限價訂單簿的形成、特征及其影響的實證研究.pdf

1、論文指導小組成員劉紅忠教授陳學彬教授張金清教授朱葉教授中文摘要世界上各證券交易所的主要差異性之一，即為流動性的來源。在報價驅(qū)動市場(quotedrivenmarket)，是由做市商(marketmaker)提供流動性。而在訂單驅(qū)動市場(orderdrivenmarket)，由限價訂單簿上的訂單提供流動性。在混合型市場(hybridmarket)，諸如紐約證券交易所(NewYorkStockExchange，NYSE)，則由指定專家(sp

2、ecialist)與限價訂單一同扮演這個角色。一直以來，市場微觀結(jié)構(gòu)相關(guān)的理論與實證文獻主要專注于研究報價驅(qū)動市場的相關(guān)議題，關(guān)于訂單驅(qū)動交易機制下的價格發(fā)現(xiàn)與確定、流動性提供及投資者下單策略的理論與實證研究卻相對較少。有鑒于此，本文致力于研究純訂單驅(qū)動市場下限價訂單簿的形成、特征及其影響。本文研究的邏輯脈絡(luò)如下：以限價訂單簿為主線，首先以Sandas(2001)的限價訂單簿量價關(guān)系模型為基礎(chǔ)，運用數(shù)值模擬及實證方法研究限價訂單簿的形成

3、；然后，對限價訂單簿的特征進行實證分析，找出其內(nèi)在的特征和規(guī)律性。最后，研究限價訂單簿的影響，包括對價格發(fā)現(xiàn)的影響、流動性提供的影響、下單策略的影響。本文采用上海證券交易所level一2行情數(shù)據(jù)、證券交易的高頻數(shù)據(jù)和證券營業(yè)廳投資者賬戶數(shù)據(jù)系統(tǒng)地研究了限價訂單簿的形成、特征及其影響。論文主要工作結(jié)論如下：(1)本文實證發(fā)現(xiàn)影響買賣價差的主要影響因素是訂單處理成本和公共信息，逆向選擇成本非常小，而且買賣價差呈現(xiàn)出“L”型的日內(nèi)變化特征；交

4、易活躍度呈現(xiàn)出“U”型的日內(nèi)變化特征；限價訂單簿為嚴格凹的；交易量只占全部流動性供給的一小部分，還有更多的交易意愿反映在限價委托單簿中，從而對限價訂單簿的研究具有重要意義。(2)最優(yōu)限價訂單的貢獻度最大，在價格發(fā)現(xiàn)中提供了6382％的信息份額；最近成交價的貢獻度為1476％次優(yōu)限價訂單有助于價格發(fā)現(xiàn)，其貢獻度為2143％次優(yōu)限價訂單的信息含量隨訂單主動性的下降而遞減；隨著交易活躍度的下降，投資者更傾向于提交限價訂單，從而導致次優(yōu)限價訂單