我國上市公司終極控制人與債務期限結構研究.pdf

1、債務融資是公司重要的財務決策行為，公司債務期限結構是債務契約的重要內容，它規(guī)定著債權人和債務人的權利和義務。由于不同期限的債務融資具有不同的治理效應，因此確定合理的債務期限結構能夠降低債務融資成本，激勵管理者努力經(jīng)營，提高企業(yè)價值，這使得研究公司債務期限結構的影響因素成為必要。在對現(xiàn)代公司所具有的多層級控股結構進行研究中，終極控制人的性質與其經(jīng)濟動機是影響債務期限結構的重要因素:其一，終極控制人的經(jīng)濟行動嵌入于社會的制度結構中，其財務行

2、為受制于客觀制度環(huán)境，這包括各種經(jīng)濟的與非經(jīng)濟的制度;其二，終極控制人作為理性經(jīng)濟主體，有最大化自身效益的經(jīng)濟動機，這必然影響企業(yè)的債務融資行為;其三，終極控制人嘗試進行的有目的的行動是嵌入在具體的、正在進行的社會關系體系中的，因此必須在人的理性選擇中加進非經(jīng)濟動機和非經(jīng)濟因素尤其是社會結構因素對人的行動的影響，同樣終極控制人的經(jīng)濟動機與債務期限的關系受制于客觀制度環(huán)境因素。而當前對債務期限結構的研究，多數(shù)沒有考慮終極控制人的影響作用，

3、本文結合我國轉軌經(jīng)濟的制度背景，運用相關的理論分析工具，對上市公司終極控制人的性質及其經(jīng)濟動機與債務期限結構的關系進行理論分析和實證檢驗。
　　根據(jù)上述研究思路本文分七章對終極控制人與上市公司債務期限的關系進行研究。首先，在第一章的導論中，提出了本文所要研究的問題及研究意義、研究內容與方法，并對文章中所涉及到的關鍵概念進行了界定;其次，在第二、三章中，對終極控制人與債務期限結構所涉及到的代表性研究文獻和相關的制度背景進行了回顧和分

4、析，其中與研究主題相關的制度背景包括國有企業(yè)改革、與融資有關的市場環(huán)境和法律法規(guī)、多層級控股方式的產生及我國股權結構設置與管理等方面的內容;再者，在第四章中對已有的債務期限結構理論進行回顧和評述的基礎上，結合我國的制度背景提出了本文的理論分析框架，據(jù)此進行理論分析，提出本文的研究假設;接下來，在文章第五、六章中對第四章所提出的研究假設進行實證檢驗和分析;最后，在第七章中，總結了本文的主要研究成果，探討了與債務融資及終極控制人有關的幾個問

5、題，并提出本文研究的不足和未來進一步研究的方向。
　　通過以上的研究和分析，本文得出如下主要結果:相對于民營企業(yè)主所控制的上市公司來說，國有性質的終極控制人或級別較低的政府控制人所控股的上市公司更容易獲得長期債務融資;終極控制人效率促進的動機越強，上市公司長期負債比率越高，相反終極控制人追求私人收益的動機越強，上市公司短期負債比率越高;受終極控制人性質的影響，當終極控制人為國有企業(yè)或行政級別較低的地方政府時，終極控制人的私人收益動

6、機與債務期限結構之間呈正相關關系。
　　本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在如下幾個方面:
　　(1)提出了從終極控制人的角度探討企業(yè)債務期限結構選擇的理論框架。現(xiàn)有的債務期限結構理論不能有效地解釋我國上市公司終極控制人與債務期限結構的關系，因此，本文根據(jù)經(jīng)濟行為嵌入于社會關系的程度，從終極控制人的性質與經(jīng)濟動機兩個緯度出發(fā)，提出了一個解釋終極控制人與債務期限結構關系的理論分析框架。該理論框架主要由新制度經(jīng)濟學中的產權理論、尋租理論和代

7、理理論及新經(jīng)濟社會學中的嵌入性理論組成，解釋框架為理解終極控制人與債務期限結構的關系提供了理論依據(jù)。在這個解釋框架基礎上，本文對終極控制人的性質及經(jīng)濟動機與債務期限結構的關系，以及終極控制人性質對其私人收益動機與債務期限結構間關系的影響進行了分析，并據(jù)以提出了本文的研究假設。
　　(2)揭示了政治關系對終極控制人與債務期限結構關系的反轉效應。眾多的研究都表明嵌入于經(jīng)濟活動中的非正式制度對經(jīng)濟行為的結構、過程和結果具有關聯(lián)效應。本研

8、究的實證結果顯示，相對于中央政府控股的上市公司來說，地方政府控股的上市公司長期負債比率更高。這與我們從實務中所了解到的，政府終極控制人的行政級別越高，更容易獲得長期貸款的看法是相逆的。而地方政府與其控股的企業(yè)之間更加密切的利益連帶關系是促成這一反轉結果發(fā)生的主要原因;另外，對終極控制人私人收益動機與上市公司債務期限結構關系進行實證檢驗的結果顯示，受終極控制人性質的影響，當終極控制人為國有企業(yè)或行政級別較低的地方政府時，終極控制人的私人收

9、益動機與債務期限結構之間不再呈顯著的負相關關系，而是呈顯著正相關關系。這一反轉效應的發(fā)生主要是因為債權人對不同政治關系企業(yè)的聲譽和信任的評估改變了其對長期債務的風險預期。
　　(3)證實了終極控制人的不同經(jīng)濟動機對債務期限選擇的顯著差異。終極控制人在企業(yè)的債務融資活動中具有多種不同的利益需求，并形成不同經(jīng)濟動機，其中私人收益動機和效率促進動機是終極控制人的兩大基本動機，由此導致企業(yè)不同的融資行為和融資結構。本文的實證研究結果顯示，