多因素可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)模型及實(shí)證研究.pdf

1、可轉(zhuǎn)換債券是一種兼具有債券和股票特性的復(fù)雜混合金融衍生工具，賦予其持有人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)，依約定條件將持有債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股票或者其他公司股票的權(quán)利?？赊D(zhuǎn)換債券的籌資成本低及可獲取股權(quán)溢價(jià)融資等特點(diǎn)，使得其成為公司在資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的一種重要途徑。由于可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)直接影響到發(fā)行人的融資成本和投資人的獲利空間，從而對(duì)可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，因此其定價(jià)理論已成為可轉(zhuǎn)換債券研究的關(guān)鍵問(wèn)題。
　　 可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)相對(duì)一般的債

2、券和期權(quán)更為困難。在現(xiàn)有對(duì)可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)的文獻(xiàn)中，大部分是單因素模型，即僅僅考慮到標(biāo)的股票價(jià)格的波動(dòng)對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)格的影響，事實(shí)上，利率是金融市場(chǎng)上一個(gè)非常重要的因素，所有的證券價(jià)格及收益率都與之相關(guān)。同時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券作為一種企業(yè)債券，必然存在信用風(fēng)險(xiǎn)。所以，在構(gòu)建可轉(zhuǎn)換債券模型時(shí)，有必要將利率與信用風(fēng)險(xiǎn)的因素加入其中。此外，可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)問(wèn)題在本質(zhì)上仍然屬于無(wú)套利定價(jià)理論的應(yīng)用范疇，而現(xiàn)有的文獻(xiàn)大多是針對(duì)完全市場(chǎng)條件下的定價(jià)研究。但完全市

3、場(chǎng)的假設(shè)有時(shí)并不符合實(shí)際的投資環(huán)境。因此，有必要運(yùn)用實(shí)用性更廣的定價(jià)理論去探討可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)問(wèn)題。本論文結(jié)合解析法和數(shù)值法進(jìn)行理論研究和實(shí)證分析，豐富了可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)理論，具有重要的學(xué)術(shù)價(jià)值。同時(shí)，合理的可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)，必然會(huì)促進(jìn)金融市場(chǎng)的發(fā)展和繁榮，故對(duì)于金融市場(chǎng)也具有十分重要的現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。
　　 本文對(duì)可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)模型和方法做了深入研究，并利用實(shí)際市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行了詳細(xì)的實(shí)證分析，主要的研究成果如下:
　　 1.

4、運(yùn)用二叉樹方法方法對(duì)隨機(jī)利率下考慮信用風(fēng)險(xiǎn)的可回售可贖回可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行定價(jià)研究。考慮到標(biāo)的股票價(jià)格及利率兩個(gè)因素對(duì)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格的重要性，分別采用不同的二叉樹圖對(duì)兩者的變化過(guò)程進(jìn)行刻畫，并進(jìn)一步考慮信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格的影響，采用違約率和回收率進(jìn)行描述，得到了含信用風(fēng)險(xiǎn)的兩因子二叉樹模型。在此基礎(chǔ)上，進(jìn)行了算例模擬，得到了在股票價(jià)格服從CRR模型下，利率分別服從常數(shù)波動(dòng)率二叉樹模型及時(shí)變波動(dòng)率二叉樹模型下的可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)結(jié)果。

5、>　　 2.運(yùn)用最小二乘隨機(jī)化擬蒙特卡羅(LSRQM)方法對(duì)隨機(jī)利率下考慮信用風(fēng)險(xiǎn)的可回售可贖回可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行定價(jià)研究。首先建立了標(biāo)的股票價(jià)格與利率的隨機(jī)微分方程，并將其轉(zhuǎn)換到風(fēng)險(xiǎn)中性概率空間中?？紤]到可轉(zhuǎn)換債券具有企業(yè)債券的性質(zhì)，存在一定的信用風(fēng)險(xiǎn)。采用Jarrow和Turnbull(1995)的模型刻畫信用風(fēng)險(xiǎn)，得到了包含違約風(fēng)險(xiǎn)的可轉(zhuǎn)換債券的LSM方法的計(jì)算步驟。由于LSM方法的局限，本文將其修正為最小二乘隨機(jī)化擬蒙特卡羅方法。

6、在此基礎(chǔ)上，進(jìn)行了確定參數(shù)下的數(shù)值模擬，得到了隨機(jī)利率及信用風(fēng)險(xiǎn)下的可轉(zhuǎn)換債券理論價(jià)格，并進(jìn)一步利用實(shí)際市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，從而驗(yàn)證了該模型的有效性。
　　 3.運(yùn)用保險(xiǎn)精算方法對(duì)可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行定價(jià)研究。在一般的保險(xiǎn)精算定價(jià)法的基礎(chǔ)上，考慮資產(chǎn)價(jià)格的實(shí)際特點(diǎn)而引入廣義O-U過(guò)程，由利率的回復(fù)特點(diǎn)建立Hull-White隨機(jī)利率模型，通過(guò)利用隨機(jī)微分方程的相關(guān)理論，得到了一般歐式期權(quán)及交換期權(quán)的精確解，并將一般歐式期權(quán)定價(jià)結(jié)果推

7、廣到有紅利率的情形，給出了歐式買權(quán)賣權(quán)在上述模型下的平價(jià)公式，進(jìn)一步得到了附加了贖回條款的可轉(zhuǎn)換債券的保險(xiǎn)精算定價(jià)的一般表達(dá)式。在理論研究的基礎(chǔ)上，進(jìn)行了數(shù)值模擬比較分析，顯示出保險(xiǎn)精算模型與B-S模型下的期權(quán)價(jià)格確實(shí)存在不同程度的差別，并且利用中國(guó)金融市場(chǎng)的實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)果表明保險(xiǎn)精算模型的結(jié)果優(yōu)于B-S模型。
　　 4.利用效用無(wú)差別定價(jià)方法對(duì)可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行定價(jià)研究。首先分析了附加可贖回條款的可轉(zhuǎn)換債券的最優(yōu)投資