我國證券投資基金業(yè)績分解的理論與技術(shù)分析.pdf

1、經(jīng)過幾十年的快速發(fā)展，基金業(yè)己經(jīng)繼銀行業(yè)、證券業(yè)和保險業(yè)之后，成為金融體系的另一大支柱，各種類型的基金在經(jīng)濟投資領(lǐng)域開始發(fā)揮越來越重要的作用。我國的基金業(yè)隨著《證券投資基金法》的出臺，也開始步入快速健康發(fā)展階段。在市場中的地位不斷提高，對整個股市的影響也日益增強?；鸬目焖侔l(fā)展不但豐富了證券市場的投資品種，推動了證券市場的規(guī)范化發(fā)展，給投資者提供了更多的投資選擇機會，同時也給基金公司帶來了空前激烈的競爭?；鸸镜牧驾积R也對政府部門的

2、監(jiān)管提出了新的要求。如何評價基金的業(yè)績成為一個緊迫而且必要的問題，而基金的市場擇時能力則是基金業(yè)績的一個最主要的衡量指標。本文主要是從這個角度出發(fā)，對我國封閉式基金的市場擇時能力進行了一番實證研究。 對于一個基金而言，一般來說其業(yè)績來源有四個方面：1、市場一般收益水平。2、基金的市場風(fēng)險水平。3、基金管理人的投資才能。包括證券選擇能力，時機選擇能力，分散化程度等4、基金經(jīng)理的運氣?；饦I(yè)績分解研究主要是對基金經(jīng)理的積極投資能力一

3、證券選擇能力和時機判斷能力進行識別。所以本文主要研究的方向也就是基金的證券選擇能力和時機判斷能力。 經(jīng)過40余年的探索，國外對基金業(yè)績評價的研究已經(jīng)積累了大量豐富的理論模型和實證成果，這給我國的相關(guān)研究提供了堅實的理論基礎(chǔ)和有益的參考，但是在國外林林總鷓的理論和實證研究中仍然存在一系列的爭議和不足，而且國內(nèi)外基金業(yè)所處的發(fā)展階段和相關(guān)市場環(huán)境、管理運作機制上的差異使我們又不能照搬國外的成果，必須尊重我國實際進行研究。目前，國內(nèi)針

4、對如何規(guī)范基金運作和監(jiān)管、促進基金業(yè)健康發(fā)展等的定性討論較多，而對基金業(yè)績評價的研究才剛剛開始，且研究方法創(chuàng)新不足，研究內(nèi)容比較單一。在研究內(nèi)容和方法上大多采用單因素模型和Sharpe比率等對基金的風(fēng)險調(diào)整總業(yè)績和收益進行度量，而對基金業(yè)績的基金經(jīng)理的積極投資能力、基金績效的綜合評價等的系統(tǒng)研究，則由于我國基金業(yè)起步晚，基金市場發(fā)展不成熟，有關(guān)基金的歷史數(shù)據(jù)跨度不長，所以這方面的實證研究并不多。本文試圖采用分別基于CAPM和Fama-+

5、rench三因素模型的T-M模型、H-M模型和C-L模型等國外常用的較成熟的方法，對我國的證券基金進行業(yè)績分解評價。樣本期間為2004年4月到2006年年末，這之中經(jīng)歷了股票市場大幅度下跌和2005年股改后股市大幅上漲，即一輪完整的熊市和牛市，以期全面評價基金經(jīng)理們在這一股市波動中表現(xiàn)出的業(yè)績特點和股票選擇能力和市場時機選擇能力。本文分析了基金在考察期內(nèi)的業(yè)績特征，采用了運用Treynor指數(shù) Sharpe指數(shù)和Jensen指數(shù)來分析樣

6、本基金業(yè)績特征。另外重點分析了基金的證券選擇能力和時機判斷能力。本文的創(chuàng)新點就在于，在分析基金擇時擇股能力時，不僅使用了參數(shù)檢驗，還使用有非參數(shù)檢驗方法。在使用參數(shù)檢驗時，不僅使用了單因素模型，還使用FF3模型，將單因素T-M，H-M，C-L模型擴展為三因素的T-M，H-M，C-L模型進行實證研究，對我國基金經(jīng)理的證券選擇能力和時機判斷能力加以檢驗，克服了國內(nèi)已有研究多使用單因素模型的局限，風(fēng)險調(diào)整上也比單因素模型更加完備。另外，在數(shù)據(jù)

7、的選擇上，選取了2004年4月到2006年12月這一完整的熊牛周期，以便更為完整的刻畫基金的投資能力。 文章分五部分。第一部分從介紹了國內(nèi)外學(xué)者對證券投資基金業(yè)績分解的理論研究，詳細論述了基金市場擇時能力的概念，并對國內(nèi)外基金市場擇時能力的研究模型及相關(guān)的研究成果做了一定的總結(jié)歸納。第二三部分是本文的實證部分，通過10只封閉式基金從2004年到2006年的業(yè)績數(shù)據(jù)，來研。究基金的業(yè)績特征以及擇時選股能力：第四部分分析影響我國證券

8、投資基金業(yè)績的因素。在第五部分是針對我國基金業(yè)的發(fā)展提出的幾條政策建議。 本文通過對10只基金的實證結(jié)果得到了以下主要的結(jié)論：1、考察時期內(nèi)基金整體取得了高于無風(fēng)險的業(yè)績并且優(yōu)于市場基準組合，但是各基金周收益率之間縣有顯著的正相關(guān)性，說明基金業(yè)績齊漲共跌的情況很明顯。2、實證結(jié)果說明我國基金的非系統(tǒng)風(fēng)險在總風(fēng)險所占比重較大，基金組合的多樣化程度較低，基金的非系統(tǒng)風(fēng)險大。3、非參數(shù)檢驗方法表明，樣本基金并不能預(yù)測到未來一個季度的行

9、情而主動變化倉位，沒有數(shù)據(jù)能夠證明作為專家理財?shù)淖C券投資基金有市場實際選擇能力。4、樣本中大部分證券投資基金在2004年1月至2006年12月作為一個完整牛熊轉(zhuǎn)換時段，用TM方法和HM方法檢驗時機選擇能力和股票選擇能力時，顯示只有個別基金表現(xiàn)出了明顯的選股能力，除了個別的基金表現(xiàn)出了比較顯著的市場時機選擇能力外,基金的擇時能力并不明顯?；鹪趯ξ磥硇星榈念A(yù)期能力很低。大部分基金收益或者損失來源于整個市場的上升或者下跌。在采用三因素模型之

10、后，模型對基金的超額收益有了更強的解釋能力，表明模型擬和程度的修正后的可決系數(shù)整體上有所提高。新加入的兩個解釋變量對被解釋變量的影響是顯著的，三因素模型較但因素模型可靠性更強。而得到的結(jié)論卻仍然是基金基本上不具有市場時機選擇能力和個股選擇能力。針對本文的實證分析結(jié)果，我認為盡管我國證券投資基金盡管整體業(yè)績超過了市場基準，但實證分析結(jié)果顯示基金業(yè)績相關(guān)性較強，質(zhì)量不高，表現(xiàn)在基金不具備證券時機選擇能力。原因主要在于：1、我國證券市場的不成

11、熟，限制了基金的業(yè)績表現(xiàn)。2、投資風(fēng)格大致雷同且變化較快，可導(dǎo)致了基金投資的短期性及業(yè)績的不穩(wěn)定性，造成多數(shù)基金最終失去投資風(fēng)格而成為隨波逐流的品種。3、基金經(jīng)理人不穩(wěn)定，較短的時間內(nèi)更換基金經(jīng)理，不可置疑的給基金的成長打上“短視”的烙印，不利于發(fā)揮出基金的特色和風(fēng)格。4、對基金管理者的監(jiān)管不到位、基金經(jīng)理的道德風(fēng)險比較大，容易作出犧牲投資者利益而滿足自身利益的事情。 而筆者對于我國證券投資基金業(yè)的發(fā)展提出了建議：1、進一步規(guī)范