基金績(jī)效持續(xù)性的實(shí)證研究.pdf

1、作為一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合證券投資方式，證券投資基金雖然在我國(guó)起步較晚，但在近幾年的時(shí)間里取得了良好的發(fā)展，基金規(guī)模不斷擴(kuò)大，品種日益豐富，成為證券市場(chǎng)中舉足輕重的機(jī)構(gòu)投資者，對(duì)我國(guó)的金融業(yè)乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展產(chǎn)生著越來越深刻的影響。由于各基金投資理念和操作方式有其特點(diǎn)和風(fēng)格，導(dǎo)致業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)也大不相同，有必要對(duì)基金運(yùn)作績(jī)效以及基金管理人的投資才能進(jìn)行評(píng)估。同迅速發(fā)展的投資基金市場(chǎng)相比，有關(guān)證券投資基金績(jī)效評(píng)估的研究在我國(guó)卻發(fā)展得

2、相對(duì)滯后。如今，以往單純以凈值增長(zhǎng)率以及與大盤比較作為衡量基金業(yè)績(jī)的標(biāo)尺已經(jīng)不足以滿足市場(chǎng)的要求，當(dāng)前迫切需要更加科學(xué)、細(xì)化的績(jī)效評(píng)估指標(biāo)，全面反映基金的風(fēng)險(xiǎn)、收益特性及基金的管理能力，并在綜合考慮其他要素的基礎(chǔ)上，采用恰當(dāng)?shù)倪x擇方法來引導(dǎo)市場(chǎng)選出最優(yōu)秀的基金。 基金績(jī)效評(píng)估是對(duì)基金經(jīng)理投資能力的衡量，其目的是將具有超凡投資能力的優(yōu)秀基金經(jīng)理鑒別出來，基金績(jī)效評(píng)估不同于對(duì)基金組合本身表現(xiàn)的衡量，基金組合本身表現(xiàn)的衡量著重在于反映

3、組合本身的回報(bào)情況，并不考慮投資目標(biāo)、投資約束、投資范圍、組合風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)格的不同對(duì)基金組合表現(xiàn)的影響?；饦I(yè)績(jī)持續(xù)性的研究，看似是僅僅解釋一個(gè)金融市場(chǎng)異?，F(xiàn)象，但它已經(jīng)滲透到基金研究的方方面面，且把它們恰到好處地粘合在一起，是當(dāng)代金融學(xué)研究中頗具有挑戰(zhàn)性的一個(gè)課題，有許許多多的問題等待進(jìn)一步的深入研究。 而基金業(yè)績(jī)持續(xù)性是基金績(jī)效評(píng)估的一個(gè)重要部分，他的含義是指前期業(yè)績(jī)較好的基金在未來一段時(shí)間內(nèi)的業(yè)績(jī)也會(huì)相對(duì)較好，而前期業(yè)績(jī)較

4、差的基金在未來一段時(shí)間內(nèi)的業(yè)績(jī)也會(huì)相對(duì)較差的現(xiàn)象，這也就是人們常說的“強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者恒弱”根據(jù)定義，如果投資者能夠識(shí)別前期業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好的且具有業(yè)績(jī)持續(xù)性的基金，則其就可以對(duì)這些基金進(jìn)行投資，并持有相應(yīng)的時(shí)間，從而可以獲取超過平均水平的超額收益。同樣，如果投資者能夠識(shí)別前期業(yè)績(jī)較差的且業(yè)績(jī)表現(xiàn)連續(xù)的基金，則避免投資于這些基金也能使投資者避免較差的投資結(jié)果。 第一部分前言中對(duì)文章的選題背景、選題意義，進(jìn)行了概括，使得論文在一定的背景

5、下展開，同時(shí)也使得本論文的意義表現(xiàn)出來； 第二部分對(duì)基金績(jī)效的持續(xù)性進(jìn)行了文獻(xiàn)綜述，包括國(guó)外和國(guó)內(nèi)兩個(gè)部分，國(guó)外的部分主要是對(duì)以前的研究者研究得出的結(jié)論以及提出的理論進(jìn)行了一個(gè)了解，總結(jié)別人研究成果，為我所用；國(guó)內(nèi)的研究者對(duì)基金績(jī)效持續(xù)性的研究主要是集中將國(guó)外學(xué)者提出的理論方法用中國(guó)的基金市場(chǎng)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行了驗(yàn)證，得出自己的結(jié)論，總的來講國(guó)內(nèi)學(xué)者在理論上創(chuàng)新的部分不大； 第三部分對(duì)本文選擇的數(shù)據(jù)來源以及實(shí)證研究采用的方法進(jìn)

6、行了敘述。包括參數(shù)的橫截面回歸以及非參數(shù)的列聯(lián)表的方法兩種，在實(shí)證研究中包括對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)選擇，無風(fēng)險(xiǎn)利率的選擇，超額收益的計(jì)算等等都進(jìn)行了說明，最后采用eviews統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，得出分析結(jié)果，并進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)； 第四部分對(duì)實(shí)證研究的結(jié)果進(jìn)行了詳細(xì)分析； 第五部分主要分析基金績(jī)效不持續(xù)性的原因的深入分析，首先進(jìn)行理論分析，主要是國(guó)外的主要觀點(diǎn)，最后結(jié)合我國(guó)基金市場(chǎng)討論績(jī)效不能持續(xù)的原因； 第六部分主要是提出

7、自己的建議； 第七、八部分為論文的后記和感謝。寫出自己在寫論文的感受，對(duì)給予幫助的導(dǎo)師的感謝。 本文的結(jié)論：本文采用2004年以前成立的20只基金作為樣本，盡量保證每個(gè)基金屬于不同的管理公司，樣本評(píng)價(jià)選取的時(shí)間階段為2004年的1月-2007年的5月31日，采用評(píng)價(jià)方法為兩種，分為參數(shù)的橫截面的回歸方法和非參數(shù)的列聯(lián)表方法。橫截面的回歸方法將樣本期分為排名期和評(píng)價(jià)期，用評(píng)價(jià)期的超額收益(Jensen指數(shù))對(duì)排名期的超額收

8、益進(jìn)行回歸。評(píng)價(jià)期和排名期依次往后推遲一個(gè)星期，共得出91對(duì)評(píng)價(jià)期和排名期。列聯(lián)表方法采用的是將排名期的Jensen指數(shù)大于0定義為贏者，反之為輸者，對(duì)評(píng)價(jià)期采用類似的定義，這樣就是在對(duì)應(yīng)的兩個(gè)期間都是贏或者都是輸為績(jī)效的持續(xù)性。在運(yùn)用兩種方法對(duì)基金績(jī)效的持續(xù)性進(jìn)行檢驗(yàn)中，非參數(shù)方法除了2005年11月得出基金績(jī)效的持續(xù)，其他的時(shí)期都績(jī)效都不具有顯著的持續(xù)性，這與2006年以來股市繁榮，投資者覺得基金的賺錢效應(yīng)沒有股市來的快，所以導(dǎo)致大

9、量的資金涌入股市，由于本文針對(duì)的是所有類型的基金，基金講究的是資產(chǎn)的配置與分散投資，與股市的較大差價(jià)收入相比，自然相形見絀了。 同時(shí)得出基金能夠獲得超出市場(chǎng)的收益，而且能夠持續(xù)獲得，也就在一定程度上反映了我國(guó)證券市場(chǎng)的效率還不夠高。但是，從理論上講，對(duì)低效率證券市場(chǎng)的利用在規(guī)范、有序的市場(chǎng)中能夠改善證券市場(chǎng)的效率，證券投資基金的投資行為不是改善了市場(chǎng)效率，而是降低了市場(chǎng)效率，這是發(fā)展證券投資基金業(yè)必須重視的問題。 橫截面

10、回歸得出99對(duì)摔名期和評(píng)估期的檢驗(yàn)中，只有6對(duì)具有基金績(jī)效的持續(xù)性，占比為6％，4對(duì)處于2005年以前，這與非參數(shù)的檢驗(yàn)方法得出了一致的檢驗(yàn)結(jié)果．同時(shí)基金業(yè)績(jī)還出現(xiàn)了一定的反轉(zhuǎn)的現(xiàn)象，有10對(duì)出現(xiàn)了顯著的績(jī)效反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，這主要就是出現(xiàn)在2004.10.8-2005.4.29，2005.10.24-2006.4.25這一段時(shí)間之后，這也和我們了解的股市的股權(quán)分置改革之后啟動(dòng)的繁榮現(xiàn)象導(dǎo)致的前后績(jī)效差別較大相一致。排名期和評(píng)價(jià)期分別屬于不同的

11、期間，這就是出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的原因所在。在非參數(shù)的檢驗(yàn)方法中不能得出這樣的結(jié)論。 這就說明某些時(shí)段內(nèi)用基金過去的業(yè)績(jī)不但不能預(yù)測(cè)未來業(yè)績(jī)，并且可能適得其反，對(duì)投資者來說，選擇過去收益好的基金并不意味著未來也可得到好的收益。以上所有的研究結(jié)果都表明，我國(guó)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性不顯著，不能發(fā)生強(qiáng)者恒強(qiáng)的現(xiàn)象。總括而言，我國(guó)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性不是很明顯，甚至有的基金還有業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)現(xiàn)象存在。 針對(duì)基金績(jī)效持續(xù)性評(píng)估現(xiàn)狀，提出了自己的建議：一、運(yùn)用更加

12、先進(jìn)準(zhǔn)確的評(píng)估方法來衡量基金業(yè)績(jī)的持續(xù)性；二、形成更科學(xué)合理的基金績(jī)效評(píng)價(jià)體系；三、盡快建立具有中立性的社會(huì)公共基金評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)；四、規(guī)范和提高證券市場(chǎng)的成熟度；五、完善證券投資基金的信息披露制度，切實(shí)提高信息的透明度、公開度，特別是加大基金投資組合的公布頻率，制止基金內(nèi)幕交易和非理性操作；六、第三，加快人才培養(yǎng)，提高管理水平；七、我國(guó)證券投資基金經(jīng)理人的操作水平和理論水平有待進(jìn)一步提高；八、在適當(dāng)時(shí)機(jī)推出股指期貨、期權(quán)等衍生品種；九、投資

13、人應(yīng)該避免短線炒作基金，抱持長(zhǎng)期投資的正確觀念； 本文在對(duì)基金樣本期間選擇的一年半的時(shí)間，其中2004年-2005年為咱們國(guó)家證券市場(chǎng)的低迷階段，2006年以來則為股市的繁榮階段，有利于比較基金在不同的經(jīng)濟(jì)周期中表現(xiàn)，這樣就可以更好的檢驗(yàn)基金的績(jī)效持續(xù)性。是為本文的創(chuàng)新之處。 本文缺點(diǎn)在于對(duì)基金績(jī)效的研究?jī)H是集中于基金績(jī)效的評(píng)價(jià)上，沒有分析基金管理的內(nèi)部因素對(duì)基金績(jī)效韻影響。因此，要在我國(guó)建立能正確反映基金績(jī)效的評(píng)價(jià)體系

14、，在基金績(jī)效評(píng)價(jià)思想上要實(shí)現(xiàn)從只看收益到考察風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益，從詹森指數(shù)代表的單因素績(jī)效評(píng)價(jià)到多因素評(píng)價(jià)，從定量分析到定量與定性分析相結(jié)合的轉(zhuǎn)變。在基金績(jī)效評(píng)價(jià)方法上要把老的評(píng)價(jià)方法和新的評(píng)價(jià)方法結(jié)合起來，對(duì)諸種方法進(jìn)行一致性分析，找到不同方法的相關(guān)系數(shù)，并進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，從而構(gòu)建適合我國(guó)的證券投資基金績(jī)效評(píng)價(jià)體系。最后，由于中國(guó)證券投資基金的歷史相對(duì)較短，所以兩年半的表現(xiàn)也許并不能完全代表整個(gè)基金市場(chǎng)的全部，這一點(diǎn)可能會(huì)使本文的業(yè)績(jī)持續(xù)性結(jié)