融資約束、研發(fā)投入與股票收益率——基于滬深兩市上市公司的實證研究.pdf

1、由于信息不對稱、交易費用以及代理成本等問題的存在，企業(yè)從外部獲取資金的難易程度存在差異并且一般情況下，企業(yè)外部融資的成本要高于內(nèi)部融資的成本，因此，企業(yè)不可能以最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)來進行投資決策，F(xiàn)azzari et al(1988)將這種狀況定義為企業(yè)面臨的融資約束問題[1]。根據(jù)學(xué)者們的研究，企業(yè)面臨的融資約束水平對企業(yè)“基本面”的影響很可能會通過資本市場的作用體現(xiàn)到其股票收益率上。此外，企業(yè)的研發(fā)投入在一定程度上可以反映企業(yè)對研發(fā)活動的

2、實際投入以及對研發(fā)活動的重視程度，而根據(jù)許多學(xué)者的研究成果，企業(yè)的研發(fā)投入也會影響其股票收益率。
　　然而，由于企業(yè)的研發(fā)投入與其他資本支出（如固定資產(chǎn)投資）相比更具有靈活性，因此，當(dāng)企業(yè)面臨的融資約束水平相對較高時，一方面，企業(yè)的研發(fā)活動會更有可能被擱置或終止;而另一方面，由于面臨的融資約束水平相對較高，企業(yè)的可動用資金相對減少，因而，企業(yè)經(jīng)營者的投資決策可能會更加謹(jǐn)慎，從而提高企業(yè)研發(fā)活動的投資效率。因此，總的來說，當(dāng)企業(yè)面臨

3、的融資約束水平相對較高時，企業(yè)研發(fā)投入對其股票收益率的影響就顯得相對比較復(fù)雜。
　　基于以上問題，通過梳理、歸納并總結(jié)相關(guān)的研究成果，本文以2010-2012年度我國滬深兩市A股股票市場上市公司為研究樣本，基于經(jīng)典Fama-MacBeth(FM)三因素回歸模型，借鑒Li(2011)等人的研究成果，對基本三因素回歸模型進行了進一步的改進，加入了企業(yè)面臨的融資約束水平以及研發(fā)投入這兩個重要解釋變量，主要研究了以下三個問題:第一，在我國

4、滬深兩市A股股票市場中，企業(yè)面臨的融資約束水平對其股票收益率的影響;第二，在我國滬深兩市A股股票市場中，企業(yè)的研發(fā)投入對其股票收益率的影響;在第三，我國滬深兩市A股股票市場中，企業(yè)面臨的融資約束水平對研發(fā)投入與股票收益率之間關(guān)系的影響。
　　通過實證檢驗，本文發(fā)現(xiàn):在其他條件不變的情況下，上市公司面臨的融資約束水平與其股票收益率之間呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系;而只有在面臨融資約束水平較高的上市公司中，上市公司的研發(fā)投入才與其股票收益率之間呈