權證價格偏離、投資者行為與權證制度設計.pdf

1、金融資產價格異象的研究一直是主流金融學的焦點，原因是投資者的有限理性使其無法將信息準確快速的反應到資產的價格中。尤其在股票市場中，股票的價格取決于投資者對于股票未來現金流收益的預期和其本身的風險態(tài)度，因為收益率不可觀測，很難對股票的真實價值作出判斷，其市場價格不理性的過度波動可以理解為理性市場對連續(xù)時間收益率均值的理性的市場反應。但“這種現象在權證市場中并不常見，原因是權證價格存在的目的就是套利，其價格獨立于風險因子，即如果能準確地得知

2、股票未來市場價格的波動情況，權證投資者將獲得無風險套利的機會，所以比起股票市場，權證市場中的價格偏離的可能性很小”(Stain，1994)。但中國的權證市場在剛剛建立的近一年里，其表現完全不同于其他國家權證市場的現象：較小的交易品種創(chuàng)造了巨大的交易量，價格波動幾乎完全脫離于標的股票市場，在行權日臨近的時候權證價格突然回旋上漲，這些都是值得研究的現實問題。本文就權證市場價格異象為研究出發(fā)點，首先運用經典的Black-Sctloles期權定

3、價公式對上海證券交易所上市的22只權證進行檢驗，發(fā)現被檢驗權證的市場價格顯著性偏離于理論價值的異象。在分析了理論價格測算中兩個估計參數的估計誤差對于權證價格偏離的解釋力后，得出權證價格偏離結論的合理性。然后通過調查訪問法和實證研究相結合的方式研究權證市場投資者的行為特征，分析影響權證市場價格的非理性行為因素，并試圖將其運用于解釋權證市場價格偏離異象產生的機理之中。為此，試圖從監(jiān)管者角度提出完善權證市場的制度建設。 本文共五章：

4、 第一章，介紹了本文的研究背景、研究意義、文章的構思、采用的方法以及創(chuàng)新和不足之處。 第二章，文獻綜述。首先對集中于初級證券市場中金融資產價格偏離研究方面的成果和方法進行了梳理，其次簡要總結了行為金融學在投資者行為和套利受限方面的理論突破，評價了這兩方面理論對資產價格偏離異象的解釋力。本文將沿襲行為金融理論的研究路徑，所以對于這部分的評述總結非常重要。最后，考察了國內外理論界有關權證的研究，并著重回顧了我國上世紀九十年代權

5、證市場的失敗經歷和對此的相關研究，企圖從歷史中汲取可借鑒的教訓。 第三章，以Black-Scholes期權定價公式為理論基礎，選取上海證券交易所上市的22只權證及其標的股票作為樣本，根據模型計算出權證的理論價格；再將理論價格與市場價格對比，以此檢驗我國權證定價是否存在系統(tǒng)性偏離；檢驗的結果是：在Black-Scholes期權定價公式能夠充分反映權證本身的價值的假設成立的前提下，我國權證的市場價格出現大幅、持久偏離理論價值的異?，F

6、象，權證市場價格存在系統(tǒng)性偏離。并選取寶鋼權證為例作進一步分析。 第四章，分析權證價格偏離測算的合理性。在分析了理論價格測算中兩個估計參數的估計誤差對于權證價格偏離的解釋力后，得出權證價格偏離結論的合理性。然后從權證市場投資者行為特征的角度，通過訪問調研法和實證研究相結合的方式研究權證市場投資者的行為特征，分析影響權證市場價格韻非理性行為因素，并試圖將其運用于解釋權證市場價格偏離異象產生的機理之中。本文認為權證市場中的投資者行為