融資約束、資產(chǎn)出售與現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性——基于中國(guó)A股上市公司的實(shí)證分析.pdf

1、融資約束問題一直是公司金融領(lǐng)域的研究熱點(diǎn)。國(guó)內(nèi)外關(guān)于融資約束的研究大多是基于較為成熟的投資-現(xiàn)金流敏感性模型開展，而從現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性視角則應(yīng)用較少，特別是針對(duì)我國(guó)特殊的資本市場(chǎng)該模型是否適用尚處于發(fā)展驗(yàn)證階段。融資約束關(guān)乎公司發(fā)展，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于如何緩解融資約束積累了大量的理論研究和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，特別是對(duì)股權(quán)和債券融資這兩種常用的融資途徑。但是近年來(lái)隨著資本市場(chǎng)的活躍，通過(guò)資產(chǎn)出售來(lái)融資在實(shí)踐中被應(yīng)用地越來(lái)越廣泛，而與此形成鮮明對(duì)比的是

2、，對(duì)資產(chǎn)出售這種融資途徑的相關(guān)理論研究卻鮮少。
　　鑒于此，本文試圖對(duì)國(guó)內(nèi)上市公司資產(chǎn)出售與融資約束的關(guān)系開展研究，以期對(duì)融資約束理論盡一些可能性的補(bǔ)充。在論證現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性能夠作為融資約束衡量標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，通過(guò)引入資產(chǎn)出售的代理變量，基于現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性基本模型和擴(kuò)展模型，構(gòu)建兩個(gè)新模型來(lái)研究資產(chǎn)出售對(duì)我國(guó)上市公司融資約束的影響，并對(duì)不同股權(quán)性質(zhì)、不同經(jīng)濟(jì)周期下資產(chǎn)出售對(duì)融資約束的影響差異進(jìn)行分析論述。
　　本文以2

3、001-2014年滬深A(yù)股非金融類上市公司為研究樣本，采用SA指數(shù)作為定義融資約束的指標(biāo)，將樣本分為高融資約束和低融資約束兩組，考察了兩組樣本的敏感性系數(shù)差異，檢驗(yàn)得出現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性可以作為融資約束的衡量標(biāo)準(zhǔn)，系數(shù)越高，融資約束程度越嚴(yán)重，系數(shù)小，融資約束則相對(duì)比較緩和。在此基礎(chǔ)上，本文基于現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性的兩個(gè)模型考察了公司發(fā)生資產(chǎn)出售行為對(duì)融資約束的影響，主要結(jié)論包括:(1)我國(guó)上市公司的現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性系數(shù)顯著為正，說(shuō)明我