短期國(guó)際資本流動(dòng)研究——兼論我國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)規(guī)模、動(dòng)機(jī)及效應(yīng).pdf

1、隨著布雷頓森林體系的崩潰，世界經(jīng)濟(jì)、金融逐漸向自由化、國(guó)際化和一體化方向發(fā)展，世界經(jīng)濟(jì)一體化和國(guó)際金融全球化趨勢(shì)日益明顯，資本的大規(guī)模跨國(guó)流動(dòng)正是這一趨勢(shì)下的重要經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。隨著證券市場(chǎng)和金融衍生品市場(chǎng)的快速發(fā)展，資本流動(dòng)越來(lái)越呈現(xiàn)出短期化趨勢(shì)，短期資本在全球資本流動(dòng)格局中的作用越來(lái)越大，地位越來(lái)越高，短期資本已經(jīng)成為當(dāng)今世界資本市場(chǎng)上一股極其重要的力量，對(duì)一國(guó)乃至整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展、市場(chǎng)穩(wěn)定和金融安全均能產(chǎn)生重大影響，甚至成為許多發(fā)展中國(guó)

2、家貨幣金融危機(jī)的“罪魁禍?zhǔn)住?。隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放穩(wěn)步推進(jìn)，資本管制逐漸放松，短期資本在華流動(dòng)障礙逐漸清除，為短期資本在華流動(dòng)提供了良好的制度環(huán)境，各種“套匯”、“套價(jià)”、“套利”和“套稅”資本蜂擁而入，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、資產(chǎn)價(jià)格膨脹和宏觀經(jīng)濟(jì)政策等均產(chǎn)生重大影響和沖擊。一旦資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)，很可能危及我國(guó)的金融安全，我國(guó)正面臨著如何應(yīng)對(duì)短期國(guó)際資本持續(xù)流入和可能逆轉(zhuǎn)所帶來(lái)的影響和沖擊。因此，研究短期國(guó)際資本流動(dòng)問(wèn)題不僅具有重大的理論意義，也具有

3、重大的政策意義。本研究分為三個(gè)部分：
　　 第一部分通過(guò)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)最新動(dòng)態(tài)及特點(diǎn)的分析，指出短期國(guó)際資本已經(jīng)成為當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)中一股最為活躍的力量，能夠危及一國(guó)金融安全，強(qiáng)調(diào)了本文研究的重要性和必要性。同時(shí)，本文根據(jù)投資者動(dòng)機(jī)和流動(dòng)性對(duì)短期國(guó)際資本進(jìn)行重新界定，在華的短期資本還包括長(zhǎng)期投機(jī)資本，賦予了其新的內(nèi)涵，明確了本文的研究對(duì)象。另外，本文結(jié)合國(guó)際貨幣體系的變遷，對(duì)短期資本流動(dòng)進(jìn)行歷史考察，展示了短期資本在不同時(shí)期內(nèi)涵、流

4、動(dòng)機(jī)制和影響沖擊，重點(diǎn)分析了牙買(mǎi)加體系下短期資本流動(dòng)格局與特點(diǎn)，尤其是全球化和去杠桿化階段的短期國(guó)際資本流動(dòng)，從而為后文分析資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)的貨幣危機(jī)理論奠定基礎(chǔ)。
　　 第二部分本文重點(diǎn)研究短期國(guó)際資本流動(dòng)的驅(qū)動(dòng)因素、影響效應(yīng)和監(jiān)控管理。短期國(guó)際資本流動(dòng)驅(qū)動(dòng)因素主要包括利率、匯率、利率匯率聯(lián)動(dòng)和避險(xiǎn)（或避稅），因此利率驅(qū)動(dòng)說(shuō)、匯率驅(qū)動(dòng)說(shuō)、利率匯率聯(lián)動(dòng)說(shuō)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)說(shuō)就成為解釋短期國(guó)際資本流動(dòng)驅(qū)動(dòng)因素的主要理論。本文將杠桿化和去杠桿化

5、納入了利率驅(qū)動(dòng)說(shuō)，給出了杠桿條件下麥克杜格爾國(guó)際資本流動(dòng)模型；結(jié)合短期國(guó)際資本在華流動(dòng)動(dòng)機(jī)，將資產(chǎn)溢價(jià)、中外稅差納入了利率匯率聯(lián)動(dòng)說(shuō)，給出了資產(chǎn)平價(jià)和考慮稅收的利率平價(jià)、資產(chǎn)平價(jià)，為后文的“四重套利”模型的構(gòu)建奠定理論基礎(chǔ)。短期國(guó)際資本流動(dòng)可能會(huì)對(duì)-國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性產(chǎn)生重大影響和沖擊，弱化該國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策效果，使得政策“失靈”，甚至危及-國(guó)金融安全，引發(fā)貨幣金融危機(jī)。本文重點(diǎn)探討了因美國(guó)次債危機(jī)引發(fā)的全球資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)和發(fā)展中國(guó)家的貨幣

6、危機(jī)，構(gòu)建了基于資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)的貨幣危機(jī)分析框架，探討了杠桿化和去杠桿化在危機(jī)中的作用機(jī)制，為當(dāng)前部分發(fā)展中國(guó)家的貨幣危機(jī)提供新的理論解釋。短期國(guó)際資本投機(jī)性較強(qiáng)，影響巨大，必須加強(qiáng)對(duì)其監(jiān)管。
　　 第三部分深入探討短期國(guó)際資本在華流動(dòng)渠道，估算其流動(dòng)規(guī)模；構(gòu)建“四重套利”模型實(shí)證分析短期國(guó)際資本在華流動(dòng)的主要?jiǎng)訖C(jī)；研究短期國(guó)際資本持續(xù)流入對(duì)我國(guó)的影響和沖擊；結(jié)合短期國(guó)際資本流動(dòng)特點(diǎn)、趨勢(shì)、規(guī)模和影響等提出應(yīng)對(duì)之策。“半開(kāi)放、半管

7、制”BOP結(jié)構(gòu)和“寬進(jìn)嚴(yán)出、放長(zhǎng)限短”的資本管制特點(diǎn)決定了短期國(guó)際資本在華流動(dòng)的隱蔽性，因此必須結(jié)合“貿(mào)易偽報(bào)”、”資本夾雜”和“地下錢(qián)莊”等對(duì)其進(jìn)行重新估算，從而揭開(kāi)了“熱錢(qián)流出之謎”?；凇八闹靥桌蹦Ｐ蛯?shí)證研究表明，“套匯”和“套價(jià)”是短期國(guó)際資本持續(xù)流入的主要?jiǎng)訖C(jī)，人民幣升值預(yù)期及股價(jià)和房?jī)r(jià)的不斷上漲是其流入中國(guó)的主要驅(qū)動(dòng)因素；“套利”和“套稅”也是其持續(xù)流入的影響因素，但不是主要因素，是在“套匯”和“套價(jià)”的基礎(chǔ)上衍生而來(lái)的投

8、機(jī)動(dòng)機(jī)。短期資本的持續(xù)流入已經(jīng)造成了我國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱增長(zhǎng)，通貨膨脹壓力不斷上升，資產(chǎn)價(jià)格不斷膨脹，資產(chǎn)泡沫不斷積累，而且也弱化了政府的宏觀調(diào)控政策效果。因此，“嚴(yán)防死守”堵塞短期資本在華流動(dòng)的漏洞是防范其投機(jī)沖擊的前提；積極探討人民幣匯率形成機(jī)制，弱化人民幣升值預(yù)期是防范“套匯”資本進(jìn)入的治本之策；穩(wěn)步推進(jìn)資本賬戶對(duì)外開(kāi)放，使隱性資本顯性化是弱化其投機(jī)沖擊的重要舉措；優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、貿(mào)易結(jié)構(gòu)和需求結(jié)構(gòu)是我國(guó)應(yīng)對(duì)資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)的根本舉措，同時(shí)我們