市盈率指標(biāo)預(yù)測(cè)能力研究——基于中國(guó)A股市場(chǎng)的數(shù)據(jù).pdf

1、市盈率指標(biāo)是被投資者所廣泛采用的一類價(jià)值分析指標(biāo)。這種相對(duì)估值指標(biāo)可以有效地將市場(chǎng)評(píng)價(jià)和企業(yè)的綜合表現(xiàn)相結(jié)合，比單純地分析公司的財(cái)務(wù)績(jī)效或者市場(chǎng)表現(xiàn)更為有效。市盈率指標(biāo)可以更有效地判斷股票價(jià)值是否被高估或者低估。市盈率指標(biāo)的變化的過(guò)程，是市場(chǎng)對(duì)股票相對(duì)估值的變化過(guò)程，也是市場(chǎng)預(yù)期的變化過(guò)程。那么市場(chǎng)預(yù)期是否正確是一個(gè)需要重點(diǎn)討論和關(guān)注的問(wèn)題。這直接決定了市盈率指標(biāo)在幫助投資者進(jìn)行決策的過(guò)程中是否有效。 本文的出發(fā)點(diǎn)就是要探討基于

2、中國(guó)股市的背景下，市盈率指標(biāo)能否正確地反映未來(lái)的信息。特別是與股票價(jià)值有關(guān)的未來(lái)盈利的信息。如果市場(chǎng)能夠?qū)ξ磥?lái)有價(jià)值的信息做出預(yù)測(cè)，那么這就意味著市盈率指標(biāo)具有一定的決策價(jià)值，關(guān)于未來(lái)的信息就已經(jīng)反映在現(xiàn)在的市盈率之中了。如果市盈率指標(biāo)與未來(lái)的價(jià)值信息之間缺乏一定的關(guān)聯(lián)性，那么市盈率指標(biāo)的使用價(jià)值就會(huì)大大折扣。為了研究市盈率指標(biāo)是否能夠?qū)τ谖磥?lái)產(chǎn)生正確的預(yù)測(cè)，本文一共分為六章。 第一章是本文的緒論。主要目的是介紹本文的研究動(dòng)機(jī)，

3、研究目標(biāo)和研究思路。研究的動(dòng)機(jī)主要來(lái)源于實(shí)務(wù)界和學(xué)術(shù)界關(guān)于市盈率指標(biāo)是否有用的一種爭(zhēng)論。市盈率作為一種將市場(chǎng)預(yù)期和公司綜合表現(xiàn)相結(jié)合的指標(biāo)，是否具有一定的使用價(jià)值或者預(yù)測(cè)價(jià)值，這是學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界一直以來(lái)爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。而本文認(rèn)為這里面的關(guān)鍵因素是市盈率指標(biāo)能否對(duì)與公司股票價(jià)值相關(guān)的信息做出正確的預(yù)測(cè)和反映。如果通過(guò)市盈率指標(biāo)可以較為正確地判斷公司未來(lái)的盈利能力或者發(fā)展?jié)摿?，那么市盈率指?biāo)就具有較高的使用價(jià)值，如果市盈率指標(biāo)不能夠?qū)ξ磥?lái)做出較

4、為正確的預(yù)測(cè)，那么市盈率指標(biāo)缺乏甄別價(jià)值的功能，也就缺乏引導(dǎo)資源配置的功能?；谶@一點(diǎn)的個(gè)人思考，本文就試圖探討市盈率指標(biāo)能否對(duì)未來(lái)做出較為準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。在研究目標(biāo)中，指出了本文將要探討的三個(gè)主要方向：股市平均市盈率指標(biāo)能否對(duì)未來(lái)的一些宏觀信息提前做出反映；個(gè)股市盈率是否能夠?qū)疚磥?lái)的盈利能力做出預(yù)測(cè)；個(gè)股市盈率是否能夠作為中國(guó)股市的投資指南，這也就是在驗(yàn)證中國(guó)股市是否存在所謂的“低市盈率”效應(yīng)。在研究思路中，主要指明了本文的研究路徑。

5、 第二章是本文的理論基礎(chǔ)。主要探討了為什么市盈率指標(biāo)能夠?qū)ξ磥?lái)做出預(yù)測(cè)，或者在規(guī)定本文實(shí)證部分的理論前提。這里需要指出的東西是：本文關(guān)于市盈率的預(yù)測(cè)能力的研究，在理論推導(dǎo)的過(guò)程中，假定了投資者是理性的，并秉承價(jià)值投資的理念。如果不對(duì)投資者的行為做出假定，很難建立有效的模型進(jìn)行論證。反而會(huì)陷入就事論事的境地。在一部分中，主要探討了三個(gè)問(wèn)題：第一，投資者是否會(huì)對(duì)未來(lái)做出預(yù)測(cè)，并反映在現(xiàn)在的投資決策中，本文引入了理性預(yù)期理論，作為投資

6、者的行為假定之一。這也就是說(shuō)投資者在進(jìn)行投資決策的時(shí)候，需要對(duì)與股票價(jià)值相關(guān)的未來(lái)信息做出相應(yīng)的預(yù)測(cè)。如果投資者只是盲目地跟風(fēng)或者在投資過(guò)程中充滿了投機(jī)情緒，而不關(guān)注其投資標(biāo)的物背后的真實(shí)內(nèi)容，那么就難以建立本文的理論模型。第二：投資者關(guān)于未來(lái)的預(yù)期是否準(zhǔn)確，并且是否能夠比較迅速地反映在現(xiàn)在的股價(jià)之中。這部分的理論支撐主要是有效市場(chǎng)理論。在有效市場(chǎng)理論的前提下，任何有價(jià)值的信息或者市場(chǎng)對(duì)未來(lái)形成的預(yù)期都會(huì)迅速地作用于現(xiàn)在的股價(jià)之中。這個(gè)

7、假定保證了市盈率指標(biāo)與未來(lái)的價(jià)格影響因子之間的相關(guān)性。第三，本文簡(jiǎn)單探討了為什么不直接采用股價(jià)作為預(yù)測(cè)變量的原因。并再次簡(jiǎn)單的指出了本文接下來(lái)需要研究的具體內(nèi)容。 本文的第三章，主要是探討了股市平均市盈率指標(biāo)是否能夠比較準(zhǔn)確地反映未來(lái)的宏觀信息。股市平均市盈率指標(biāo)可以看做是整個(gè)市場(chǎng)情緒的反映，而這種反映往往受到市場(chǎng)關(guān)于未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的影響。所以考察股市平均市盈率指標(biāo)對(duì)未來(lái)宏觀信息的反映能力是很關(guān)鍵的。如果股市平均市盈率指標(biāo)能夠

8、對(duì)未來(lái)的宏觀信息做出預(yù)測(cè)，那么股市平均市盈率指標(biāo)就可以被看做判斷實(shí)體經(jīng)濟(jì)走向的一個(gè)風(fēng)向標(biāo)，從而使股市平均市盈率指標(biāo)具有一定的決策價(jià)值。在這部分內(nèi)容中，本文首先探討了股市平均市盈率指標(biāo)的概念和計(jì)算方法，主要解決的問(wèn)題是：股市平均市盈率是什么?同時(shí)學(xué)術(shù)界關(guān)于股市平均市盈率計(jì)算方法的探討比較多，本文對(duì)這些計(jì)算方法一一做出了評(píng)述，并指出了本文所采取的股市平均市盈率指標(biāo)的計(jì)算方法。在解決了股市平均市盈率是什么的概念后，本文接著探討了股市平均市盈率

9、指標(biāo)的影響因素是什么?探討股市平均市盈率的影響因素，本文主要是采用文獻(xiàn)回顧的方法，因?yàn)楹茈y明確地從定性的角度判斷哪些因素在影響股市平均市盈率。探討股市平均市盈率影響因素的目的在于為下面的實(shí)證研究做出鋪墊。這是基于這樣一種理念：影響股市平均市盈率的因素，反過(guò)來(lái)市場(chǎng)也會(huì)對(duì)這些因素做出判斷，并反映在現(xiàn)在的股價(jià)或者股市平均市盈率之中。而本文的目標(biāo)就是為了驗(yàn)證股市平均市盈率指標(biāo)能否對(duì)未來(lái)做出預(yù)測(cè)。最后本文從影響股市平均市盈率的指標(biāo)中選取了一些宏觀

10、指標(biāo)來(lái)驗(yàn)證：股市平均市盈率是否會(huì)對(duì)這些指標(biāo)的未來(lái)值做出相應(yīng)的預(yù)測(cè)。本文的研究結(jié)論在很大程度上支持了本文的結(jié)論。 在本文的第四章中，主要研究了個(gè)股市盈率能否對(duì)公司未來(lái)的盈利做出預(yù)測(cè)，并且探討了這種預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性。在這部分中，本文首先通過(guò)股利折現(xiàn)模型推導(dǎo)出了市盈率指標(biāo)本身所蘊(yùn)含的關(guān)于未來(lái)盈利的信息。然后據(jù)此建立模型，探討了市盈率指標(biāo)對(duì)未來(lái)的盈利是否能否做出超前的反映，同時(shí)引入了當(dāng)期盈利指標(biāo)作為控制變量。結(jié)果顯示市盈率指標(biāo)與企業(yè)未來(lái)的盈

11、利能力的相關(guān)性比較弱。本文在此基礎(chǔ)上繼續(xù)分析產(chǎn)生這種狀況的原因，并對(duì)第二種原因進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。研究結(jié)論表明：由于中國(guó)股市比較偏好題材，概念，或者績(jī)差股，或者說(shuō)中國(guó)股市的投機(jī)氣氛較濃，導(dǎo)致了市盈率與公司未來(lái)盈利之間的脫離。同時(shí)本文通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的盈利在不同時(shí)期內(nèi)存在著關(guān)聯(lián)性，而不是像西方一些學(xué)者所提出的盈利增加無(wú)序理論。 在本文的第五章，探討了中國(guó)股市是否存在國(guó)外研究中所謂的“低市盈率效應(yīng)”。所謂“低市盈率效應(yīng)”是指：平均而

12、言，股票的市盈率越低，那么就更可能在未來(lái)獲取超額報(bào)酬。研究的結(jié)果顯示中國(guó)股市并不存在所謂的低市盈率效應(yīng)，或者說(shuō)這種效應(yīng)比較弱。在短期內(nèi)，個(gè)股市盈率與股市的投資報(bào)酬率呈現(xiàn)較弱的正相關(guān)關(guān)系，在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，個(gè)股市盈率與股市的投資報(bào)酬率之間存在著較弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系。 本文的第六章，主要介紹了本文的結(jié)論，本文的政策建議和指出了本文的不足。 本文的結(jié)論主要有以下幾個(gè)方面： 第一：本文探討了股市平均市盈率指標(biāo)的計(jì)算方法。并指出

13、在市場(chǎng)有效和秉承價(jià)值投資理念的情況下，流通股比率不應(yīng)該對(duì)股價(jià)帶來(lái)影響，同時(shí)流通股和非流通股的市場(chǎng)定價(jià)都應(yīng)該是一致的。所以采用以全部發(fā)行股本，并以流通股的價(jià)格作為非流通股的定價(jià)，來(lái)計(jì)算股市平均市盈率指標(biāo)應(yīng)該是比較合理的。 第二：本文通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，深市和滬市的股市平均市盈率指標(biāo)之間存在著協(xié)整關(guān)系，兩者具有共同變化的趨勢(shì)。這也就意味著兩者對(duì)于市場(chǎng)信息的反映具有較高的一致性。 第三：本文研究了滬市平均市盈率指標(biāo)與下一期通貨膨

14、脹率，下一期美元匯率和當(dāng)期領(lǐng)先指標(biāo)之間的關(guān)系。通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)期市盈率指標(biāo)與下一期的美元匯率之間，當(dāng)期領(lǐng)先指標(biāo)之間存在著明顯的正相關(guān)性。這也就意味著中國(guó)股市在某種程度上還是能夠反映未來(lái)的信息，具有一定的晴雨表的功能。但是研究發(fā)現(xiàn)滬市平均市盈率指標(biāo)和下一期通貨膨脹率之間并不存在較為明顯的關(guān)系。 第四：本文研究了市盈率指標(biāo)對(duì)于企業(yè)未來(lái)盈利能力的預(yù)測(cè)能力。發(fā)現(xiàn)2001年滬市市盈率指標(biāo)對(duì)企業(yè)未來(lái)的盈利解釋力度較差，基本上沒(méi)有顯著性的

15、關(guān)系。但是2002年和2003年市盈率指標(biāo)與企業(yè)未來(lái)的盈利呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，而2004年、2005年的市盈率指標(biāo)與未來(lái)的盈利之間存在著較弱的正相關(guān)關(guān)系。這意味著中國(guó)股市正在逐步走向價(jià)值投資的理念，雖然這種理念還非常脆弱。 第五：本文研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)盈利能力具有較強(qiáng)的持續(xù)性，當(dāng)期盈利能力和未來(lái)盈利能力的相關(guān)性較大。這個(gè)論證否定了盈利無(wú)序增長(zhǎng)的觀點(diǎn)。 第六：本文驗(yàn)證了市盈率指標(biāo)變異系數(shù)和個(gè)股公司會(huì)計(jì)報(bào)酬率變異系數(shù)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者之

16、間存在著明顯的正相關(guān)關(guān)系。如果把會(huì)計(jì)報(bào)酬率變異系數(shù)的倒數(shù)看做公司優(yōu)良的衡量標(biāo)準(zhǔn)，這就意味著在中國(guó)股市中，公司越為優(yōu)良，則其市盈率波動(dòng)較小，市場(chǎng)的估值較為穩(wěn)定，而公司越差，那么其市盈率波動(dòng)越大，市場(chǎng)估值的變動(dòng)幅度越大。 第七：本文探討了在中國(guó)股市是否存在低市盈率效應(yīng)。以2005年末市盈率為標(biāo)準(zhǔn)，如果投資期限在一年，在控制了風(fēng)險(xiǎn)因素后，市盈率指標(biāo)越高，那么市場(chǎng)可能獲取較高的市場(chǎng)報(bào)酬，雖然這種關(guān)系不是很顯著。如果投資期限在兩年，在控制

17、了風(fēng)險(xiǎn)因素后，出現(xiàn)了中國(guó)股市出現(xiàn)了較弱的低市盈率效應(yīng)。這意味著投資者在進(jìn)行投資的時(shí)候，如果對(duì)于短線操作，比較適合于選取高市盈率的股票。而如果投資者秉承長(zhǎng)期投資的理念，那么適合于投資于低市盈率的股票。 本文的創(chuàng)新點(diǎn)主要集中在以下幾個(gè)方面： 第一：較為系統(tǒng)地論述了市盈率指標(biāo)具有預(yù)測(cè)能力的理論基礎(chǔ)。避免了大多數(shù)文章只是就事論事的特點(diǎn)。 第二：本文的研究是中國(guó)大陸比較少有的集中探討股市平均市盈率對(duì)未來(lái) 宏觀經(jīng)濟(jì)變