多元化、融資約束與現(xiàn)金邊際價值——基于中國上市公司面板數(shù)據(jù)的實證分析.pdf

1、國內(nèi)外大多數(shù)學者認為，當多元化公司的經(jīng)營績效比單一公司表現(xiàn)較差時，就表明存在折價現(xiàn)象，但因為目前缺乏基本的衡量標準，并沒有對此下定論。Berger和Ofek（1995）最先在研究中對多元化折價進行了明確的探討和解釋，即將多元化公司中的不同業(yè)務部門作為相互獨立的業(yè)務單元來對待時，如果所有的市場價值之和大于多元化公司的實際價值，就說明存在多元化折價現(xiàn)象。后來學者的研究根據(jù)這種方法進行重新計量，大量的實證表明多元化公司中存在價值降低現(xiàn)象，然而

2、一直以來，關于“多元化折價論”和“多元化溢價論”依然存在著許多爭論。
　　我國學者對多元化的研究，大部分局限于對股權結構或公司價值的分析，并且缺少足夠數(shù)據(jù)的公司數(shù)據(jù)和對最新數(shù)據(jù)的分析驗證。此外，很多研究僅僅使用托賓Q值和財務指標，并不是有效的分析方式。本文試圖通過研究很少被學者涉足的公司多元化影響公司價值的渠道：現(xiàn)金持有量，來參與到這場爭論中。從內(nèi)部資本市場、融資約束的理論角度出發(fā)，以2006-2011年滬深股市A股非金融類上市公

3、司為樣本，借鑒Faulkender和Wang（2006）的現(xiàn)金邊際價值模型，并加入多元化啞變量，運用混合-序列面板回歸方法研究上市公司多元化程度、融資約束程度、已持有現(xiàn)金水平和財務杠桿對現(xiàn)金邊際價值的影響。
　　本文按照“提出研究背景和研究思路、方法—文獻綜述與評論——研究設計及研究假設—實證分析及結果—結論、建議和展望”的邏輯線索來安排文章內(nèi)容。研究發(fā)現(xiàn)：（1）我國上市公司現(xiàn)金邊際價值低于其賬面價值，也就是上市公司每增加持有1元

4、現(xiàn)金，實際上增加的價值為0.52。說明持有現(xiàn)金的代理成本大于降低外部融資成本所帶來的收益。（2）現(xiàn)金邊際價值與上市公司已持有的現(xiàn)金水平呈現(xiàn)負相關關系。（3）財務杠桿水平越高，現(xiàn)金邊際價值顯著越小。（4）與單一業(yè)務公司相比，多元化公司增持額外現(xiàn)金將具有更高的邊際價值。多元化公司每增持1元現(xiàn)金所帶來的邊際價值為0.754，而單一化公司每增持1元現(xiàn)金所帶來的邊際價值為0.612。（5）與低融資約束的公司相比，高融資約束的公司增持額外現(xiàn)金將具有