終極控制人與資本結(jié)構(gòu)的選擇——基于中國上市公司的研究.pdf

1、1932年，Berle和Means在其經(jīng)典著作《現(xiàn)代公司和私有產(chǎn)權(quán)》中首次對公司的所有權(quán)和控制權(quán)進行了界定，此后對于公司財務(wù)的研究基礎(chǔ)都建立在這樣的一個假設(shè)之下。然而，進入上個世紀80年代以后，越來越多的研究表明控制權(quán)與所有權(quán)之間的這種分離并不是一個普遍有效的假定，眾多的學者(Eisenberg，1976；Demsetz，1983；Demsetz和Lehn，1985；Shleifer和Vishny，1986；Morck，Shleifer

2、和Vishny，1988)對世界各國的公司的調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)大多數(shù)的公司都存在著控股股東的現(xiàn)象，而股東高度分散、經(jīng)理人獲得控制權(quán)的公司其實僅僅是一小部分，財務(wù)理論的研究假設(shè)發(fā)生了根本性的變化。其后，關(guān)于控股股東對中小股東的利益侵占(expropriate)的研究屢見不鮮，但是控股股東就是導致公司治理缺陷的問題實質(zhì)嗎?是否還有其他的決定性因素?La PoIrta et al．(1999)的研究進一步推進了這方面的研究，其發(fā)現(xiàn)在全世界大多數(shù)的上

3、市公司中，都存在著終極控制人(Ultimate control)現(xiàn)象，即終極控制人通過建立金字塔式的控股結(jié)構(gòu)(pyramids)或者交叉持股(cross-shareholdings)的方式取得對公司的控制權(quán)，而此時的顯著特征則是存在著控制權(quán)(control right)和現(xiàn)金流量權(quán)(cashflow right)之間的偏離，終極控制人就是利用這個來對公司進行控制并對中小股東的利益進行侵占。 本文通過對中國上市公司的研究，找出目前

4、我國上市公司終極控制人的狀況，并且探討了終極控制人與資本結(jié)構(gòu)選擇之間的關(guān)系，并得出了很有用的結(jié)論。首先是關(guān)于我國終極控制人狀況的，本文認為終極控制人存在的主要原因是由于合同的不完備性，在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生的公司剩余控制權(quán)通過董事會而進一步的被終極控制人所控制，從我國的上市公司的實證數(shù)據(jù)來看，我國確實存在著終極控制人，并通過金字塔式的控股結(jié)構(gòu)對上市公司進行控制。從終極控制人對資本結(jié)構(gòu)的選擇來說，終極控制人主要是考慮到負債的股權(quán)非稀釋性來選擇資本