融資約束、并購與現(xiàn)金持有行為——基于中國上市公司的經(jīng)驗研究.pdf

1、我國上市公司的股東和管理層之間、大股東和中小股東之間普遍存在代理沖突問題，內(nèi)部融資無法滿足公司的資金需求;我國資本市場的信息不對稱情況嚴重，外部融資渠道也不暢通。在代理成本和不完美市場的雙重夾擊下，我國上市公司的融資約束問題突出。
　　為提高資金使用效率和企業(yè)績效，我國上市公司必須找出解決融資約束問題的有效措施。自2006年完成股權(quán)分置改革后，資本市場的發(fā)展與完善推動我國并購浪潮的興起。作為一種影響力與日俱增的資源優(yōu)化配置形式，并

2、購能否通過改變上市公司的現(xiàn)金持有行為，達到緩解融資約束的目標是本文研究的重點。
　　為研究融資約束公司的現(xiàn)金持有行為以及并購能否緩解融資約束這兩個問題，本文首先選取2009-2014年中國滬深兩市的A股上市公司為研究對象，以公司規(guī)模、負債率和SA指數(shù)這三種指標測度融資約束水平，并建立多元回歸模型驗證融資約束公司與非融資約束公司在現(xiàn)金持有上的差異。本文再以2009-2012年間作為并購目標方的滬深A(yù)股上市公司為研究對象，建立多元回歸

3、模型探究上市公司的現(xiàn)金持有、投資-現(xiàn)金流敏感性以及現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性在并購?fù)瓿珊蟮淖兓闆r，尤其從有形資產(chǎn)這一新角度判斷上市公司的融資約束水平。鑒于我國國有企業(yè)和民營企業(yè)面臨的內(nèi)外部融資環(huán)境差異較大，為使研究結(jié)論更具針對性，本文以公司屬性為標準將總樣本劃分成兩個子樣本，迸一步探究國有上市公司和民營上市公司是否能通過并購緩解自身的融資約束狀況。
　　本文的研究發(fā)現(xiàn):融資約束理論可以在一定程度上解釋上市公司的現(xiàn)金持有政策，與非融資約束

4、公司相比，受到融資約束的公司將具有更高的現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性;并購后上市公司的有形資產(chǎn)總量和比例均大幅提高，抵押物的增多很可能會降低其融資約束水平;上市公司的現(xiàn)金持有水平和投資-現(xiàn)金流敏感性在并購后均顯著下降，現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性則無明顯的變化，基本證明并購會降低上市公司的融資約束水平。子樣本的實證結(jié)果則顯示并購對國有上市公司投資-現(xiàn)金流敏感性的影響效果顯著，對民營上市公司現(xiàn)金政策的有效調(diào)整則體現(xiàn)在現(xiàn)金持有水平上，和總樣本一致現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏