境內(nèi)外金融市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)——基于境外中國概念金融衍生品的研究.pdf

1、隨著我國在全球經(jīng)濟(jì)版圖中的地位不斷提升，境外出現(xiàn)了眾多針對(duì)中國概念資產(chǎn)的金融衍生品，如人民幣NDF、人民幣外匯期貨(CME)、人民幣NDIRS、A50指數(shù)期貨（新加坡）等，為經(jīng)濟(jì)主體提供了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、投資獲利的新途徑。同時(shí)，隨著我國金融市場日益開放，這些中國概念衍生品與境內(nèi)相應(yīng)金融資產(chǎn)包括現(xiàn)貨和衍生品的關(guān)聯(lián)程度越來越高。研究它們之間的關(guān)系對(duì)于全面、深刻地認(rèn)識(shí)境外中國概念衍生品的影響以及相應(yīng)的應(yīng)對(duì)之策非常必要。
　　 與此同時(shí)，始于

2、2007年的次貸危機(jī)發(fā)展為嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為，金融創(chuàng)新和金融衍生品在其中扮演了重要角色。這也使得針對(duì)金融衍生品的質(zhì)疑再次成為輿論焦點(diǎn)，并對(duì)我國金融衍生品的發(fā)展和金融創(chuàng)新產(chǎn)生了影響。通過研究境外中國概念衍生品市場與境內(nèi)相應(yīng)金融市場之間的關(guān)系對(duì)于如何正確認(rèn)識(shí)和發(fā)展金融衍生品、如何維護(hù)金融穩(wěn)定特別是保護(hù)金融定價(jià)權(quán)有著深刻的現(xiàn)實(shí)意義。
　　 為此，本文從理論和實(shí)證的角度研究了境外中國概念衍生品市場與境內(nèi)相應(yīng)現(xiàn)貨和衍生品市場之

3、間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。本文的論證主線為：首先對(duì)金融市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)的理論基礎(chǔ)和該領(lǐng)域的已有文獻(xiàn)進(jìn)行歸納與分析，然后在對(duì)境內(nèi)金融市場以及相應(yīng)的境外中國概念衍生品市場發(fā)展歷程與現(xiàn)狀進(jìn)行回顧和梳理的基礎(chǔ)上，主要運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法（協(xié)整檢驗(yàn)、VEC/VAR模型、二元GARCH模型等）對(duì)它們之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，并運(yùn)用歷史統(tǒng)計(jì)分析法對(duì)“A50魔咒”等熱點(diǎn)問題進(jìn)行剖析，進(jìn)而分析境外中國概念衍生品對(duì)我國金融穩(wěn)定的影響，并提出應(yīng)對(duì)境外中國概念衍生品的政策建議。

4、
　　 具體來看，本文的研究圍繞以下幾個(gè)部分展開：
　　 第1章是引言。本章概括性地提出本文的研究背景與選題意義，闡述研究思路與方法，指出可能的創(chuàng)新之處，并介紹論文的邏輯結(jié)構(gòu)。
　　 第2章是理論基礎(chǔ)與文獻(xiàn)綜述。本章從理論角度闡明了金融市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)的涵義、作用機(jī)制，并介紹了相關(guān)理論假說，然后對(duì)金融市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)方面的已有研究文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理與回顧，包括衍生品與現(xiàn)貨市場之間、境內(nèi)外市場之間等等。
　　 第3章至

5、第5章是本文實(shí)證研究的主體部分。其中第3章是境外人民幣外匯衍生品市場與境內(nèi)外匯市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。本章首先回顧了外匯管理體制歷史沿革，對(duì)境內(nèi)人民幣外匯現(xiàn)貨和衍生品市場以及境外人民幣外匯市場特別是NDF市場的發(fā)展歷程進(jìn)行了梳理，并定性分析了潛在影響，然后對(duì)本文所使用的計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型進(jìn)行了簡要介紹，緊接著實(shí)證研究了1年期以內(nèi)期限的NDF報(bào)價(jià)以及CME人民幣期貨近月合約價(jià)格與境內(nèi)人民幣即期匯率和遠(yuǎn)期匯率之間的長期因果關(guān)系、報(bào)酬溢出效應(yīng)、波動(dòng)溢出效應(yīng)

6、。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，與NDF市場相比，境內(nèi)即期外匯市場逐漸成為人民幣匯率信息的中心，而NDF的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能強(qiáng)于境內(nèi)外匯遠(yuǎn)期，且境內(nèi)遠(yuǎn)期對(duì)NDF的波動(dòng)信息傳遞趨于弱化。同時(shí)，CME人民幣期貨單向地受到境內(nèi)人民幣匯率的信息影響。本文認(rèn)為，雙向交易特征使得境內(nèi)人民幣即期外匯市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能逐步增強(qiáng)，而與NDF在成交量上的差異可能使得境內(nèi)衍生品市場的信息搜集和傳遞功能未能充分發(fā)揮。
　　 第4章是境外人民幣利率衍生品市場與境內(nèi)債券市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)

7、。本章的結(jié)構(gòu)與第3章相似：首先回顧了人民幣利率市場化進(jìn)程，對(duì)境內(nèi)外人民幣債券現(xiàn)貨市場和利率衍生品市場的發(fā)展歷程進(jìn)行了梳理，然后實(shí)證分析了1年期、3年期和5年期NDIRS報(bào)價(jià)與境內(nèi)IRS報(bào)價(jià)和政策性金融債利率之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，NDIRS報(bào)價(jià)對(duì)境內(nèi)人民幣利率的長期因果關(guān)系強(qiáng)于相反方向的長期因果關(guān)系，它們之間特別是境內(nèi)對(duì)境外的報(bào)酬溢出效應(yīng)和波動(dòng)溢出效應(yīng)逐步增強(qiáng)。本文認(rèn)為，債券市場交投活躍度的提高增強(qiáng)了境內(nèi)人民幣利率的信息中心地位。

8、r>　　 第5章是境外中國概念股票類衍生品市場與境內(nèi)股票市場聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。本章首先回顧了我國股票及其衍生品市場以及境外上市中國企業(yè)股票、中國概念類股票衍生品市場的發(fā)展歷程，然后分別實(shí)證分析了A50指數(shù)期貨、H股指數(shù)期貨與境內(nèi)A股現(xiàn)貨指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，A50現(xiàn)貨指數(shù)對(duì)A50指數(shù)期貨存在單向長期因果關(guān)系和報(bào)酬溢出效應(yīng)，H股指數(shù)期貨對(duì)恒生A股現(xiàn)貨指數(shù)存在單向報(bào)酬溢出效應(yīng)，而境內(nèi)外市場的波動(dòng)溢出效應(yīng)并不明顯。本文認(rèn)為，A50指數(shù)期貨成

9、交清淡而H股指數(shù)期貨成交活躍可能導(dǎo)致了它們與境內(nèi)現(xiàn)貨指數(shù)之間在報(bào)酬溢出效應(yīng)上表現(xiàn)不一，而股票市場在某些方面的不完善也是境內(nèi)外市場之間一體化程度較低的原因。此外，利用歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，“A50魔咒”論尚缺乏足夠的證據(jù)。
　　 第6章是境外中國概念衍生品與我國金融穩(wěn)定。本章首先從理論上闡述了金融穩(wěn)定特別是金融定價(jià)權(quán)的涵義以及金融衍生品與金融穩(wěn)定之間的關(guān)系，分析了境外中國概念衍生品對(duì)我國金融穩(wěn)定的影響，并在全文理論與實(shí)證研究的基礎(chǔ)

10、上提出了應(yīng)對(duì)境外中國概念衍生品的政策建議，包括對(duì)境外中國概念衍生品趨利避害，夯實(shí)金融現(xiàn)貨市場，積極發(fā)展基礎(chǔ)金融衍生品，把握人民幣國際化帶來的機(jī)遇以及加快金融中心建設(shè)等等。
　　 本文的創(chuàng)新之處主要包括：第一，對(duì)NDIRS與境內(nèi)人民幣利率產(chǎn)品之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)進(jìn)行研究，由于NDIRS的交易時(shí)間并不長，國內(nèi)對(duì)其的專門研究還很少見，因此本文將會(huì)極大地豐富現(xiàn)有研究成果；第二，對(duì)匯率、利率、股指進(jìn)行全方位研究，這些價(jià)格指標(biāo)基本涵蓋了境外主流的