旗下三個(gè)子公司的整合收購，是國內(nèi)第一起

6、以目標(biāo)公司下市為目的的全面要約收購，收購過程中的多項(xiàng)創(chuàng)新使其具有里程碑式的深遠(yuǎn)意義。 第三章是本文的重點(diǎn)，本章在介紹全流通背景下資本市場新變化的基礎(chǔ)上，從要約收購目的的轉(zhuǎn)變、要約收購模式的多樣化、溢價(jià)支付的相關(guān)問題，以及敵意收購出現(xiàn)的可能性及防范的角度進(jìn)行了深入地分析。全流通的實(shí)現(xiàn)會(huì)帶來市場估值體系的重大變革，要約價(jià)格趨于合理，股權(quán)支付成為可能，股東的行為會(huì)逐漸理性化。而中國上市公司的要約收購首先會(huì)發(fā)生收購目的上的轉(zhuǎn)變，因?yàn)闅べY

7、源的價(jià)值已大大降低，基于產(chǎn)業(yè)整合為目的的收購會(huì)越來越多。同時(shí)，要約收購模式會(huì)出現(xiàn)多樣化。相比自愿要約收購，強(qiáng)制性要約收購仍然會(huì)是主要的模式，而新的《證券法》出臺(tái)使部分要約收購成為可能。本章的第四節(jié)以溢價(jià)支付為研究對(duì)象，全流通背景下，并購的溢價(jià)支付會(huì)更加常見，但溢價(jià)的幅度以及溢價(jià)支付的風(fēng)險(xiǎn)防范也值得關(guān)注。最后，本文將對(duì)敵意收購的相關(guān)問題進(jìn)行討論，股票的全流通使敵意收購成為可能，加強(qiáng)反收購的防范已成為當(dāng)務(wù)之急。 第四章對(duì)全流通背景下

8、要約收購監(jiān)管的相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行了討論。長期以來，中國的相關(guān)立法中對(duì)一些必要的概念沒有做出有效的界定。而隨著全流通的實(shí)現(xiàn)，及時(shí)對(duì)相關(guān)概念加以改進(jìn)可以有效避免鉆空子的情況發(fā)生。為避免內(nèi)幕交易的發(fā)生，本文特別提出了對(duì)一致行動(dòng)人概念的明晰。其次，加強(qiáng)信息的披露是進(jìn)行有效監(jiān)管的有力手段，而中國在信息披露制度的適用范圍和時(shí)點(diǎn)等方面卻存在著一定的缺陷，西方的成熟經(jīng)驗(yàn)仍然要結(jié)合中國的實(shí)際情況加以運(yùn)用。對(duì)于強(qiáng)制性要約收購的豁免問題，本文認(rèn)為這一制度在中國發(fā)揮

9、了一定的監(jiān)管作用，但其有效性及合理性有待進(jìn)一步的探討。 同以往的相關(guān)研究相比，本文的創(chuàng)新之處首先在于選題的新穎，緊密關(guān)注外部環(huán)境變化對(duì)企業(yè)收購行為的影響。適逢中國證券市場經(jīng)歷重大變革，在此背景下，及時(shí)地對(duì)相關(guān)問題進(jìn)行深度探討具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。要約收購在中國一直未能如火如荼的開展，是因?yàn)橥耆芟抻诠善笔袌隽魍ü珊头橇魍ü傻母盍?。多年以來，改革資本市場的呼聲不斷，于2005年5月拉開的股改序幕可謂眾望所歸。在此之后，不單是資本市場

10、會(huì)發(fā)生翻天覆地的變化，全流通也必然會(huì)對(duì)要約收購的發(fā)展產(chǎn)生重大影響。本文正是抓住了這一變遷的時(shí)刻，及時(shí)地對(duì)上市公司要約收購行為的多個(gè)方面進(jìn)行了深入地分析。 其次，本文并不認(rèn)同在現(xiàn)階段就應(yīng)完全照搬西方成熟市場的經(jīng)驗(yàn)和理論，而認(rèn)為要約收購真正的變革要逐步實(shí)現(xiàn)。無論是要約收購的目的、要約收購的模式還是要約收購的支付都已經(jīng)或?qū)⒁?jīng)歷大的變化，但短期內(nèi)仍然不可避免地會(huì)帶有中國的特色，包括相關(guān)的法律法規(guī)都帶有明顯的過渡形式。但可以預(yù)見，與西方

11、的經(jīng)驗(yàn)接軌是最終的目的。因此結(jié)合國外成熟的經(jīng)驗(yàn)，本文進(jìn)行了大量的適用性分析，旨在深入討論對(duì)中國的借鑒意義。 再次，本文密切關(guān)注了國內(nèi)市場具有代表性的案例，采用比較分析與實(shí)證分析相結(jié)合的方法，對(duì)三個(gè)案例進(jìn)行了具體的探討。雖然這些案例發(fā)生在改革前的資本市場中，但不可否認(rèn)的是他們具有很鮮明的特征，從對(duì)三個(gè)案例特點(diǎn)的描述中可以看出要約收購在中國發(fā)展的趨勢(shì)。而且本文將這三個(gè)案例貫穿于全文的論述當(dāng)中，真正做到了有理有據(jù)。 最后，要約