我國上市公司公司治理對(duì)小股東價(jià)值的影響.pdf

1、股權(quán)適度分散被認(rèn)為是符合企業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的主流股權(quán)結(jié)構(gòu)。如法馬和詹森所說的：“大公司的普通股是一種常用的受限制最少的剩余索取權(quán)。股東無需在組織中發(fā)揮其他什么作用，他們的剩余索取權(quán)可以不受限制的轉(zhuǎn)讓，因此，這種剩余索取權(quán)可使眾多的股東不受限制的分擔(dān)其風(fēng)險(xiǎn)”。從而決策管理與剩余風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相分離，這種分離使公司的風(fēng)險(xiǎn)得到了最優(yōu)分配。實(shí)際上，公司形式可以促成這種分配，這一觀點(diǎn)正是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)于股權(quán)分散的公司制企業(yè)得以增長和持續(xù)存在的主要解釋。

2、 從1992年開始，我國企業(yè)的股份制改革開始步入正軌。準(zhǔn)確地說，中國政府真正開始考慮用股份制改造國有企業(yè)，開始考慮用股份制解決中國經(jīng)濟(jì)體制改革中的核心難題——國企改革問題。1992年，全國各城市經(jīng)批準(zhǔn)建立了近400家股份制試點(diǎn)企業(yè)，使全國股份制企業(yè)達(dá)到3700多家。同時(shí)，國務(wù)院還批準(zhǔn)9家國有企業(yè)改組為股份公司，并到香港和境外上市。在此之前，股份制早以各種不完善的形式在實(shí)踐中生根發(fā)芽。早在1978年中共十一屆三中全會(huì)后，我國農(nóng)村的某些社

3、辦企業(yè)，為擴(kuò)大生產(chǎn)能力，自發(fā)地采用了集資入股、股份合作、股金分紅的辦法，使企業(yè)規(guī)模越搞越大，企業(yè)經(jīng)營充滿活力。 但是由于在我國股份制發(fā)展的過程中，證券市場(chǎng)還沒有完善的法律和制度保障，從而出現(xiàn)董事會(huì)形同虛設(shè)，經(jīng)理層內(nèi)部控制，大股東掏空上市公司，小股東利益得不到保護(hù)等一系列問題，這些問題使得股份制在我國的發(fā)展面臨考驗(yàn)，而公司治理被認(rèn)為能改善這種情形。 20世紀(jì)80年代以來，國際上一些公司的相繼倒閉被指責(zé)為因管理不善、治理結(jié)構(gòu)

4、不合理。于是，掀起了一股發(fā)端于英國的公司治理的浪潮。20世紀(jì)90年代以來，在經(jīng)濟(jì)全球化的直接影響下，公司治理問題越來越受到各國關(guān)注。 有效的公司治理被認(rèn)為有利于保護(hù)小股東的利益，小股東在自己利益能得到有效保護(hù)的前提下會(huì)踴躍的投身證券市場(chǎng)，巨大的僅承擔(dān)有限責(zé)任的閑散資金的聚集形成了股份制健康發(fā)展的基石。著名咨詢公司麥肯錫研究表明，投資者愿意多支付15％—30％的資金來購買治理結(jié)構(gòu)良好的公司的股票。 進(jìn)一步而言，這些有著有效

5、公司治理機(jī)制的公司，股價(jià)相對(duì)于其他公司而言更高，因此他們可以從市場(chǎng)上獲得更為優(yōu)惠的資本。而更低的融資成本使得這些公司在產(chǎn)品市場(chǎng)更有競(jìng)爭(zhēng)力，創(chuàng)造的利潤更多，有更充裕的財(cái)力考慮公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，這反過來又促使該公司股價(jià)的上升，股東價(jià)值增加。 不同的國家或地區(qū)，有著不同的治理結(jié)構(gòu)，這些治理結(jié)構(gòu)與當(dāng)?shù)靥赜械恼?、?jīng)濟(jì)和文化背景相聯(lián)系。研究公司治理機(jī)制對(duì)股東價(jià)值的影響，并結(jié)合實(shí)證分析，有助于理解在不同的環(huán)境下，什么樣的治理機(jī)制才是有效的治理

6、機(jī)制，從而為我國上市公司采取合適的治理手段以提高自身的質(zhì)量提供重要參考。健康的、具有競(jìng)爭(zhēng)力的高質(zhì)量公司是我國經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵，而上市公司的質(zhì)量更是我國證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的基石，只有根基牢固，我國的證券市場(chǎng)才能抵御風(fēng)險(xiǎn)，健康發(fā)展。 關(guān)于公司治理對(duì)股東價(jià)值的影響，國內(nèi)外的學(xué)者在公司治理各個(gè)機(jī)制對(duì)股東價(jià)值的影響上都有大量的研究。國外學(xué)者特別的就股權(quán)機(jī)構(gòu)與股東價(jià)值的關(guān)系、董事會(huì)特征與股東價(jià)值的關(guān)系、經(jīng)理層激勵(lì)與股東價(jià)值的關(guān)系、控制權(quán)市場(chǎng)與股

7、東價(jià)值的關(guān)系和債權(quán)與股東價(jià)值的關(guān)系做了細(xì)致的研究。國內(nèi)以往的研究主要也主要集中在公司治理機(jī)制的某一個(gè)方面，但是這可能因?yàn)樽兞咳笔Ф斐山忉屪兞亢捅唤忉屪兞恐g的相關(guān)程度存在較大偏差。因此，本文將采用理論闡述和實(shí)證研究相結(jié)合的方法系統(tǒng)論述我國公司治理機(jī)制對(duì)我國上市公司股東價(jià)值的影響。在詳細(xì)理論分析的基礎(chǔ)上，借鑒白重恩等人的研究，采用更新的樣本數(shù)據(jù)作為分析對(duì)象并引入了新的變量——修正的第二至第十大股東持股量的集中度，對(duì)影響我國上市公司股東價(jià)

8、值的主要治理機(jī)制做出細(xì)致的實(shí)證分析。希望能對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)作出補(bǔ)充，為建立具有中國特色的公司治理體系提供參考。 文章共分為五個(gè)部分：前言部分按照著文慣例，對(duì)研究背景、研究思路、分析框架、研究方法作了交代概括了本文的基本脈絡(luò)。文章的第二章對(duì)公司治理各概念進(jìn)行了清晰的界定，在此基礎(chǔ)上，對(duì)國際上兩種主要公司治理模式進(jìn)行對(duì)比分析，然后結(jié)合我國的實(shí)際情況，分析我國上市公司公司治理的模式。在第三章，本文從理論上具體闡明在我國公司治理機(jī)制如何影響我

9、國上市公司的價(jià)值。在此基礎(chǔ)上，在第四章本文將使用2006年滬深300指數(shù)的樣本股作為研究對(duì)象做實(shí)證分析，對(duì)第三章的結(jié)論作出印證和補(bǔ)充。最后在第五章對(duì)整篇論文作出總結(jié)和對(duì)我國上市公司公司治理作出政策建議。 結(jié)論： 一、股權(quán)適度分散的股份制被認(rèn)為是符合企業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的主流企業(yè)結(jié)構(gòu)。 二、通過研究公司治理機(jī)制與股價(jià)表現(xiàn)的具體關(guān)系可以判斷何種公司治理機(jī)制是有效的，何種治理機(jī)制能保護(hù)小股東的利益且有利于整個(gè)公司價(jià)值提高。

10、 三、不同環(huán)境下企業(yè)對(duì)具體公司治理機(jī)制的選擇形成不同的治理模式，結(jié)合我國的具體情況，理論分析的結(jié)果是：在我國起作用的治理機(jī)制包括股權(quán)治理，董事會(huì)治理和經(jīng)理層激勵(lì)。 四、實(shí)證的結(jié)論表明：除fir對(duì)股東價(jià)值的影響顯現(xiàn)為正U形的非線性關(guān)系外，其他的變量對(duì)股東價(jià)值的影響都是正向的。 五、第一大股東的國有股性質(zhì)有利于公司價(jià)值的提高的結(jié)論，可能是由于國有企業(yè)改革取得了一定的成就。 六、獨(dú)立董事制度的作用在我國逐漸體現(xiàn)出來

11、，監(jiān)事會(huì)的作用不明顯。 建議： 一、分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)是股份制的應(yīng)有之義，而我國國有股的減持有利于形成這種所有權(quán)結(jié)構(gòu)。但是，國有股的減持要起到積極作用，需要其他機(jī)制的同時(shí)執(zhí)行以減少國有股減持帶來的對(duì)股東價(jià)值的負(fù)面影響。 二、盡管本文的實(shí)證結(jié)果顯示董事會(huì)和總經(jīng)理的兩職合一有利于股東價(jià)值的提升，但是這樣的制度安排不利于完善董事會(huì)制度和股份制的建立。 三、在我國，一些公司中經(jīng)理層持股已經(jīng)顯現(xiàn)出效果，因此，其他公司應(yīng)

12、該學(xué)習(xí)這些公司的激勵(lì)措施，這有利于股東利益的保護(hù)。 四、重要的外部治理機(jī)制如控制權(quán)市場(chǎng)的完善、代理權(quán)的爭(zhēng)奪有待建立 五、債務(wù)融資對(duì)公司治理的積極影響有待發(fā)揮。 本論的創(chuàng)新之處在于：一、本文從公司治理對(duì)股東價(jià)值的影響的角度探討了在我國現(xiàn)階段何種公司治理結(jié)構(gòu)是有效的治理結(jié)構(gòu)，為我國公司治理的發(fā)展提供了建議。二、采用了更新的數(shù)據(jù)，并引入了新的解釋變量：修正的第二至第十大股東持股量的集中度。 當(dāng)然，本文還存在較多

13、有待改進(jìn)和完善的地方，表現(xiàn)在：(1)我國證券市場(chǎng)成立的時(shí)間只有短短的十幾年，且剛進(jìn)行了股權(quán)分置改革，長的時(shí)間樣本不容易取得，不利于公司的縱向比較。(2)本文只用了深、滬300指數(shù)的樣本股，作出的結(jié)果可能不具備廣泛的代表性。(3)影響中國上市公司的價(jià)值的因素非常錯(cuò)綜復(fù)雜，由于水平有限，本文只對(duì)公司治理的內(nèi)部影響分析的較全面，而對(duì)于公司治理的外部影響缺乏量化分析。限于資料的可得性和一些外部變量的不可計(jì)量等因素，使得分析不夠完善，希望下次進(jìn)行