公司控制權(quán)收益問題研究.pdf

1、從理論上對(duì)公司控制權(quán)收益產(chǎn)生的基礎(chǔ)進(jìn)行了分析，建立了管理者控制權(quán)收益結(jié)構(gòu)模型和大股東控制權(quán)收益結(jié)構(gòu)模型，并且分析了公司內(nèi)部人與外部人在項(xiàng)目投資、資本結(jié)構(gòu)選擇和股利政策選擇三方面的利益沖突，比較分析了管理者與大股東在上述三方面的差異，研究了在兩者共享公司控制權(quán)條件下，兩者如何博弈獲取彼此控制權(quán)收益最大化過程。從實(shí)證角度選擇了在上海證券交易所上市的制造行業(yè)的公司作為研究的樣本，針對(duì)它們存在高額控制權(quán)收益問題進(jìn)行實(shí)證研究，分析了中國上市公司控

2、制權(quán)制度安排存在的缺陷，給出了上市公司控制權(quán)制度安排的變遷路徑。本文主要采用了邊際理論分析、博弈理論分析、數(shù)學(xué)微分理論分析、產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟(jì)學(xué)分析、制度經(jīng)濟(jì)學(xué)分析、實(shí)證分析、規(guī)范分析和法理分析等方法。 本文研究得出以下幾個(gè)結(jié)論： (1)在其它條件相同情況下，公司殘缺產(chǎn)權(quán)度與公司控制權(quán)收益成正相關(guān)，公司契約非對(duì)稱性程度與公司控制權(quán)收益成正相關(guān)，信息非對(duì)稱性程度與公司控制權(quán)收益成正相關(guān)，監(jiān)督收益共享程度與公司控制權(quán)收益成正相關(guān)。

3、 (2)管理者控制權(quán)收益由固定收入、獎(jiǎng)金、職務(wù)消費(fèi)、聲譽(yù)收益等組成。影響管理者控制權(quán)收益的因素有：資產(chǎn)規(guī)模、前期控制權(quán)收益、資產(chǎn)負(fù)債率、公司成長能力、關(guān)聯(lián)交易、法律保護(hù)程度等因素。公司管理者相對(duì)于公司外部利益主體，更偏愛權(quán)益融資，追求規(guī)模擴(kuò)大與多元化，實(shí)行低股利政策。如果管理者控制權(quán)收益中超額部分比例較大，則對(duì)公司業(yè)績會(huì)造成較大負(fù)面影響，相反，則對(duì)公司業(yè)績負(fù)面影響較小，整體上可能還會(huì)推動(dòng)公司業(yè)績上升。 (3)大股東控制權(quán)收益

4、由占用資金收益、擔(dān)保收益、關(guān)聯(lián)交易收益組成。影響大股東控制權(quán)收益的因素有：資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)、法律保護(hù)程度、公司成長能力、獨(dú)立董事數(shù)額、是否控股、是否國有、是否存在外部股東等。大股東相對(duì)于公司外部利益主體，更偏愛權(quán)益融資，追求規(guī)模擴(kuò)大與多元化，實(shí)行低股利政策。大股東控制權(quán)收益有損于公司業(yè)績的提升。 (4)雖然大股東與管理者在項(xiàng)目投資、資本結(jié)構(gòu)選擇、股利政策三方面具有相同偏好，但它們之間也存在選擇程度上的差異。管理者追求

5、上述目標(biāo)需要考慮其控制權(quán)的穩(wěn)定性，以及公司業(yè)績下降對(duì)其聲譽(yù)收益影響問題，而大股東短期不會(huì)考慮公司業(yè)績對(duì)它的控制權(quán)穩(wěn)固性影響。因此，管理者追求規(guī)模擴(kuò)大與業(yè)務(wù)多元化要求小于大股東相對(duì)應(yīng)要求。管理者控制權(quán)收益對(duì)公司業(yè)績的負(fù)面影響，遠(yuǎn)小于大股東控制權(quán)收益對(duì)公司業(yè)績的負(fù)面影響。 (5)在大股東與管理者共享控制權(quán)條件下，如果它們?cè)跊Q策前不能相互進(jìn)行信息溝通，則大股東會(huì)選擇不獲取控制權(quán)收益，管理者會(huì)選擇不獲取超額控制權(quán)收益。上述均衡屬于公司最

6、優(yōu)均衡，它有利于社會(huì)福利最大化。因?yàn)楝F(xiàn)實(shí)中存在較多相互進(jìn)行信息溝通的條件，所以，它們都不會(huì)選擇不獲取高額控制權(quán)收益的行為決策，并且它們會(huì)盡量謀求控制權(quán)收益共享的最大化。在混合戰(zhàn)略博弈條件下，它們會(huì)選擇與對(duì)方對(duì)應(yīng)的混合戰(zhàn)略結(jié)構(gòu)。 (6)中國上市公司并不存在嚴(yán)重的管理者控制權(quán)收益問題。上市公司管理者控制權(quán)收益與公司慣性因子成正相關(guān)。上述表明公司資產(chǎn)規(guī)模越大，或者前期管理者控制權(quán)收益越高，則當(dāng)期管理者控制權(quán)收益越大。上市公司管理者控制

7、權(quán)收益與現(xiàn)金流因子成負(fù)相關(guān)。上述表明公司成長能力越強(qiáng)，則會(huì)導(dǎo)致公司富余現(xiàn)金流減少，從而導(dǎo)致管理者控制權(quán)收益減少。上市公司管理者控制權(quán)收益與資本結(jié)構(gòu)因子成正相關(guān)。上述表明，債務(wù)資本對(duì)公司管理者的約束性并不強(qiáng)，公司管理者偏愛權(quán)益融資的傾向要低于大股東。上市公司管理者控制權(quán)收益與關(guān)聯(lián)交易成正相關(guān)。上述表明公司管理者與大股東存在合謀控制權(quán)收益最大化的傾向。上市公司管理者控制權(quán)收益與公司監(jiān)督因子成正相關(guān)。上述表明，公司內(nèi)部監(jiān)督對(duì)管理者已失去了約束

8、作用。上市公司管理者控制權(quán)收益與公司業(yè)績成弱性正相關(guān)。上述表明，公司管理者控制權(quán)收益問題并不嚴(yán)重，它對(duì)公司業(yè)績產(chǎn)生的消極影響有限。 (7)中國上市公司存在較嚴(yán)重的大股東控制權(quán)收益問題。在其它條件相同的情況下，控股公司的大股東控制權(quán)收益，高于非控股公司的大股東控制權(quán)收益，國有控股公司的大股東控制權(quán)收益，高于非國有控股公司的大股東控制權(quán)收益，不存在持有5％以上權(quán)益比例的外部股東的公司大股東控制權(quán)收益，高于存在持有5％以上權(quán)益比例的外

9、部股東的公司大股東控制權(quán)收益，大股東擔(dān)任公司管理者相對(duì)于大股東不擔(dān)公司任管理者，前者的控制權(quán)收益高于后者的控制權(quán)收益。公司規(guī)模與大股東控制權(quán)收益成正關(guān)系。公司資產(chǎn)負(fù)債率與大股東控制權(quán)收益成負(fù)相關(guān)，上述說明債務(wù)資本對(duì)大股東具有較強(qiáng)的制約性。第一股東權(quán)益比例與大股東控制權(quán)收益成正相關(guān)。公司成長能力與大股東控制權(quán)收益成負(fù)相關(guān)。大股東控制權(quán)收益與公司業(yè)績成顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，上述說明，大股東控制權(quán)收益對(duì)公司業(yè)績提升明顯不利。 (8)中國上市

10、公司存在較嚴(yán)重的控制權(quán)收益問題，主要就是因?yàn)橹袊鲜泄究刂茩?quán)制度安排存在諸多缺陷。公司控制權(quán)分配失衡。上述導(dǎo)致了上市公司存在“一股獨(dú)大”和超強(qiáng)控制權(quán)問題。嚴(yán)重的信息非對(duì)稱性。中國信息披露制度在披露內(nèi)容、披露時(shí)間、信息披露制約性等方面存在不足，導(dǎo)致公司內(nèi)部人與外部人存在較大的信息非對(duì)稱性問題。監(jiān)督制約性差。一方面，外部監(jiān)督機(jī)構(gòu)缺乏監(jiān)督的激勵(lì)，從而導(dǎo)致公司內(nèi)部人獲取高額控制權(quán)收益被發(fā)現(xiàn)的概率降低，另一方面，外部監(jiān)督機(jī)構(gòu)對(duì)上述行為的懲罰成本

11、偏小。上述兩方面使公司內(nèi)部人獲取高額控制權(quán)收益的風(fēng)險(xiǎn)成本不高。大宗股權(quán)交易成本較大。大宗股權(quán)交易存在流通股比例較小，大宗股權(quán)交易費(fèi)用較大，交易程序復(fù)雜，交易時(shí)間較長等問題。經(jīng)理人才市場缺乏活躍性。上述導(dǎo)致經(jīng)理人才供求雙方的更換成本較大，從而不利于公司大股東與管理者形成有效的相互牽制的關(guān)系。外部融資市場的寬容性。中國對(duì)存在較大控制權(quán)收益問題的公司，并沒有給予相應(yīng)的外部融資限制。 (9)非正?？刂茩?quán)收益治理的制度安排有：建立削弱大股