基于跳躍GARCH模型的VaR風(fēng)險(xiǎn)管理研究.pdf

1、近年來，我國股票市場發(fā)展十分迅速。股票市場為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展籌集了大量的資金，對推動國有企業(yè)改革、建立現(xiàn)代企業(yè)制度、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整起到了十分重要的作用。但也應(yīng)當(dāng)看到，股票市場的發(fā)展是一把雙刃劍，隨著更多的投資者參與股票市場，如何合理控制股票以及建立在股票基礎(chǔ)上的衍生產(chǎn)品投資風(fēng)險(xiǎn)已成為投資者關(guān)注的話題。 大量文獻(xiàn)研究(如Zakaian(1990)、Nelson(1991)、Cuthbertson和Nitzsche(2008)等)表明

2、金融資產(chǎn)價(jià)格波動具有波動率聚集、偏斜、“肥尾”(fat-tailed)和信息反映非對稱性(杠桿效應(yīng))等特征。在刻畫金融資產(chǎn)價(jià)格波動特征的模型中GARCH系模型有非常明顯的優(yōu)勢，但是Bollerslev(1987)的實(shí)證研究表明，由GARCH過程產(chǎn)生的殘差條件分布仍然是非正態(tài)的，現(xiàn)有的t分布、GED雖然能在一定程度上刻畫收益分布的“厚尾”特征，但這種刻畫與現(xiàn)實(shí)股票收益分布仍然有較大的差距。1987年的股市崩盤更使人們意識到必須建立模型來考

3、察股票收益的這種急劇的、跳躍性的波動。隨后，資產(chǎn)收益的這種跳躍性逐漸受到重視，成為近來國內(nèi)外研究的一個焦點(diǎn)話題。 資產(chǎn)收益的跳躍性具有非常大的危害性，其不可預(yù)測性和劇烈性往往會導(dǎo)致投資機(jī)構(gòu)或個人突發(fā)性的巨大損失甚至破產(chǎn)(例如美國曾盛極一時的長期資本管理公司)，更嚴(yán)重的會導(dǎo)致股市的崩潰甚至影響社會的穩(wěn)定。國外市場的研究表明，股票市場收益表現(xiàn)出明顯的跳躍特征，而在不斷走向成熟的國內(nèi)金融市場，機(jī)構(gòu)和個體的投資理念和風(fēng)險(xiǎn)意識在不斷地提高

4、，更需要科學(xué)合理地認(rèn)識金融資產(chǎn)價(jià)格變動的特征，尤其是資產(chǎn)價(jià)格變動的跳躍特征。因此，合理把握金融資產(chǎn)的跳躍特征具有理論和現(xiàn)實(shí)的重要價(jià)值。 從理論上講，傳統(tǒng)有效市場假說(EMH)認(rèn)為，資產(chǎn)的價(jià)格與歷史信息無關(guān)，未來的價(jià)格走勢只與當(dāng)前價(jià)格相關(guān)，因此資產(chǎn)價(jià)格應(yīng)該遵循鞅過程。然而有研究表明，國外股票市場收益波動的跳躍強(qiáng)度、大小與歷史收益的水平和波動存在緊密的聯(lián)系，因此跳躍特征在某種程度上對有效市場假說提出了一定的挑戰(zhàn)。同時，如果從傳統(tǒng)的理

5、論假說出發(fā)，進(jìn)一步考慮金融資產(chǎn)價(jià)格的跳躍性，又會形成對傳統(tǒng)理論的進(jìn)一步完善，使得相應(yīng)理論更貼近和符合現(xiàn)實(shí)。 從現(xiàn)實(shí)的角度出發(fā)，合理刻畫資產(chǎn)價(jià)格變動中存在的跳躍特征，具有多重現(xiàn)實(shí)意義。首先，有利于投資者作出合理的投資決策。合理刻畫資產(chǎn)價(jià)格中存在的跳躍性能使投資者更清楚地認(rèn)識到資產(chǎn)價(jià)格變動規(guī)律，在特定的投資目標(biāo)下作出更合理的投資決策。其次，有利于提高機(jī)構(gòu)和個人投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理水平。資產(chǎn)價(jià)格的跳躍性具有相當(dāng)大的危害性，其不可預(yù)測性和急

6、劇性往往是機(jī)構(gòu)投資者破產(chǎn)的最大原因，因此合理認(rèn)識資產(chǎn)價(jià)格存在的跳躍性將有利于投資者合理控制投資風(fēng)險(xiǎn)。最后，有利于監(jiān)管部門制定相關(guān)政策以及提高監(jiān)管水平。金融市場監(jiān)管的一個重要職責(zé)就是要制定相應(yīng)規(guī)章制度以合理控制市場風(fēng)險(xiǎn)，因此合理認(rèn)識金融資產(chǎn)價(jià)格運(yùn)動存在的跳躍性將使相關(guān)規(guī)章制度更貼近現(xiàn)實(shí)，使風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管更加有效。 為深入考察我國股票市場收益存在的跳躍特征，論文主要分為4個部分進(jìn)行分析和探討： 第1部分是緒論，主要介紹問題的研究背

7、景、意義以及論文的研究方法和主要內(nèi)容。 第2部分考察和分析我國股票市場是否存在跳躍性特征以及不同跳躍模型在樣本內(nèi)和樣本外的預(yù)測效果。通過國內(nèi)外研究現(xiàn)狀的分析發(fā)現(xiàn)，國外研究對股票市場收益波動的跳躍性研究已經(jīng)較多，所有的研究都表明股票收益存在明顯的跳躍性，而國內(nèi)相關(guān)研究則較少，研究的方法也很有限。我們通過將跳躍因素引入到GARCH模型當(dāng)中，利用上證A股指數(shù)收益日度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，實(shí)證研究表明我國股票市場收益也存在明顯的跳躍性。隨后

8、的樣本內(nèi)和樣本外MC模擬預(yù)測則表明跳躍GARCH模型比非跳躍GARCH模型在樣本內(nèi)和樣本外預(yù)測效果都好。 第3部分則在第2部分的基礎(chǔ)上考察跳躍GARCH模型在我國股票市場風(fēng)險(xiǎn)管理的VaR應(yīng)用。國內(nèi)外的研究表明，GARCH模型在風(fēng)險(xiǎn)管理中有著重要的應(yīng)用，尤其是在對金融資產(chǎn)在險(xiǎn)價(jià)值的動態(tài)估計(jì)方面表現(xiàn)突出。我們調(diào)整了實(shí)證研究的樣本區(qū)間，引入目前流行的三種VaR評估方式：二次損失函數(shù)(QLF)、似然比檢驗(yàn)(LR)和平均相對規(guī)模偏差(MR

9、SB)，對三種殘差分布假設(shè)(正態(tài)分布、t分布和跳躍分布)下的GARCH和NGARCH模型進(jìn)行實(shí)證考察后發(fā)現(xiàn)，跳躍GARCH模型的VaR預(yù)測更為合理有效。 第4部分為論文結(jié)論的總結(jié)，并指出論文的不足之處及待改進(jìn)的地方。 通過上述研究，本文主要得到以下一些結(jié)論： (1)我國股票市場指數(shù)收益存在顯著的跳躍行為。 (2)我國股票收益率序列表現(xiàn)出明顯的波動率聚集，肥尾，信息反映非對稱性等特征。 (3)跳躍分

10、布模型相對于正態(tài)分布和t分布模型，不管在模型擬合還是在樣本內(nèi)和樣本外模擬預(yù)測中都更具優(yōu)勢。 (4)通過在險(xiǎn)價(jià)值(VaR)的實(shí)證研究我們發(fā)現(xiàn)，跳躍分布模型(GARCH-J和NGARCH-J)在空頭和多頭頭寸下的VaR預(yù)測比正態(tài)分布、t分布模型更有效和貼近現(xiàn)實(shí)。 總體而言，本文的創(chuàng)新之處主要在于以下幾個方面： 首先，在方法上，本文首次將跳躍分布引入GARCH模型在我國股票市場進(jìn)行實(shí)證研究，并在跳躍GARCH模型基礎(chǔ)上