資本市場錯誤定價與公司財務(wù)政策——基于中國上市公司的實證研究.pdf

1、資本市場并非完全有效的理論得到越來越多的研究支持。這一理論對公司財務(wù)的意義在于資本市場錯誤定價會對公司的財務(wù)決策產(chǎn)生重要影響。本文以資本市場定價偏誤為主線，探討資本市場錯誤定價對公司財務(wù)政策的影響及其經(jīng)濟(jì)后果。圍繞這條主線，本文就錯誤定價與公司融資決策、錯誤定價與資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整、定向增發(fā)中的大股東反向擇時行為、錯誤定價與公司的股票股利政策等四個議題進(jìn)行了深入探討。本文的主要內(nèi)容和觀點如下:
　　第1章是本文的導(dǎo)論，介紹了研究背景

2、及意義，闡述了具體的研究內(nèi)容以及學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)和創(chuàng)新。
　　第2章從資本市場錯誤定價對公司財務(wù)政策影響的角度對現(xiàn)有的相關(guān)研究進(jìn)行了全面的梳理，從而為更好地探討現(xiàn)有研究的不足、本文潛在的貢獻(xiàn)以及未來研究的方向奠定了基礎(chǔ)。
　　第3章旨在研究資本市場錯誤定價對公司融資決策的影響。本章認(rèn)為在類似中國這樣的新興資本市場上，公司的再融資對象既可能是外部的財務(wù)投資者，也可能是上市公司的控股股東或大股東，因而公司股價向下或向上的估值偏誤都可能對

3、公司的融資決策產(chǎn)生影響。研究發(fā)現(xiàn):第一，股價高估的公司進(jìn)行了比較多的股權(quán)融資;其次，股價低估同樣會成為上市公司進(jìn)行股權(quán)融資的機(jī)會窗口，這可能和融資對象為大股東相關(guān);第三，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為國有、規(guī)模較大的公司以及面臨的融資約束較弱的公司更可能利用資本市場的估值偏誤進(jìn)行股權(quán)融資。第四，對于債務(wù)融資，無論公司面臨的融資約束水平高低，均表現(xiàn)出股價被低估得越嚴(yán)重，越傾向于使用債務(wù)融資的規(guī)律。
　　第4章將股價高估或低估視為影響股權(quán)融資成本的一個影

4、響因素，在資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的理論框架下檢驗資本市場錯誤定價對資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的影響。通過研究發(fā)現(xiàn)，第一，股價高估且過度負(fù)債的公司會利用股價高估的時機(jī)進(jìn)行股權(quán)融資，從而以比較快的速度完成資本結(jié)構(gòu)調(diào)整;第二，股價高估且負(fù)債不足的公司在股價高估的時候向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度比較慢，這說明股價高估促進(jìn)了股權(quán)融資而非債務(wù)融資;第三，股價低估且過度負(fù)債的公司向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度也比較快，這與美國等成熟資本市場的研究發(fā)現(xiàn)不一致，說明股價低估也為上

5、市公司進(jìn)行股權(quán)融資實施資本結(jié)構(gòu)調(diào)整提供了時機(jī);第四，股價低估且負(fù)債不足的公司向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度也比較快，這說明股價低估導(dǎo)致上市公司更多地采取債務(wù)融資方式。
　　第5章試圖結(jié)合上市公司的具體再融資政策—定向增發(fā)，從大股東參與定向增發(fā)時如何利用資本市場錯誤定價的視角，揭示大股東傾向于在股價低估時參與定向增發(fā)的偏好規(guī)律。實證結(jié)果表明:第一，大股東更偏好在股價低估時參與定向增發(fā);并且，低估程度越大，大股東參與定向增發(fā)的積極性越高。第

6、二，在股價高估時大股東更傾向于選擇低比例認(rèn)購;并且，高估程度越大，大股東的認(rèn)購比例越低。低估的程度越大，大股東的認(rèn)購比例越高;第三，在大股東參與的定向增發(fā)中，定增之前的股價低估程度越大，后續(xù)的長期市場績效越好;第四，大股東以資產(chǎn)認(rèn)購參與的定向增發(fā)，其長期市場績效好于以現(xiàn)金認(rèn)購參與的定向增發(fā);第五，在大股東參與的定向增發(fā)中，民營公司增發(fā)后的長期市場績效顯著地高于國有公司增發(fā)后的長期市場績效。
　　第6章旨在從資本市場錯誤定價的角度為

7、股票股利（送轉(zhuǎn)）的動機(jī)提供一種新的解釋。本章從股票市場錯誤定價的角度重新考察了上市公司的送轉(zhuǎn)動機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果?；谑Ｓ嗍找婺Ｐ秃蛯崿F(xiàn)的財務(wù)信息構(gòu)建了反映股票估值偏誤的指標(biāo)，并據(jù)此將上市公司的送轉(zhuǎn)動機(jī)劃分為估值修復(fù)和操縱迎合兩類。研究發(fā)現(xiàn)，整體而言，估值修復(fù)是中國上市公司送轉(zhuǎn)的主要動機(jī);同時，存在股價未被低估、出于操縱迎合目的而實施送轉(zhuǎn)的公司。進(jìn)一步地，估值修復(fù)類送轉(zhuǎn)的短期公告效應(yīng)顯著高于操縱迎合類;操縱迎合類送轉(zhuǎn)的短期公告效應(yīng)雖為正，但