資產(chǎn)證券化之資產(chǎn)分割研究.pdf

1、作為近30年來世界金融領(lǐng)域最重大的金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化憑借它獨特的組織構(gòu)架，打通了一條低風險、高效率的新融資渠道。資產(chǎn)證券化以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，通過特殊目的機構(gòu)向投資人發(fā)行債券進行融資。它之所以對投資人有吸引力，全依賴其風險隔離的特殊架構(gòu)。風險隔離機制的目的就是要將融資人的個人信用風險隔離在投資人所投資產(chǎn)之外，保證資產(chǎn)的安全，保障投資人的利益。就該風險隔離機制的原理，自資產(chǎn)證券化傳入我國以來，學者就其理論進行了多方的討論。大部

2、分學者認為，該風險隔離機制是通過組合現(xiàn)有的擔保制度--——將投資人利益固定在擔保物之上，通過擔保的優(yōu)先受償原則來保障投資人獲得利益。然而通過研究資產(chǎn)證券化的起源及其宗旨，可以知道，正是由于擔保制度在資產(chǎn)證券化的故鄉(xiāng)——美國的諸多限制，才導致資產(chǎn)證券化制度的出現(xiàn)。而且資產(chǎn)證券化制度自出現(xiàn)以來，就慢慢地走出了其原先的局限，開始作為現(xiàn)今加速資產(chǎn)流轉(zhuǎn)、盤活各種資產(chǎn)的工具。所以，資產(chǎn)證券化的核心風險隔離絕不可能僅僅是擔保的組合，而應是一種為我們所

3、熟悉的資產(chǎn)分割原理。本文的核心就是要解釋資產(chǎn)分割如何作為資產(chǎn)證券化風險隔離機制的原理。 前言部分簡要地介紹了資產(chǎn)證券化制度及其現(xiàn)實意義，引出資產(chǎn)證券化的核心制度理論是資產(chǎn)分割。 第一部分集中介紹了資產(chǎn)分割的含義，分類以及運作模式。所謂“資產(chǎn)分割”，是指資產(chǎn)持有者獨立分割出來后新成立的法律主體，得以自己名義持有資產(chǎn)，且該法律主體的債權(quán)人就法律主體的資產(chǎn)，相對于法律主體的股東債權(quán)人具有優(yōu)先的地位。它通過設立獨立的法律主體，將

4、投資人的個人信用和他的投資(該獨立的法律主體)風險分割開來。在投資人就該法律主體對外承擔有限責任的同時，也必須待法律主體的債權(quán)人滿足債權(quán)后才能分得法律主體的剩余利潤。資產(chǎn)分割可以分積極性資產(chǎn)分割和消極性資產(chǎn)分割兩類來解釋。它雖然聽起來比較陌生，可早已經(jīng)被我們廣泛地運用到公司、信托及合伙制度架構(gòu)中來。 第二部分運用第一部所分界定的資產(chǎn)分割來解釋資產(chǎn)證券化風險隔離機制的運作，說明完成資產(chǎn)證券化風險隔離的是資產(chǎn)分割而非擔保。資產(chǎn)證券化

5、通過設立獨立法律地位的特殊目的機構(gòu)并完成原始權(quán)益人與特殊目的機構(gòu)之間的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移實現(xiàn)資產(chǎn)分割。此時，原始權(quán)益人作為特殊目的機構(gòu)的股東要遵守資產(chǎn)分割分配風險的原則。當原始權(quán)益人出現(xiàn)破產(chǎn)時，原始權(quán)益人的債權(quán)人不能直接追及特殊目的機構(gòu)的資產(chǎn)，從而讓資產(chǎn)證券化投資人避免了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風險。文章在本部分也介紹了其他學者認為資產(chǎn)證券化破產(chǎn)隔離的核心理論是權(quán)利質(zhì)押或者讓與擔保等擔保制度的觀點。但通過將資產(chǎn)分割與擔保在資產(chǎn)證券化在制度中比較研究，文章

6、指出雖然擔保與資產(chǎn)分割都能夠在不同程度上確保證券化資產(chǎn)的安全，卻只有資產(chǎn)分割才能不僅迎合資產(chǎn)證券化盤活資產(chǎn)的宗旨，而且彌補擔保制度的多方不足——擔保破產(chǎn)重整及破產(chǎn)別除權(quán)等。 第三部分討論資產(chǎn)證券化制度如何實現(xiàn)資產(chǎn)分割，分別介紹了資產(chǎn)分割所要求的法律主體——特殊目的機構(gòu)及資產(chǎn)分割的過程——真實銷售。資產(chǎn)證券化制度設立一個特殊目的機構(gòu)作為原始權(quán)益人和證券投資人之間的中介，它即是資產(chǎn)分割原理中獨立存在的法律主體，擁有資產(chǎn)并發(fā)行證券。為

7、確保資產(chǎn)分割原理的效果，原始權(quán)益人與特殊目的機構(gòu)之間必須嚴格區(qū)分，資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移方式必須達到“真實銷售”的標準，使特殊目的機構(gòu)徹底擺脫原始權(quán)益人對其證券化資產(chǎn)的控制。 第四部分結(jié)合中國實際法律環(huán)境，對比了特殊目的機構(gòu)的三種組織模式以及真實銷售的四種實現(xiàn)方式，指出在我國實現(xiàn)資產(chǎn)證券化資產(chǎn)分割通過信托制度是最合理的構(gòu)架模式。信托是資產(chǎn)分割程度最高的一種模式，資產(chǎn)分割程度越高資產(chǎn)證券化風險隔離的程度越高。在我國越來越成熟的信托法律制度的環(huán)