中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化研究畢業(yè)論文

1、<p><b>　　編號(hào) </b></p><p><b>　　本科生畢業(yè)論文</b></p><p>　　中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化研究</p><p>　　Research on Mortgage Securitization of Real Estate in China</p>&

2、lt;p><b>　　二〇一四年六月</b></p><p>　學(xué) 生 姓 名</p><p>　專 業(yè)金融工程</p><p>　學(xué) 號(hào)</p><p>　指 導(dǎo) 教 師</p><p>　學(xué) 院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院</p><p>&l

3、t;b>　　摘 要</b></p><p>　　住房抵押貸款證券化是由美國金融機(jī)構(gòu)在20世紀(jì)70年代最先推行的，其在提高銀行資本利用率、降低銀行風(fēng)險(xiǎn)等方面的優(yōu)點(diǎn)很快得到世界的認(rèn)可，并在世界范圍內(nèi)迅速發(fā)展。我國住房抵押貸款證券化起步較晚，且一直處于理論研究階段，至2005年才開始進(jìn)入試點(diǎn)實(shí)驗(yàn)階段，因此，中國有必要對房地產(chǎn)抵押貸款證券化進(jìn)行系統(tǒng)的研究。本文首先介紹住房抵押貸款證券化的理論知識(shí)，然后

4、分析我國住房抵押貸款證券化的發(fā)展現(xiàn)狀和可行性，最后針對我國房地產(chǎn)國抵押貸款證券化存在的問題以及結(jié)合美國的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)提出相關(guān)政策建議。</p><p>　　關(guān)鍵詞：住房抵押貸款 貸款證券化 房地產(chǎn)金融 </p><p><b>　　Abstract</b></p><p>　　Mortgage-backed securitization (

5、MBS), as one of the most important innovations in financial fields originated from 1970s. MBS was first practiced by the American financial institutions, which was recognized all around the world, and developed rapidly w

6、orldwide, because of its advantages in raising the rate of capital utilization and reducing the bank risks. The MBS in our country started relatively late, and has been in the stage of theoretical research, it only start

7、ed to enter the pilot stage </p><p>　　Keywords: Mortgag; Loan securitization;Real estate finance</p><p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　摘 要I</b></p><p

8、>　　AbstractII</p><p><b>　　目 錄III</b></p><p><b>　　引 言1</b></p><p>　　第1章 房地產(chǎn)抵押貸款證券化概述2</p><p>　　1.1房地產(chǎn)抵押貸款證券化的涵義2</p><p>　

9、　1.2房地產(chǎn)抵押貸款證券化的參與主體2</p><p>　　1.3房地產(chǎn)抵押貸款證券化的功能3</p><p>　　1.4中國實(shí)行房地產(chǎn)抵押貸款證券化的客觀條件分析4</p><p>　　第2章 中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的歷程和現(xiàn)狀分析7</p><p>　　2.1中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷程7</p>&l

10、t;p>　　2.2中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化試點(diǎn)運(yùn)行分析8</p><p>　　第3章 中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化存在的問題及原因12</p><p>　　3.1抵押貸款一級市場不完善12</p><p>　　3.2相關(guān)法律及配套制度不健全12</p><p>　　3.3擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)制匱乏13</p><p&

11、gt;　　3.4信用評級體系不規(guī)范13</p><p>　　3.5機(jī)構(gòu)投資主體單一14</p><p>　　第4章 美國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)借鑒15</p><p>　　4.1美國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史15</p><p>　　4.2美國住房抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)分析16</p><p>　　4

12、.3美國次貸危機(jī)對中國的啟示17</p><p>　　第5章 促進(jìn)中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的建議19</p><p>　　5.1規(guī)范住房抵押貸款一級市場，逐步擴(kuò)大證券化市場規(guī)模19</p><p>　　5.2建立、健全住房抵押貸款證券化的法律法規(guī)體系19</p><p>　　5.3成立信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，健全信用擔(dān)保機(jī)制19</p

13、><p>　　5.4建立合理的信用評級體系，規(guī)范信用評級機(jī)構(gòu)20</p><p>　　5.5完善資本市場，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者范圍20</p><p><b>　　結(jié) 束 語21</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)22</b></p><p><b>　　致

14、 謝23</b></p><p><b>　　引 言</b></p><p>　　經(jīng)過幾十年的發(fā)展，國外對住房抵押貸款證券化的研究在各方面都已相對成熟，而我國對住房抵押貸款證券化的研究在本世紀(jì)初才剛剛開始，目前主要停留在試點(diǎn)實(shí)驗(yàn)階段。我國房地產(chǎn)抵押貸款的信貸風(fēng)險(xiǎn)主要集中在銀行，銀行通過抵押貸款證券化可以規(guī)避其風(fēng)險(xiǎn)，提高盈利能力，更好地管理其資本。另外

15、，房地產(chǎn)抵押貸款證券化有利于企業(yè)融資制度的創(chuàng)新，盤活企業(yè)資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。最重要的是，房地產(chǎn)抵押貸款證券化有利于房地產(chǎn)市場運(yùn)行機(jī)制的完善，建立健康的金融機(jī)制。所以我國非常有必要發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化。雖然目前我國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展還存在一些問題，但通過借鑒美國發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，可以完善我國的房地產(chǎn)抵押貸款證券化過程。但是住房抵押貸款證券化能否順利在我國發(fā)展的關(guān)鍵是政府能否根據(jù)我國的國情制定有效措施。</p>&

16、lt;p>　　第1章 房地產(chǎn)抵押貸款證券化概述</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化是以房地產(chǎn)抵押貸款為擔(dān)保，發(fā)行可在金融市場上買賣的證券。本章介紹了房地產(chǎn)抵押貸款證券的涵義，參與主體以及其功能，說明了我國有條件發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化。</p><p>　　1.1房地產(chǎn)抵押貸款證券化的涵義</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化（Mortgage-B

17、acked Securitization，MBS）是指金融機(jī)構(gòu)（主要是商業(yè)銀行）把自己所持有的具有流動(dòng)性較差的、但具有未來現(xiàn)金收入的住房抵押貸款重新拆分、整合為抵押貸款群組，由專業(yè)機(jī)構(gòu)以現(xiàn)金方式購入，經(jīng)過擔(dān)保或信用增級后以證券的形式出售給投資者的融資過程。這一過程將原先不易被出售給投資者的缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見性現(xiàn)金流入的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成可以在市場上流動(dòng)的證券，使得住房抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)由大量的投資者分擔(dān)。</p><p&

18、gt;　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化不同于其它金融產(chǎn)品，主要體現(xiàn)在：（1）房地產(chǎn)抵押貸款證券的利率空間是有限的。由于它的基礎(chǔ)資產(chǎn)是房地產(chǎn)抵押貸款，它本質(zhì)上是再次分配房地產(chǎn)抵押貸款的利潤。因此，房地產(chǎn)抵押貸款的利率不可能超過房地產(chǎn)抵押貸款的利潤率。（2）房地產(chǎn)抵押貸款證券化具有較高的交易成本。由于房地產(chǎn)抵押貸款證券化的操作過程較為復(fù)雜，同時(shí)涉及了很多的中介機(jī)構(gòu)，所以，其交易費(fèi)用必然會(huì)高于其他金融產(chǎn)品。（3）房地產(chǎn)抵押貸款證券化的交易費(fèi)用具有不可

19、轉(zhuǎn)嫁性。其他金融產(chǎn)品的交易費(fèi)用可以計(jì)入產(chǎn)品成本中，最終由消費(fèi)者買單。但是房地產(chǎn)抵押貸款證券的交易費(fèi)用不能轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，只能由自身承擔(dān)，因此其原有的利潤必然減少。</p><p>　　1.2房地產(chǎn)抵押貸款證券化的參與主體</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化的參與者主要有發(fā)起人、發(fā)行人、服務(wù)人、信用增級機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)和受托人等[1]。典型的住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)如圖：</p

20、><p>　　圖1-1 住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)</p><p>　　從圖1可以看出：（1）房地產(chǎn)抵押貸款的發(fā)起人，通常是發(fā)放房地產(chǎn)抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)，如商業(yè)銀行；（2）發(fā)行人主要有特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV）。特殊目的機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)將資產(chǎn)池轉(zhuǎn)化為可供交易的證券并發(fā)行上市，是發(fā)起人和投資者之間的中介機(jī)構(gòu)。特殊目的機(jī)構(gòu)通常有獨(dú)立的法律地位，在法律上應(yīng)不再

21、與發(fā)起人的信用相聯(lián)系，因此，特殊目的機(jī)構(gòu)隔離了發(fā)起人自身的資信與證券化的風(fēng)險(xiǎn)和收益；（3）服務(wù)人是負(fù)責(zé)房地產(chǎn)抵押貸款回收服務(wù)的機(jī)構(gòu)，通常由發(fā)起人充當(dāng)。服務(wù)人定期向房地產(chǎn)抵押貸款的借款人收取到期本息，將其交給貸款的所有者，服務(wù)人一般還負(fù)責(zé)對本息收回情況進(jìn)行分析，經(jīng)受托人審核后向投資者公布；（4）信用增級機(jī)構(gòu)是為房地產(chǎn)抵押貸款證券的發(fā)行提供信用擔(dān)保的機(jī)構(gòu)，通常由專門擔(dān)保機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司等擔(dān)任。通過信用增級機(jī)構(gòu)的擔(dān)?；蛘弑ｋU(xiǎn)

22、行為，能夠提高房地產(chǎn)抵押貸款證券的信用級別，有利于發(fā)行人對其定價(jià)；（5）信用評級機(jī)構(gòu)通常由第三方機(jī)構(gòu)擔(dān)當(dāng)，且應(yīng)處于中立地位并具有良好的信譽(yù)，為住房抵押貸款評定等級；（6）受托人是受發(fā)行人和投資者的委托，通常持有發(fā)行人以房地產(chǎn)抵押貸款或者</p><p>　　1.3房地產(chǎn)抵押貸款證券化的功能</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化可以有效地控制商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，提高其盈利能力，加強(qiáng)了政府

23、對于商業(yè)銀行的資本管理，中央銀行可以更好地進(jìn)行宏觀金融調(diào)控，同時(shí)推動(dòng)了我國資本市場的發(fā)展。 </p><p>　　1.3.1推動(dòng)我國資本市場的發(fā)展</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化要以完善的資本市場為條件，房地產(chǎn)抵押貸款證券化又會(huì)促進(jìn)資本市場的發(fā)展與完善。一方面實(shí)行住房抵押貸款證券化，可以為資本市場提供投資風(fēng)險(xiǎn)小、現(xiàn)金收入穩(wěn)定的新型投資品種和融資工具，促進(jìn)儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)貨幣

24、市場與資本市場的對接；另一方面，由于房地產(chǎn)抵押貸款證券化是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，涉及銀行、特設(shè)信托機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、證券公司、資產(chǎn)管理公司以及投資者諸多方面，其成功運(yùn)用不僅要有以上眾多參與主體的協(xié)調(diào)配合，而且要有相應(yīng)的政策環(huán)境和法規(guī)體系[2]。因此，實(shí)行住房抵押貸款證券化有利于推動(dòng)我國資本市場的發(fā)展。</p><p>　　1.3.2完善中央銀行的宏觀金融調(diào)控</p><p>　　公開市場業(yè)務(wù)是中

25、央銀行調(diào)控貨幣供應(yīng)量的基本工具之一。而中央銀行在公開市場上買賣的有價(jià)證券除政府債券、國庫券外，房地產(chǎn)抵押貸款證券作為一種流動(dòng)性強(qiáng)、收益率高的優(yōu)質(zhì)債券也可以成為中央銀行買賣證券的對象。隨著我國資本市場的完善和住房抵押二級市場的擴(kuò)大，中央銀行通過在金融市場買賣住房抵押貸款債券，擴(kuò)大了交易對象、加大了操作力度，從而可以在廣度、深度上對商業(yè)銀行的流動(dòng)性進(jìn)行適時(shí)調(diào)節(jié)，進(jìn)而有效調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。</p><p>　　1.3.3

26、加強(qiáng)商業(yè)銀行的資本管理</p><p>　　按照《巴賽爾協(xié)議》有關(guān)商業(yè)銀行資本充足比率的規(guī)定，各國商業(yè)銀行資本與加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比率最低應(yīng)為8%（其中核心資本成分為4%）[3]。而資本充足比率偏低則一直是影響我國商業(yè)銀行改革與發(fā)展的一個(gè)突出問題。通過運(yùn)用資產(chǎn)證券化技術(shù)，將房地產(chǎn)抵押貸款證券化，并將這部分從銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中移出，可以相應(yīng)減少銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)數(shù)量，從而可以提高銀行的資本充足比率并相應(yīng)提升銀行的信用等級。

27、</p><p>　　1.3.4提高商業(yè)銀行的盈利能力，并降低其風(fēng)險(xiǎn)</p><p>　　商業(yè)銀行對已證券化的抵押貸款仍可保留服務(wù)職能，并收取服務(wù)費(fèi)，同時(shí)，銀行還可以作為證券包銷商，提供服務(wù)時(shí)收取手續(xù)費(fèi)，另外，銀行有權(quán)參與對剩余現(xiàn)金流量的分配?？梢姡康禺a(chǎn)抵押貸款證券化使銀行的收入突破了傳統(tǒng)存貸款利差的局限，開發(fā)了新的收入來源[4]。房地產(chǎn)抵押貸款證券化也降低了商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，通過房地

28、產(chǎn)抵押貸款證券化，將低流動(dòng)性的貸款轉(zhuǎn)化為高流動(dòng)性的證券，將集中在銀行的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散給不同偏好的投資者，從而實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)的社會(huì)化，規(guī)避了銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　1.4中國實(shí)行房地產(chǎn)抵押貸款證券化的客觀條件分析</p><p>　　1.4.1我國一級住房抵押貸款市場初具規(guī)模</p><p>　　隨著我國經(jīng)濟(jì)水平的不斷提高和我國房地產(chǎn)市場的迅速發(fā)展，越來越

29、多的居民選擇購買個(gè)人住房，受我國人均可支配收入的限制，絕大多數(shù)人選擇從銀行等金融機(jī)構(gòu)申請貸款購買住房，個(gè)人住房貸款需求量每年遞增。我國個(gè)人住房貸款逐年增加，尤其在2008年以后，增幅迅速擴(kuò)大。2011年年末個(gè)人購房貸款余額7.3萬億元，同比增長33%。2009年，我國個(gè)人購房貸款增長率高達(dá)43%，新建房貸款和再交易房貸款增速分別達(dá)到40%和79%。2011年個(gè)人購房貸款新增1.4萬億元，與2010年增長金額持平，約為2008年的5倍、2

30、007年的2倍[5]。</p><p>　　圖1-2 2004~2011年個(gè)人住房貸款余額及增長率</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：根據(jù)房地產(chǎn)金融報(bào)告整理所得</p><p>　　目前來說，我國金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)存在了很大的資金缺口，大部分銀行的存貸比已經(jīng)觸及監(jiān)管示警紅線，個(gè)人住房抵押貸款的迅猛發(fā)展給我國商業(yè)銀行造成了極大的流動(dòng)性壓力，2013 年8月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣存款

31、余額為101.46萬億元，貸款余額達(dá)到69.49萬億元，銀行業(yè)的存量貸款規(guī)模龐大，面臨著較大的貸存比壓力[6]。而住房抵押貸款證券化作為一種完善的金融產(chǎn)品和融資手段，可以有效的緩解這種流動(dòng)性壓力。從住房抵押貸款本身來看，由于住房抵押貸款在我國是較為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，投資風(fēng)險(xiǎn)較小，能夠有效的激發(fā)投資者的投資意識(shí)，使得投資者比較容易接受以住房抵押貸款為基礎(chǔ)的證券化產(chǎn)品。同時(shí)，住房抵押貸款證券化的健康發(fā)展有利于我國房地產(chǎn)事業(yè)的良性發(fā)展，對我國經(jīng)濟(jì)起

32、到了很大的推動(dòng)作用。</p><p>　　1.4.2具備良好的微觀和宏觀環(huán)境</p><p>　　從微觀層面來說，由于我國商業(yè)銀行必須逐漸成為自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，因此，它們有著強(qiáng)烈的消除不良貸款、增強(qiáng)現(xiàn)金流流動(dòng)性、盤活存量資產(chǎn)的欲望和推動(dòng)力。另外，國有大中型企業(yè)和很多小微企業(yè)已逐漸認(rèn)識(shí)到建立現(xiàn)代企業(yè)制度對于企業(yè)發(fā)展起到很大的推動(dòng)作用，并且正在逐漸地開始通過市場融資、不斷接受市場競

33、爭的考驗(yàn)。在通過增資擴(kuò)股和發(fā)行金融債補(bǔ)充資本規(guī)模有限的情況下，商業(yè)銀行通過信貸資產(chǎn)證券化可以將自身的存量資金轉(zhuǎn)變?yōu)榭捎觅Y金，既滿足了監(jiān)管要求又兼顧了流動(dòng)性和盈利性的目標(biāo)。而且，我國的商業(yè)銀行一直存在“短存長貸”的資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配問題，通過信貸資產(chǎn)證券化也可以將一部分流動(dòng)性較低的中長期貸款釋放出去達(dá)到優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的目的[7]。</p><p>　　從宏觀層面來說，我國社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)建設(shè)的總體目標(biāo)是建立有中國特色的社會(huì)

34、主義市場經(jīng)濟(jì)，奠定了我國金融體制改革的深化和進(jìn)行國民經(jīng)濟(jì)的市場化的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。中國人民銀行、中國證監(jiān)會(huì)、中國銀監(jiān)會(huì)和中國保監(jiān)會(huì)能夠?qū)鴥?nèi)金融業(yè)、信用重建和對資產(chǎn)證券化市場有很強(qiáng)的監(jiān)管能力。這些都是有利于住房抵押貸款證券化發(fā)展的基礎(chǔ)[8]。</p><p>　　1.4.3具備日趨成熟的資本市場</p><p>　　2013年，115家證券公司共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1592.41億元，凈利潤440.21

35、億元，較2012年分別增長22.99%和33.68%。我國已具備較為成熟的債權(quán)發(fā)行和交易的資本市場體系，為住房抵押貸款證券化提供了場所，同時(shí)也為房地產(chǎn)融資提供了多樣化的選擇[9]。2013年，我國證券市場基礎(chǔ)制度和法制建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，《中華人民共和國證券法》的修訂提上議事日程，多層次資本市場建設(shè)取得了重要進(jìn)展，新三板市場推向全國，證券公司柜臺(tái)市場平穩(wěn)起步，同時(shí)證券監(jiān)管部門進(jìn)一步放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管，積極保護(hù)投資者特別是中小投資者的利益，為資

36、本市場平穩(wěn)運(yùn)行提供了有力保障。證券公司業(yè)務(wù)范圍繼續(xù)擴(kuò)大，產(chǎn)品類型不斷豐富，創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模繼續(xù)大幅增長。另外，互聯(lián)網(wǎng)金融起步，證券公司開始嘗試搭建網(wǎng)絡(luò)綜合服務(wù)平臺(tái)，通過網(wǎng)上開戶、在線理財(cái)?shù)刃畔⒓夹g(shù)手段拓展金融服務(wù)渠道；行業(yè)新一輪并購重組啟動(dòng)，國際化探索也取得階段性進(jìn)展，行業(yè)競爭格局迎來調(diào)整良機(jī)。同時(shí)，行業(yè)的合規(guī)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制水平有所提升，為行業(yè)的持續(xù)發(fā)展保駕護(hù)航[10]。</p><p>　　第

37、2章 中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的歷程和現(xiàn)狀分析</p><p>　　中國早在1992年就開始了房地產(chǎn)抵押貸款證券化的探索，已進(jìn)行了三次試點(diǎn)。本章主要介紹了我國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史，并分析了試點(diǎn)中的變化和問題。</p><p>　　2.1中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷程</p><p>　　我國的資產(chǎn)證券化是伴隨著住房抵押貸款證券化的探索之路而發(fā)展起來，

38、早在1992年海南就進(jìn)行了住房抵押貸款證券化的探索。為了加快房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的步伐，隨后在國務(wù)院和中國人民銀行的支持下，加快了對住房抵押貸款證券化的研究，并開始了長時(shí)間的醞釀和摸索，一步一步走向全面的證券化之路。下表列出了我國在不同的時(shí)期住房抵押貸款證券化的發(fā)展歷程[11]。</p><p>　　表2-1 我國住房抵押貸款證券化發(fā)展大事記</p><p>　　資料來源：根據(jù)公開資料整理<

39、;/p><p>　　在這個(gè)發(fā)展歷程中，房地產(chǎn)抵押貸款證券化的規(guī)模也不斷擴(kuò)大，由2005年72億元的資產(chǎn)規(guī)模到2013年320億元，表明我國對房地產(chǎn)抵押貸款證券化的需求不斷提高。2005年~2008年，國開行、工行等在銀行間市場共發(fā)行17筆信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，總計(jì)規(guī)模667億。2008年金融危機(jī)，出于對可能存在風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂和審慎考慮等原因，我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作進(jìn)入停滯階段，其后的三年多里沒有發(fā)行過任何一單信貸資產(chǎn)證

40、券化產(chǎn)品。2011年繼續(xù)試點(diǎn)后，國開行、工行、建行六家機(jī)構(gòu)共發(fā)行了6單，規(guī)模228億元[12]。</p><p>　　圖2-3 2005~2013年中國房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行額</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：根據(jù)新浪財(cái)經(jīng)資訊整理所得</p><p>　　2.2中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化試點(diǎn)運(yùn)行分析</p><p>　　2.2.1“建元2005

41、-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券”試點(diǎn)運(yùn)行分析</p><p>　　2005年3月21日，國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位，將分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)[13]。2005年12月15日，中國建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)以其發(fā)放的個(gè)人住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，正式推出了“2005-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券”，該證券在銀行間債券市場發(fā)行。在整個(gè)證券化過程中，建元2005-1以中國建設(shè)銀行股份有限公司為

42、發(fā)起機(jī)構(gòu)、委托人、安排人、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)和次級資產(chǎn)支持證券持有人；以中信信托有限責(zé)任公司（原名為“中信信托投資有限責(zé)任公司”）為發(fā)行人和受托機(jī)構(gòu)；以匯豐銀行（中國）有限公司北京分行（原名為“香港上海匯豐銀行有限公司北京分行”）為交易管理機(jī)構(gòu)；以中國工商銀行股份有限公司為資金保管機(jī)構(gòu)。發(fā)起機(jī)構(gòu)及貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、發(fā)行人及受托機(jī)構(gòu)及交易管理機(jī)構(gòu)等相關(guān)機(jī)構(gòu)根據(jù)共同簽署的建元信托交易文件履行受托管理職責(zé)，承擔(dān)其在資產(chǎn)證券化相關(guān)法律文件中承諾的義務(wù)和責(zé)

43、任。如表2所示：</p><p>　　表2-2 建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托受托機(jī)構(gòu)和證券化服務(wù)機(jī)構(gòu)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托發(fā)行說明書</p><p>　　建元2005-1初始發(fā)行時(shí)的總實(shí)收金額約為人民幣30.17億元，在銀行債券市場發(fā)行公開發(fā)行的優(yōu)先級資產(chǎn)支持債券為人民幣29.26億元，其中按本息支付

44、順序先后分為A、B、C三檔，向發(fā)起機(jī)構(gòu)定向的次級資產(chǎn)支持債券人民幣0.91億元[14]，如表3所示：</p><p>　　表2-3 建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券發(fā)行情況</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托發(fā)行說明書</p><p>　　以上是對建元2005-1的參與機(jī)構(gòu)和發(fā)行情況進(jìn)行了介紹，以下是其運(yùn)作的具體流程（如

45、圖3）：</p><p>　　第一步，中國建設(shè)銀行從上海、江蘇無錫、福建福州、泉州四家分行發(fā)放的個(gè)人住房貸款中挑選30.17億元進(jìn)入資產(chǎn)池。資產(chǎn)池將被分為四個(gè)部分，其中A、B、C三個(gè)檔次為優(yōu)先級證券，而S級作為最低檔次證券由建行自留。根據(jù)穆迪和中誠信兩家公司的評測，A類貸款26.7億元，信用為AAA級；B類貸款2.036億元，信用為A級；C類貸款0.528億元，信用為BBB；S級由建行持有，所以不參與評級，為0.

46、905億元[15]。</p><p>　　第二步，中信信托作為受托人以特殊目的信托方式，設(shè)立由受托人管理但獨(dú)立于委托人和受托人的信托賬戶，并接受建行信托資產(chǎn)設(shè)立信托。</p><p>　　第三步，由建行公布的51家證券承銷機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場發(fā)售信托受益憑證，其中21家為商業(yè)銀行。</p><p>　　第四步，同時(shí)作為服務(wù)機(jī)構(gòu)的中國建設(shè)銀行向購房者收取本金利息交給資

47、金保管機(jī)構(gòu)中國工商銀行，并向受托機(jī)構(gòu)中信信托提供服務(wù)商報(bào)告。</p><p>　　第五步，資金保管機(jī)構(gòu)中國工商銀行受中信信托的委托托管資金賬戶，定期提供托管月報(bào)并定期對投資者還本付息。</p><p>　　圖2-4 建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)流程</p><p>　　2.2.2重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)分析</p><p>　

48、　2012年9月7日，國開行以規(guī)模為101.66億元的首單信貸資產(chǎn)支持證券（ABS）開啟了新一輪信貸資產(chǎn)證券化的大門。該債名稱為2012年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券，法定到期日為2018年1月12日，劃分為三個(gè)層次，優(yōu)先A檔、優(yōu)先B檔、次級檔證券。分別為80.68億元AAA評級的優(yōu)先A檔、12億元AA評級的優(yōu)先B檔、8.9844億元未評級的次級檔證券。不過，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)上看，國泰君安證券研報(bào)指出，與以前產(chǎn)品相比，突破并不明顯，依然存在資產(chǎn)

49、品種單一、風(fēng)險(xiǎn)偏好保守、發(fā)行市場局限于銀行間等問題[16]。</p><p>　　與九年前我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)初期的規(guī)則相比，此次擴(kuò)大試點(diǎn)階段的規(guī)定在基礎(chǔ)資產(chǎn)種類，參與機(jī)構(gòu)范圍、風(fēng)險(xiǎn)防范管理等方面都有了很大的變化[17]。（1）進(jìn)一步豐富了基礎(chǔ)資產(chǎn)種類。與2005年試點(diǎn)初期基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍主要集中在住房抵押貸款和大型企業(yè)貸款不同，此次信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重啟與國家產(chǎn)業(yè)政策緊密配合，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)選擇符合條件的國家重大基

50、礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺(tái)公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為開展信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。（2）進(jìn)一步擴(kuò)大了發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍。在2005~2008年信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段，發(fā)起機(jī)構(gòu)主要為商業(yè)銀行和資產(chǎn)管理公司等。此次擴(kuò)大試點(diǎn)階段《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》中明確規(guī)定，鼓勵(lì)更多經(jīng)審核符合條件的金融機(jī)構(gòu)參與

51、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。目前，發(fā)行機(jī)構(gòu)已經(jīng)涵蓋了政策性銀行、國有銀行、股份制銀行 、資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司和財(cái)務(wù)公司等。（3）進(jìn)一步增強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)防控。一是實(shí)行雙評級模式，提高信用評級的公信力。要求聘請兩家具有評級資質(zhì)的資信評級機(jī)</p><p>　　第3章 中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化存在的問題及原因</p><p>　　由于我國開展房地產(chǎn)抵押貸款證券化業(yè)務(wù)時(shí)間尚晚，許多方面的條件尚不完善，這

52、使得我國房地產(chǎn)抵押貸款證券化項(xiàng)目還存在一些問題。</p><p>　　3.1抵押貸款一級市場不完善</p><p>　　成熟和發(fā)達(dá)的抵押市場是發(fā)行抵押貸款證券的先決條件，而抵押貸款合約的標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)范化是抵押貸款證券的質(zhì)量保障。要想推廣并發(fā)展個(gè)人住房抵押貸款證券化，個(gè)人住房抵押貸款一級市場必須發(fā)育相對成熟。近幾年，我國個(gè)人住房抵押貸款余額雖迅速增長，但由于起步晚，不論是總體貸款規(guī)模還是貸款規(guī)

53、模占GDP 的比重都與發(fā)達(dá)國家相去甚遠(yuǎn)，很難形成規(guī)模足夠大、分布足夠廣的住房抵押貸款池。更嚴(yán)重的問題是，目前我國各商業(yè)銀行、甚至同一家商業(yè)銀行的不同分支行，對住房抵押貸款的發(fā)放、評估、擔(dān)保和保險(xiǎn)等事項(xiàng)管理方法各有不同，缺乏統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，在全國沒有形成標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的住房抵押貸款市場。由于住房抵押貸款資產(chǎn)池的建立要求基礎(chǔ)資產(chǎn)在違約風(fēng)險(xiǎn)、到期日結(jié)構(gòu)、收益水平等信貸要素方面具有同質(zhì)性，非標(biāo)準(zhǔn)化的抵押貸款組群將給證券化過程中的打包重組、設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化

54、證券等步驟帶來很大的技術(shù)性障礙。</p><p>　　3.2相關(guān)法律及配套制度不健全</p><p>　　住房抵押資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)結(jié)構(gòu)極其復(fù)雜、參與主體眾多的金融創(chuàng)新，其中蘊(yùn)含著很多潛在風(fēng)險(xiǎn)，正因如此，住房抵押貸款證券化的實(shí)施需要一套與之相配套完善的法律、會(huì)計(jì)及稅收體系作為制度性保障，以明確參與各方的職責(zé)、權(quán)利，規(guī)范資產(chǎn)證券化行為，最大限度地降低不確定性。雖然我國目前已發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券

55、化試點(diǎn)管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》等管理辦法，但尚未設(shè)立關(guān)于資產(chǎn)證券化的專門法律法規(guī)。縱觀我國現(xiàn)行的法律、會(huì)計(jì)、稅收、擔(dān)保、信托等制度，我們不難發(fā)現(xiàn)相應(yīng)法律法規(guī)的缺位給我國資產(chǎn)證券化的實(shí)行造成了很多障礙。主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：(1) 住房抵押貸款的債權(quán)轉(zhuǎn)讓是資產(chǎn)證券化的一個(gè)重要環(huán)節(jié)，但是現(xiàn)行法律規(guī)定，該債權(quán)轉(zhuǎn)移時(shí)，必須抵押人到場同意才能完成，而實(shí)行住房抵押貸款證券化，涉及的抵押人數(shù)目龐大，不可能要求其一一到場，所以，

56、現(xiàn)行的法律法規(guī)必須調(diào)整。(2) 在實(shí)行住房抵押貸款證券化的過程中需要涉及到很多中介機(jī)構(gòu)，如資信評估機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、擔(dān)保與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、公證機(jī)構(gòu)等以及這些中介機(jī)構(gòu)彼此之間關(guān)系的協(xié)調(diào)、職責(zé)的分配等問題，目前還沒有法律做出明確的規(guī)定。(3) 我國現(xiàn)行的會(huì)計(jì)制度、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于住房</p><p>　　3.3擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)制匱乏</p><p>　　在擔(dān)保方面，我國住房抵押貸款證券化不能由政府提供信

57、用擔(dān)保。根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，我國住房抵押貸款是以沒有政府擔(dān)保的特殊目的信托模式實(shí)現(xiàn)證券化的?！爸袊ㄔO(shè)銀行的建元一元住房抵押貸款證券化就是由中國建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，委托中信信托在銀行間債券市場發(fā)行的?！蓖瑫r(shí)，《擔(dān)保法》第八條的規(guī)定，政府也不能為住房抵押貸款提供信用擔(dān)保。 </p><p>　　在保險(xiǎn)方面，我國雖然在上海、成都等地試行了抵押貸款保險(xiǎn)制度，但是卻存在著很多不足：首先，保險(xiǎn)范圍有限；我

58、國的保險(xiǎn)是以一個(gè)城市作為單位，這樣使住房貸款保險(xiǎn)大大折扣，而且保險(xiǎn)的功能是分散風(fēng)險(xiǎn),并不能徹底消除風(fēng)險(xiǎn)。其次，保險(xiǎn)多以企業(yè)形式提供,沒有政府信用。政府的信用等級是最高的，如將住房抵押貸款由政府提供擔(dān)?；蚴潜ｋU(xiǎn)，將能充分發(fā)揮住房抵押貸款的作用。最后，借款人的負(fù)擔(dān)加大。借款人要無緣無故承擔(dān)保險(xiǎn)費(fèi)繳納，出現(xiàn)收入與支出不對等的情況，從而加重了借款人的負(fù)擔(dān)。因此，抵押保險(xiǎn)和擔(dān)保機(jī)制的欠缺成為制約我國住房抵押貸款證券化所面臨的一大瓶頸。</p

59、><p>　　3.4信用評級體系不規(guī)范</p><p>　　3.4.1信用評級規(guī)則體系不完善</p><p>　　資信評級行業(yè)在我國還屬于新興行業(yè)，缺乏一套完整而嚴(yán)密的法律規(guī)范框架，尚未形成科學(xué)、統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)信用評估體系。比如，在對個(gè)人住房抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)的評定上，一般僅集中在“每月貸款償還額和收入比例”、“初始抵押率”等幾個(gè)指標(biāo)上，以定性分析為主，定量分析較少，這

60、種評級方式和國際的評級標(biāo)準(zhǔn)相比比較粗糙，缺乏系統(tǒng)的方法和模型。同時(shí)，由于我國開展住房抵押貸款業(yè)務(wù)的時(shí)間很短，尚未經(jīng)歷完整的經(jīng)濟(jì)周期檢驗(yàn)，沒有可供參考的利率及信用風(fēng)險(xiǎn)曲線，導(dǎo)致數(shù)據(jù)不完整，很難估算平均違約概率和早償風(fēng)險(xiǎn)，這也給信用風(fēng)險(xiǎn)評估帶來了很大的難度。對此，我國應(yīng)該注重收集第一手?jǐn)?shù)據(jù)并建立自己的數(shù)據(jù)庫，以此為依據(jù)訂立我國資信評級行業(yè)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)評估體系，開發(fā)適合我國國情的風(fēng)險(xiǎn)測量模型。</p><p>　　3.4

61、.2缺乏規(guī)范的、具有社會(huì)公信力的評級機(jī)構(gòu)</p><p>　　由于信用評級是由被評級方付費(fèi)，極易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，因此，評級機(jī)構(gòu)是否具有社會(huì)公信力、能否獨(dú)立、客觀、公正地給出評級結(jié)果，對于資產(chǎn)證券化的發(fā)展至關(guān)重要。目前，我國雖然評級機(jī)構(gòu)數(shù)量眾多，但是缺乏像美國標(biāo)普、穆迪、惠譽(yù)等業(yè)內(nèi)高度認(rèn)可的權(quán)威機(jī)構(gòu)。總體上來說，我國評級機(jī)構(gòu)缺乏具有社會(huì)公信力的評級方法，獨(dú)立性不強(qiáng)，影響力不夠且透明度較低，很難保證獨(dú)立客觀的評估。&l

62、t;/p><p>　　此外，我國目前的評級體系中還存在外部環(huán)境不佳，評級需求不足等問題，部分評級的目的僅是為了滿足監(jiān)管部門要求，流于形式。這些問題使得我國信用評級體系發(fā)展緩慢。</p><p>　　3.5機(jī)構(gòu)投資主體單一</p><p>　　機(jī)構(gòu)投資者是抵押債券市場最重要的支持力量，他們成為該市場持續(xù)、穩(wěn)定、長期資金的主要供應(yīng)者。一般情況下，住房抵押貸款證券的主要投資者

63、主要是共同基金、商業(yè)銀行以及保險(xiǎn)基金和養(yǎng)老基金等。但從我國目前的情況來看，在兩輪試點(diǎn)中，商業(yè)銀行占投資比重高達(dá)85.49%，而證券基金、證券公司、信用社和其他機(jī)構(gòu)分別占比為2.5%、0.38%、9.78%和1.85%。顯而易見，“銀行俱樂部”現(xiàn)象不利于銀行信用風(fēng)險(xiǎn)的分散，也難以達(dá)到降低商業(yè)銀行資本壓力的目標(biāo)。即使有企業(yè)購買，多半也缺乏對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品技術(shù)和風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別，只是基于對試點(diǎn)銀行的信任。</p><p>　

64、　產(chǎn)生“銀行俱樂部”現(xiàn)象的原因是多方面的。首先，各項(xiàng)法規(guī)對機(jī)構(gòu)投資者投資住房抵押貸款證券設(shè)有重重限制，例如，保監(jiān)會(huì)在2008年初出臺(tái)的《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見稿）》中，對保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的投資級別、總投資額度等都有限制。其次，與其他投資品種相比，目前我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品收益率很低，流動(dòng)性差，可選擇的品種少。這些因素直接導(dǎo)致了機(jī)構(gòu)投資者還是更愿意投資于國債等成熟的、流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)，對住房抵押貸款證券反應(yīng)

65、冷淡。住房抵押貸款證券二級市場的持續(xù)低迷直接束縛了住房抵押貸款證券的發(fā)展進(jìn)程。</p><p>　　第4章 美國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)借鑒</p><p>　　美國是房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)源地，他的發(fā)展過程影響著世界各國的資產(chǎn)證券化的發(fā)展。本章介紹了美國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史，總結(jié)了其經(jīng)驗(yàn)與次貸危機(jī)對我國的啟示，為促進(jìn)中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的建議做好準(zhǔn)備。</p&g

66、t;<p>　　4.1美國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史</p><p>　　住房抵押貸款證券化起源于美國20世紀(jì)60年代，是最早出現(xiàn)的資產(chǎn)證券化品種。當(dāng)時(shí)美國經(jīng)濟(jì)正陷入第二次世界大戰(zhàn)后最嚴(yán)重的衰退，國內(nèi)資金匱乏，通脹嚴(yán)重，市場利率不斷走高，資金來源日趨緊張。由于受到《Q條例》對存款利率上限的限制，商業(yè)銀行無法通過大量吸收存款來緩解資金壓力。為了緩解其流動(dòng)性危機(jī)，相關(guān)金融機(jī)構(gòu)希望能夠通過金融創(chuàng)新來回

67、避監(jiān)管，獲得來源穩(wěn)定且成本較低的資金——這也是住房抵押貸款證券化興起的源動(dòng)力[18]。 </p><p>　　1970年，美國政府國民抵押協(xié)會(huì)（Government National Mortgage Association，GNMA或Ginnie Mae，簡稱“吉利美”）推出了第一支住房抵押貸款證券，標(biāo)志著資產(chǎn)證券化時(shí)代的開始。隨后，由聯(lián)邦發(fā)起的兩大抵押貸款公司——聯(lián)邦國民抵押協(xié)會(huì)（Federal Nation

68、al Mortgage Association，F(xiàn)NMA或Fannie Mae，簡稱“房利美”）和聯(lián)邦住房抵押貸款公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation，F(xiàn)HLMC或Freddie Mac，簡稱“福利美”）紛紛仿效，分別于1971年和1981年以其持有的住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行住房抵押貸款證券。由于住房抵押貸款證券能使發(fā)放住房抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)以較低的成本融得資金，轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)

69、險(xiǎn)，同時(shí)由于有政府或準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)的擔(dān)保，投資者將住房抵押貸款證券視為高流動(dòng)性、低風(fēng)險(xiǎn)證券，因此住房抵押貸款證券一經(jīng)問世便迅速發(fā)展。 </p><p>　　最近二十多年，美國資產(chǎn)證券化規(guī)模增長迅速，其增長速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其他固定收益證券的增長速度。根據(jù)美國證券行業(yè)與金融市場協(xié)會(huì)（the Securities Industry and Financial Markets Association，SIFMA）的統(tǒng)計(jì)，在次貸危

70、機(jī)發(fā)生之前，1985~2006 年這 21 年間，住房抵押貸款證券市場規(guī)模的年復(fù)合增長率為14.58%，而同期美國市政債券、國債、公司債券、聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券和貨幣市場證券的年復(fù)合增長率卻分別只有4.94%、5.38%、9.67%、11.06%和7.75%。截止2006年12月31日，美國抵押支持證券發(fā)行額達(dá)到1.99萬億美元，未清償余額6.49萬億美元，而同期美國國債市場余額為4.32萬億美元，公司債市場余額為5.39萬億美元，可見住房抵押

71、貸款證券產(chǎn)品的市場規(guī)模已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過公司債和國債的市場規(guī)模[19]。從次貸危機(jī)后近幾年的數(shù)據(jù)來看，受次貸危機(jī)的影響以及經(jīng)濟(jì)衰退的拖累，資產(chǎn)抵押類證券每年的發(fā)行額還未恢復(fù)到次貸危機(jī)前的水平，尤其是非機(jī)構(gòu)類資產(chǎn)抵押債券的發(fā)行量持續(xù)低迷，不斷萎縮。</p><p>　　4.2美國住房抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)分析</p><p>　　4.2.1政府的大力支持</p><p>　　美

72、國住房抵押貸款證券化的成功離不開美國政府的大力扶持，具體的支持主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：</p><p>　　（1）建立政府的或以政府為最終支持的抵押貸款機(jī)構(gòu)充當(dāng) SPV，以此達(dá)到提升MBS信用等級，吸引投資者的目的。目前GNMA、FNMA和FHLMC所持有的抵押貸款已占全部抵押貸款未清償余額的 50%以上。三家機(jī)構(gòu)中，GNMA作為政府部門，其所做出的擔(dān)保直接代表美國國家信用，而FNMA和FHLMC作為政府發(fā)起的實(shí)

73、體，雖然是私營公司，但具有強(qiáng)烈的政府背景，對于投資者從心理上或?qū)嵸|(zhì)上都有增強(qiáng)信用的作用。三家機(jī)構(gòu)共同構(gòu)成了美國住房抵押貸款證券的政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保體系，為住房貸款支持證券市場的發(fā)展提供了可靠的保障[20]。</p><p>　?。?）為抵押貸款證券化創(chuàng)建完備的法律體系。為推動(dòng)抵押貸款證券化的發(fā)展，美國政府先后出臺(tái)了《住宅和城市發(fā)展法案》、《緊急住宅金融法》、《不動(dòng)產(chǎn)投資信托法》、《金融機(jī)構(gòu)改革復(fù)興和強(qiáng)化法案》、《金融資

74、產(chǎn)證券化投資信托法》等，為證券化的發(fā)展提供了良好的法律保障。</p><p>　?。?）成立政府機(jī)構(gòu)，為中低收入者提供擔(dān)保，促進(jìn)抵押貸款需求，確保住房抵押貸款一級市場的發(fā)展。如成立于1934年的聯(lián)邦住宅局，1944年的退伍軍人管理局等。</p><p>　　4.2.2發(fā)達(dá)的住房抵押貸款一級市場和完善的市場化體系</p><p>　　美國擁有全世界最發(fā)達(dá)的住房抵押貸款

75、市場，分為一級市場和二級市場。一、二級市場是相互支持的，一級市場是基礎(chǔ)。擁有龐大的住房抵押貸款規(guī)模是抵押貸款證券化的基礎(chǔ)。在住房抵押貸款一級市場上，市場的主導(dǎo)者為商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、抵押銀行等機(jī)構(gòu)，政府對市場的調(diào)控采取間接干預(yù)的方式，完全按市場化的原則進(jìn)行。</p><p>　　4.2.3標(biāo)準(zhǔn)化的貸款條約和信用風(fēng)險(xiǎn)管理制度</p><p>　　在美國，由于三家具有政府背景的機(jī)構(gòu)主導(dǎo)了整個(gè)抵

76、押貸款二級市場，而三家機(jī)構(gòu)僅對符合其標(biāo)準(zhǔn)的抵押貸款進(jìn)行收購或提供擔(dān)保，因此通過這種方式的引導(dǎo)，使銀行等貸款機(jī)構(gòu)自覺按其設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)發(fā)放貸款。標(biāo)準(zhǔn)化的內(nèi)容包括貸款期限、格式、分期還款方式、保險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)等。標(biāo)準(zhǔn)化的貸款減少了貸款的風(fēng)險(xiǎn)，降低了管理成本，并且利于打包捆綁，增強(qiáng)了流動(dòng)性。同時(shí)，美國完善的個(gè)人征信系統(tǒng)也有效地降低了個(gè)人住房抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)。另外，金融機(jī)構(gòu)可根據(jù)市場的變化，及時(shí)調(diào)整貸款的結(jié)構(gòu)，如貸款的成數(shù)、期限、利率結(jié)構(gòu)等因素，有效地降

77、低了貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　4.2.4機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大</p><p>　　住房抵押貸款證券的發(fā)行還需要有穩(wěn)定的市場需求。美國是世界各國中機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模最大，運(yùn)作最成熟的國家，截止1998年底，美國機(jī)構(gòu)投資者的金融資產(chǎn)達(dá)18萬億美元，特別是人壽保險(xiǎn)公司，其資產(chǎn)總額達(dá)2.8萬億美元，養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模也于當(dāng)年達(dá)6880億美元，投資基金發(fā)展也非常迅速，1990～1998 年間美

78、國投資基金以年均 20%的速度增長，1998年資產(chǎn)總額達(dá)到當(dāng)年GDP的60%。這些機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)過長期的發(fā)展，資金規(guī)模大，投資愿望強(qiáng)烈，再加上美國法律制度環(huán)境為這些機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入MBS市場創(chuàng)造了條件。這些機(jī)構(gòu)的進(jìn)入也極大的促進(jìn)了抵押貸款二級市場的發(fā)展[21]。</p><p>　　4.3美國次貸危機(jī)對中國的啟示</p><p>　　美國次貸危機(jī)又稱次級房貸危機(jī)，也譯為次債危機(jī)。它是一場發(fā)生在

79、美國，因次級抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩引起的金融風(fēng)暴。它致使全球主要金融市場出現(xiàn)流動(dòng)性不足危機(jī)。我國從美國次貸危機(jī)中得到以下幾點(diǎn)啟示：</p><p>　　4.3.1加強(qiáng)住房抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)管理</p><p>　　金融創(chuàng)新不僅僅是對高收益的單純追求，嚴(yán)謹(jǐn)有效的風(fēng)險(xiǎn)管理同樣重要。信用風(fēng)險(xiǎn)管理理應(yīng)是金融體系風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)，必須在建立全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系中盡快提升信用風(fēng)險(xiǎn)控

80、制能力。金融創(chuàng)新并沒有最終消滅風(fēng)險(xiǎn)，只是轉(zhuǎn)移、分散和緩釋風(fēng)險(xiǎn)。美國次級債危機(jī)的本質(zhì)就是在抵押品持續(xù)升值的背景下忽視了貸款管理的基本原則——收入所得是第一還款來源，而過度依賴于第二還款來源。在美國，至少還有一套針對借款人的征信體系，而中國似乎很難有一套完整的個(gè)人借款人信用審查體系。所以，中國應(yīng)該盡快建立和完善一整套個(gè)人信用評估體系，做到工商、稅務(wù)、信用卡、銀行等所有個(gè)人賬戶往來資料的共享。這樣，可以在最大限度上克服銀行在發(fā)放個(gè)人住房抵押貸

81、款前由于信息不對稱所導(dǎo)致的逆向選擇問題和貸款發(fā)放后的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。同時(shí)，也可以繼續(xù)對一些信用記錄良好，需要資金融通的合格借款人提供住房抵押貸款。</p><p>　　4.3.2強(qiáng)化住房抵押貸款證券化的全程監(jiān)管</p><p>　　美國次級債危機(jī)中，住房抵押貸款證券化從最初貸款的發(fā)放到最后證券化產(chǎn)品的銷售，在這一過程缺少一個(gè)具有監(jiān)測系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)威監(jiān)管機(jī)構(gòu)。首先，對商業(yè)銀行和抵押貸款公司違背

82、原則的放貸行為監(jiān)管不力，造成了大量低質(zhì)量的個(gè)人住房抵押貸款。其次，對住房抵押貸款證券化過程中充當(dāng) SPV 角色的“兩房”監(jiān)管不力，使得風(fēng)險(xiǎn)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化衍生中進(jìn)一步傳遞和放大。最后，對評級機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力，評級機(jī)構(gòu)的評級結(jié)果對投資者的投資決策起到重要的參考作用，作為資本市場“防火墻”的評級機(jī)構(gòu)對證券化產(chǎn)品給予了過高的評級，出現(xiàn)了明顯的道德風(fēng)險(xiǎn)，給投資者提供了錯(cuò)誤的信息。隨著我國住房抵押貸款證券化的發(fā)展，要實(shí)行全程監(jiān)管。第一，監(jiān)管當(dāng)局要通過各種

83、市場化手段在不同產(chǎn)品和服務(wù)間設(shè)置不同層次的風(fēng)險(xiǎn)隔離帶，降低風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)性或降低傳導(dǎo)力度。第二，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)要求證券化的參與主體進(jìn)行充分及時(shí)的信息披露。第三，盡快設(shè)計(jì)出一套有效的激勵(lì)機(jī)制以約束信貸市場中金融創(chuàng)新可能伴隨的道德風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　4.3.3設(shè)立SPV注重“破產(chǎn)隔離”的本質(zhì)</p><p>　　SPV接受發(fā)起機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券化產(chǎn)品，其本質(zhì)要求“破產(chǎn)隔離”

84、，即SPV能與自身引起的風(fēng)險(xiǎn)以及與原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，從理論上講SPV業(yè)務(wù)活動(dòng)僅限于購買基礎(chǔ)資產(chǎn)以及發(fā)行由此支持的證券。 次級債危機(jī)的一個(gè)重要原因就是“兩房”大量購買其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的MBS并對其進(jìn)行結(jié)構(gòu)化衍生，在自身證券化業(yè)務(wù)以外承擔(dān)了極大的風(fēng)險(xiǎn)。即“兩房”在住房抵押貸款證券化中作為SPV，并沒有真正做到與自身引起的風(fēng)險(xiǎn)以及原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離。鑒于此，我國在實(shí)施住房抵押貸款證券化過程中，設(shè)立SPV時(shí)要注重其“破產(chǎn)隔離”的本

85、質(zhì)要求。 </p><p>　　4.3.4選取有效手段調(diào)控房地產(chǎn)市場</p><p>　　目前發(fā)放的住房抵押貸款都是可調(diào)整利率貸款，因此，央行在使用利率杠桿調(diào)控房地產(chǎn)市場的過程中需要格外小心，以免造成由貨幣政策引發(fā)的金融風(fēng)暴。我國自2004年以來逐漸調(diào)高房地產(chǎn)貸款利率來控制房價(jià)快速上漲，結(jié)果房價(jià)不僅沒有回落，反而小步快跑。這是由于我國的房地產(chǎn)市場是一個(gè)不完全競爭市場，仍然具有半壟斷性特征，

86、當(dāng)利率上調(diào)時(shí)，房地產(chǎn)開發(fā)商不會(huì)或很少通過降低房價(jià)來擴(kuò)大銷售，反而有部分開發(fā)商囤積住房，以等購買力恢復(fù)后再漲價(jià)出售。所以，緊縮性貨幣政策在抑制住房需求方面起到效果不明顯。因此，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)從根本上解決房地產(chǎn)市場的問題，要完善土地出讓制度，提高土地管理機(jī)關(guān)、房地產(chǎn)交易管理機(jī)關(guān)的透明度，減少商業(yè)腐敗等。這樣才能從制度上保證房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。</p><p>　　第5章 促進(jìn)中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的建議</p

87、><p>　　結(jié)合美國的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，本章將對前文提出的問題進(jìn)行一一地解決，更加完善我國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展。</p><p>　　5.1規(guī)范住房抵押貸款一級市場，逐步擴(kuò)大證券化市場規(guī)模</p><p>　　目前我國的債券市場還不夠成熟，市場規(guī)模較小，需要豐富投資品種，為住房抵押貸款證券化二級市場最好準(zhǔn)備。 </p><p>　　首先，制定住

88、房抵押貸款運(yùn)作的標(biāo)準(zhǔn)化條款。標(biāo)準(zhǔn)化是住房抵押貸款流動(dòng)的一個(gè)前提，在其具體操作中，只有將一組具有相似貸款特征的貸款組合在一起，才易于把握住房抵押貸款的規(guī)律。其次，以市場為導(dǎo)向，豐富貸款產(chǎn)品。我國住房抵押貸款需求很大，當(dāng)前的問題主要是銀行的有效供給不足。因此，如果商業(yè)銀行能根據(jù)購房者的年齡、職業(yè)、收入、家庭狀況、地區(qū)分布等的不同情況，市場為導(dǎo)向，對不同情況制定出具有差異性的貸款組群，推出個(gè)性化服務(wù)，將形成更大的住房抵押貸款消費(fèi)組群和多樣化的

89、一級市場產(chǎn)品。最后，建立完善的個(gè)人信用制度。住房抵押貸款是以個(gè)人作為銀行客戶，其信用狀況直接影響貸款質(zhì)量和貸款銀行回收貸款的風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　5.2建立、健全住房抵押貸款證券化的法律法規(guī)體系</p><p>　　完善的法律法規(guī)體系是建立和發(fā)展我國MBS的基本保證。有了健全的法律法規(guī)，對從業(yè)者的組織形態(tài)、資產(chǎn)組合、收益來源都做出明確的規(guī)定，使住房抵押貸款證券化運(yùn)行真正實(shí)現(xiàn)“資本大眾

90、化、產(chǎn)權(quán)證券化、經(jīng)營專業(yè)化”。首先應(yīng)該制定《住房抵押貸款法》、《住房抵押貸款保險(xiǎn)法》等來保障貸款機(jī)構(gòu)利益。其次制定《房地產(chǎn)證券交易法》、《住房抵押貸款證券化指導(dǎo)辦法》，規(guī)范住房抵押貸款證券化運(yùn)行。再此要制定《投資基金管理法》、《房地產(chǎn)信托法》、《收益證券管理辦法》等來培養(yǎng)和規(guī)范住房抵押貸款證券的機(jī)構(gòu)投資者。同時(shí)加緊確定相應(yīng)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制定優(yōu)惠的稅收政策,在證券化實(shí)施初期，政府可考慮減免交易稅、印花稅和所得稅，以扶持開展住房抵押貸款證券化

91、。</p><p>　　5.3成立信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，健全信用擔(dān)保機(jī)制</p><p>　　在抵押債券的交易結(jié)構(gòu)中，最重要一個(gè)環(huán)節(jié)是SPV。SPV是一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，日常管理由一個(gè)股份信托機(jī)構(gòu)托管。SPV是債券的發(fā)行者，并保證投資者的收益不受資產(chǎn)創(chuàng)造者經(jīng)營狀況的影響，在一定的法律范圍內(nèi)監(jiān)管這些資產(chǎn)。在整個(gè)的交易結(jié)構(gòu)中，還需要第三方進(jìn)行信用擔(dān)保，保證證券收益的按期支付。結(jié)合我國的實(shí)際情況以及住房

92、市場在一國國民經(jīng)濟(jì)中的重要地位，可考慮由政府出面設(shè)立一個(gè)全國性的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，對SPV發(fā)行的MBS進(jìn)行信用強(qiáng)化。通過國家信用的支撐，使其在二級市場上有充分的流動(dòng)性，增加對廣大機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的吸引力。另外，政府應(yīng)鼓勵(lì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)介入商業(yè)擔(dān)保業(yè)務(wù)，由政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保與民間保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)相配合，為住房抵押貸款的發(fā)放和住房抵押貸款證券提供擔(dān)保。</p><p>　　5.4建立合理的信用評級體系，規(guī)范信用評級機(jī)構(gòu)</p>

93、<p>　　在美國，至少還有一套針對借款人的征信體系，而中國似乎很難有一套完整的個(gè)人借款人信用審查體系。所以，中國應(yīng)該盡快建立和完善一整套個(gè)人信用評估體系，制定全國統(tǒng)一的信用評級標(biāo)準(zhǔn)，提高評級活動(dòng)的規(guī)范性。同時(shí)，要加強(qiáng)對評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求評級機(jī)構(gòu)對項(xiàng)目進(jìn)行定期跟蹤評級，并在評級結(jié)果變更時(shí)作出詳細(xì)的變更說明；建立問責(zé)制，取消造假評級機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)資格，并對相關(guān)人員進(jìn)行處罰。此外，我國還應(yīng)該培育具有較高的公信力和獨(dú)立性的評級機(jī)構(gòu)。

94、目前，我國可以嘗試通過兼并、聯(lián)合等多種形式，對我國現(xiàn)有的評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效整合，扶植培育幾家全國性、獨(dú)立、公正、公信力高的大型本土評級機(jī)構(gòu)，增強(qiáng)評級機(jī)構(gòu)在資信評估方面的話語權(quán)，以解決評級標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、評估機(jī)構(gòu)雜亂、評級質(zhì)量低下等問題。此外，還要通過法律禁止評級機(jī)構(gòu)充當(dāng)投資銀行或財(cái)務(wù)顧問的角色，在評級機(jī)構(gòu)和投行之間設(shè)立防火墻，確保評級機(jī)構(gòu)的中立性。</p><p>　　5.5完善資本市場，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者范圍</p

95、><p>　　住房抵押證券化的發(fā)展離不開資本市場的支撐。目前我國的債券市場還不夠成熟，市場規(guī)模較小，需要豐富投資品種，積極培育金融衍生品市場，充分發(fā)揮其風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的職能。同時(shí)，需要逐步推進(jìn)利率市場化改革，讓資金的借貸成本由市場決定，與證券的信用質(zhì)量掛鉤，使風(fēng)險(xiǎn)與收益相對稱，使住房抵押貸款證券的價(jià)格能真實(shí)反映出風(fēng)險(xiǎn)大小以及市場資金供求關(guān)系。此外，大力培育成熟的機(jī)構(gòu)投資者是為我國資產(chǎn)證券化市場提供穩(wěn)定、充沛的長期

96、資金，增強(qiáng)市場流動(dòng)性的重要手段。我國應(yīng)該為機(jī)構(gòu)投資者掃清市場準(zhǔn)入障礙，擴(kuò)大投資主體范圍，逐步地、有計(jì)劃地允許養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會(huì)資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場，并在適當(dāng)情況下允許符合條件的境外投資者投資住房抵押貸款證券。</p><p><b>　　結(jié) 束 語</b></p><p>　　本文基于住房抵押貸款證券化的基本理論，在說明了我國房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展現(xiàn)狀，認(rèn)

97、為我國有必要發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化。雖然我國進(jìn)行了三次試點(diǎn)，但尚未成熟，存在二級市場交易量低、流動(dòng)性差；信息披露不夠及時(shí)、準(zhǔn)確、完整；信用増級方式單一等問題，但鑒于我國目前宏觀經(jīng)濟(jì)低迷且商業(yè)銀行資金面趨緊，我國目前基本具備繼續(xù)推行住房抵押貸款證券化的條件。通過美國發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，我國應(yīng)采取以下的措施：一要規(guī)范住房抵押貸款一級市場，逐步擴(kuò)大證券化市場規(guī)模；二要建立、健全住房抵押貸款證券化的法律法規(guī)體系；三要政府成立信

98、用擔(dān)保機(jī)構(gòu)；四要建立合理的信用評級體系，規(guī)范信用評級機(jī)構(gòu)；五要完善資本市場，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者范圍。雖然我國住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)尚處于起步階段，還存在著許多不足之處，但這一市場的潛力很大，在我國還有很大的發(fā)展空間。對這項(xiàng)浩大而復(fù)雜的金融工程，只有立足于我國國情，將理論與實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)相結(jié)合，才能找到適合我國的住房抵押貸款證券化的發(fā)展模式。</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)</b></p&

99、gt;<p>　　[1]涂永紅，劉柏榮.銀行信貸資產(chǎn)證券化[M].上海：中國金融出版社，2012.</p><p>　　[2]李斐.房地產(chǎn)證券化發(fā)展的模式選擇[D].蘭州大學(xué)，2013.</p><p>　　[3]仇曉潤.次貸危機(jī)背景下我國住房抵押貸款證券化研究[D].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)，2013.</p><p>　　[4]趙艷靜.我國商業(yè)銀行住房抵押貸款

100、證券化研究[D].合肥工業(yè)大學(xué)，2012.</p><p>　　[5]李婷.我國住房抵押貸款證券化問題的探討[D].吉林財(cái)經(jīng)大學(xué)，2011.</p><p>　　[6]郭佳.我國住房抵押貸款證券化研究[D].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2011.</p><p>　　[7]莫易嫻.我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的實(shí)證研究[J].發(fā)展研究，2014(2).</p>&

101、lt;p>　　[8]丁彥皓.中國住房抵押貸款證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)特征檢驗(yàn)[J].金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究，2013(4).</p><p>　　[9]蔣楓.我國住房抵押貸款證券化的探討[J].金融經(jīng)濟(jì)，2013(8).</p><p>　　[10]周盛豐.對中國個(gè)人住房貸款證券化的探討[J].時(shí)代金融，2013(27).</p><p>　　[11]劉春苗.試論我國住房

102、抵押貸款證券化存在的問題[N].河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)，2013(8).</p><p>　　[12]吳思.論我國住房抵押貸款證券化的必要性和實(shí)現(xiàn)途徑[N].西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院學(xué)報(bào)，2013(2).</p><p>　　[13]李勉.論后金融危機(jī)時(shí)代住房抵押貸款證券化的可行性[N].西安文理學(xué)院學(xué)報(bào)，2013(2).</p><p>　　[14]唐加文.資產(chǎn)證

103、券化方興未艾[N].中國工業(yè)報(bào)，2013(11).</p><p>　　[15]胡艷華.淺析我國個(gè)人住房抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)與防范 [J].金融經(jīng)濟(jì)，2012(8).</p><p>　　[16]徐芫婷.從美國次貸危機(jī)看資產(chǎn)證券化[J].現(xiàn)代商業(yè)，2012(24).</p><p>　　[17]文世英.我國房地產(chǎn)貸款證券化探討[N].中南林業(yè)科技大學(xué)學(xué)報(bào)，2011(4).&

104、lt;/p><p>　　[18]梁繼江.美國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)[J].財(cái)會(huì)研究，2011(1).</p><p>　　[19]Ambrose.Does regulatory capital arbitrage,reputation,or asymmetric information drive securitization[J].Journal of Financial Servi