證券風(fēng)險度量及其在中國股市投資價值分析中的應(yīng)用.pdf

1、風(fēng)險度量是證券投資領(lǐng)域的核心課題之一。長期以來，有關(guān)證券的風(fēng)險度量存在著兩大理論體系——全域風(fēng)險理論和非對稱風(fēng)險理論： 全域風(fēng)險理論將風(fēng)險定義為收益的不確定性。常見的風(fēng)險度量指標(biāo)包括基于隨機游走的方差、β指標(biāo)以及基于收益長期相關(guān)性特征的赫斯特指數(shù)、λ參數(shù)、C指標(biāo)等。實證結(jié)果顯示收益序列具有復(fù)雜的相關(guān)性特征：有的收益序列中僅存在著長期相關(guān)性或短期相關(guān)性，有的則既存在著長期相關(guān)性也存在著短期相關(guān)性，上述風(fēng)險度度量指標(biāo)難以對此進行完備

2、的刻畫。 非對稱風(fēng)險理論則認(rèn)為，風(fēng)險是投資者關(guān)于收益不確定性的心理感受，并因投資者對收益不確定性的不同部分具有不同的心理感受而表現(xiàn)出非對稱性。該風(fēng)險理論又包括下方風(fēng)險理論和組合偏差風(fēng)險理論，其中，前者將風(fēng)險視為投資的損失，后者則將損失和收益(相對于特定的目標(biāo)或基準(zhǔn)收益水平)都納入風(fēng)險度量的范疇，但二者的作用不同。比較而言，組合偏差風(fēng)險理論更全面地反映了投資者關(guān)于風(fēng)險的實際心理感受。但是，現(xiàn)有組合偏差風(fēng)險度量指標(biāo)存在不足之處，即，

3、它們沒有將損失和收益的波動性考慮在內(nèi)。 證券(市場)投資價值分析本質(zhì)上是對收益和風(fēng)險的某種綜合評價?，F(xiàn)有研究主要是從定價的角度來考察證券(市場)的投資價值，即，研究證券(市場)價格同其基本價值之間的關(guān)系，常用的方法包括股利貼現(xiàn)模型、市盈率模型、風(fēng)險溢價模型等。關(guān)于中國股市的投資價值研究大都采用上述方法進行，其不足主要表現(xiàn)在兩個方面：第一，它僅從投資者個體的視角來考察投資者能否獲利，而忽略了證券市場重要功能——資源配置的有效性，因

4、而并不全面；第二，所采用的研究方法除了本身固有的不足之外，更主要的缺點是忽略了投資者對證券(市場)價值判斷的主觀因素，它們或許可以應(yīng)用于發(fā)達(dá)國家的成熟市場中，但在不成熟的新興市場(如中國股市)卻難以得出精確、一致的結(jié)論。 在對現(xiàn)有研究進行總結(jié)的基礎(chǔ)上，本論文進行了如下研究：(1)在全域風(fēng)險理論框架下，從時間序列預(yù)報的角度將風(fēng)險定義為收益的非預(yù)測性，并用收益序列中的噪聲對其進行度量，將具有復(fù)雜收益序列特征的證券風(fēng)險度量納入統(tǒng)一的分

5、析框架，具有較強的適應(yīng)性。 (2)結(jié)合展望理論，構(gòu)造了一種同時考察上(正)偏差、下(負(fù))偏差及其波動性的組合偏差風(fēng)險度量指標(biāo)，比現(xiàn)有的組合偏差風(fēng)險度量指標(biāo)更符合投資者關(guān)于風(fēng)險的決策心理。 (3)拓展了投資價值研究的內(nèi)涵，提出了從市場配置資源功能角度來研究市場投資價值的新思路，即，考察市場是投資型市場或投機型市場。在此思路下，提出用投資期限效應(yīng)分析來區(qū)分投資或投機的方法，并對中國股市的投資期限效應(yīng)進行了實證分析。