2013年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎資產(chǎn)定價理論評介

1、2013年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎：資產(chǎn)定價理論評介資產(chǎn)價格判斷是許多重要經(jīng)濟決策的核心，不僅對專業(yè)投資者如此，對于大多數(shù)普通人的日常生活同樣重要。資產(chǎn)價格也是宏觀經(jīng)濟的基石，因為它們是進行實體經(jīng)濟投資和消費決策所需的關(guān)鍵信息。資產(chǎn)的錯誤定價可能導(dǎo)致金融危機，近期的經(jīng)濟衰退表明，危機會嚴(yán)重?fù)p害實體經(jīng)濟。對于資產(chǎn)價格能否預(yù)測，這個問題由來已久且舉世矚目。研究資產(chǎn)價格必須涉及風(fēng)險及其決定因素。2013年經(jīng)濟學(xué)諾貝爾獎授予了三位美國經(jīng)濟學(xué)家，他們是芝加

2、哥大學(xué)的法瑪、漢森和耶魯大學(xué)的希勒，以表彰他們在資產(chǎn)定價研究領(lǐng)域的卓越貢獻。盡管我們還不能完全接受他們對于金融市場運行的研究成果，但三位諾獎得主的研究提升了我們對資產(chǎn)定價的理解，并揭示了一系列資產(chǎn)定價的規(guī)律及背后的因素。法瑪?shù)馁Y產(chǎn)價格可預(yù)測性研究1970年，法瑪在一篇有影響力的論文中對所有資產(chǎn)價格預(yù)測相關(guān)文獻進行了總結(jié)，并指出了未來研究的方向。法瑪指出一個長期被研究者忽視的問題：要測試價格是否充分反映了所有的相關(guān)信息，在預(yù)期回報的方差是

3、不可預(yù)測的情況下，研究者需要預(yù)先知道這些資產(chǎn)的預(yù)期回報率。在一般定價模型的解釋中，研究人員必須知道如何確定隨機貼現(xiàn)因子，以及它如何隨時間變化。假定存在一種資產(chǎn)價格的模型，允許進一步研究來自于模型的偏差是隨機的還是系統(tǒng)產(chǎn)生的。研究發(fā)現(xiàn)偏差是系和布魯姆發(fā)現(xiàn)偏離隨機游走價格的方差是如此之小，以至于利用它們將不會產(chǎn)生投資收益。雖然不完全準(zhǔn)確，但結(jié)合常數(shù)預(yù)期回報率無套利的基本觀點似乎是一個合理的模型。這就是1970年代普遍的觀點。法瑪在1970年

4、的論文中揭示了產(chǎn)生系統(tǒng)性的證據(jù)，表明在交易所買賣股票的回報在短期內(nèi)是有一定的可預(yù)測性的，但可預(yù)測性的程度是如此之低，一旦扣除交易成本，投資收益幾乎為零。在這個特定的意義上說，股市似乎是接近無套利模型，擁有不可預(yù)計的預(yù)測誤差。然而，短期可預(yù)見性的缺乏并不妨礙長期的股市回報率的可預(yù)見性。資產(chǎn)收益率較長期的可預(yù)測性，成為20世紀(jì)80年代一個主要的研究課題。開創(chuàng)性的貢獻應(yīng)歸功于希勒，法瑪也作了重要的早期貢獻。例如，法瑪和施沃特（1977）研究結(jié)

5、果顯示短期利率可以預(yù)測股市的收益。針對預(yù)期市場收益是隨著時間的推移不變還是以一個可預(yù)測的方式變化這一問題，希勒指出簡單的無套利假設(shè)，具有恒定的預(yù)期回報，可以通過比較資產(chǎn)收益率在短期和長期進行方差測試。直到20世紀(jì)80年代初，大多數(shù)金融經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為，現(xiàn)金流的消息是推動股市波動的最重要的因素。希勒在1981年的論文中對這一觀點提出挑戰(zhàn)：股價波動幅度是否由后續(xù)股利分紅的變化決定？希勒的觀點是基本定價方程意味著在無套利市場中，一項資產(chǎn)價格可以寫