控制模式與公司業(yè)績(jī)研究.pdf

1、控制權(quán)包含兩個(gè)層面：一是股東會(huì)層面控制權(quán)，即控股權(quán)，通常以表決權(quán)衡量；二是董事會(huì)層面實(shí)際控制權(quán)。近年來(lái)，所有權(quán)和控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響是財(cái)務(wù)學(xué)研究的一個(gè)熱點(diǎn)，這類研究以表決權(quán)代表控制權(quán)，忽略了控制權(quán)的另一個(gè)層面——實(shí)際控制權(quán)，實(shí)質(zhì)上把控股權(quán)等同于實(shí)際控制權(quán)。影響公司業(yè)績(jī)的控制權(quán)因素是對(duì)公司資源的實(shí)際運(yùn)用和支配，它是控股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)兩個(gè)層面共同作用的結(jié)果。已有研究股東會(huì)層面控制權(quán)和董事會(huì)層面實(shí)際控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響時(shí)，僅單獨(dú)考察其中一

2、個(gè)層面對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，或上述兩個(gè)層面對(duì)公司業(yè)績(jī)的獨(dú)立影響。本文研究在“一股一票”制和“資本多數(shù)決”的制度背景下，第一大股東控股權(quán)和實(shí)際控制權(quán)的不同組合模式對(duì)公司業(yè)績(jī)的綜合效應(yīng)，并得出以下結(jié)論： 一、控制權(quán)的兩個(gè)層面——控股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)之間既可能合一也可能分離，擁有控股權(quán)并不必然掌握實(shí)際控制權(quán)，擁有實(shí)際控制權(quán)并不一定以控股權(quán)為基礎(chǔ)?？毓蓹?quán)和實(shí)際控制權(quán)之間的關(guān)系構(gòu)成四種控制模式：高股權(quán)高控制(HIHI)、高股權(quán)低控制(HILO)

3、、低股權(quán)高控制(LOHI)和低股權(quán)低控制(LOLO)。由于控股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)共同決定對(duì)公司資源的實(shí)際運(yùn)用和支配程度，從而影響公司的業(yè)績(jī)，控股權(quán)和實(shí)際控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績(jī)的綜合效應(yīng)有別于控股權(quán)或?qū)嶋H控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績(jī)的獨(dú)立影響。 二、中國(guó)上市公司第一大股東的控制模式以控股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)合一的比例最高(即高股權(quán)高控制模式)，其次是不以控股權(quán)為基礎(chǔ)的董事會(huì)層面的實(shí)際控制權(quán)模式(即低股權(quán)高控制模式)，采取高股權(quán)低控制和低股權(quán)低控制模式的比例最

4、低。第一大股東為國(guó)有性質(zhì)的上市公司，表決權(quán)層面的控制權(quán)更具優(yōu)勢(shì)，且更多采用高股權(quán)高控制的模式。相比之下，第一大股東為自然人性質(zhì)的上市公司在股東會(huì)層面的控制權(quán)較弱，但對(duì)掌握董事會(huì)層面實(shí)際控制權(quán)的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，因此更多采用低股權(quán)高控制的模式。 三、不同控制模式對(duì)公司業(yè)績(jī)具有顯著的影響。從總體來(lái)看，高股權(quán)高控制模式具有更高的效率，低股權(quán)低控制模式的效率較低。對(duì)于國(guó)有性質(zhì)的上市公司，股權(quán)控制對(duì)業(yè)績(jī)的影響具有正向主導(dǎo)作用，而對(duì)于自然人性質(zhì)的上

5、市公司，掌握實(shí)際控制權(quán)對(duì)業(yè)績(jī)具有正向主導(dǎo)作用。 四、第一大股東為國(guó)有性質(zhì)的上市公司總體上并不比自然人性質(zhì)的公司業(yè)績(jī)差， 控股權(quán)和實(shí)際控制權(quán)結(jié)合的兩種控制模式對(duì)不同性質(zhì)的上市公司表現(xiàn)為類似的效率特征：即高股權(quán)高控制模式效率較高，而低股權(quán)低控制模式效率較低。對(duì)于控股權(quán)和實(shí)際控制權(quán)分離的控制模式在不同性質(zhì)的企業(yè)中具有不同的效率：低股權(quán)高控制模式在自然人最終控制的企業(yè)中表現(xiàn)為較高的效率，但在國(guó)有性質(zhì)的企業(yè)中效率較低；高股權(quán)低控制模式在

6、國(guó)家最終控制的企業(yè)中表現(xiàn)為較高的效率，但在自然人性質(zhì)的企業(yè)中則效率較低。 五、在擁有控股權(quán)的情況下，國(guó)有性質(zhì)的第一大股東是否掌握董事會(huì)層面的實(shí)際控制權(quán)并沒有給公司造成顯著的業(yè)績(jī)差異。對(duì)于第一大股東為自然人性質(zhì)的企業(yè)，第一大股東在董事會(huì)層面控制權(quán)一定的情況下，其在股東會(huì)層面的控制權(quán)差異并不導(dǎo)致顯著的業(yè)績(jī)差異。 本文主要貢獻(xiàn)在于： 第一、本文把所有權(quán)與控制權(quán)分離這一問題從股東會(huì)層面延伸到董事會(huì)層面，考察股東會(huì)層面控制

7、權(quán)和董事會(huì)層面控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績(jī)的綜合效應(yīng)。上述研究從所有權(quán)、表決權(quán)和實(shí)際控制權(quán)相互作用的視角考察所有權(quán)、控制權(quán)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，為所有權(quán)、控制權(quán)與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系提供不同的證據(jù)。 第二、從控股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)關(guān)系的角度，區(qū)分第一大股東的四種控制模式：即高股權(quán)高控制、高股權(quán)低控制、低股權(quán)高控制和低股權(quán)低控制。通過考察上市公司的控制模式，驗(yàn)證了控股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)的相互關(guān)系：擁有控股權(quán)并不必然掌握實(shí)際控制權(quán)，掌握實(shí)際控制權(quán)并不必然以控股權(quán)