fof專題系列報(bào)告之六：基于指數(shù)重構(gòu)的債券基金收益分解八因子模型-20180410-光大證券-21頁

1、敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明 -1- 證券研究報(bào)告 2018 年 4 月 10 日 金融工程 基于指數(shù)重構(gòu)的債券基金收益分解八因子模型 ——FOF 專題系列報(bào)告之六 金融工程深度 作為 FOF 專題系列報(bào)告中第一篇關(guān)于基金篩選的報(bào)告， 本文以開放式債券型基金為主要研究對(duì)象，從戰(zhàn)術(shù)角度出發(fā)，研究如何從時(shí)間序列角度對(duì)債券型基金的收益進(jìn)行合理分解，并探討是否可獲得優(yōu)選債券型基金的 alpha 因子。 ? 債券基金規(guī)模 債券基金規(guī)模穩(wěn)增， 標(biāo)

2、的資產(chǎn)種類 穩(wěn)增， 標(biāo)的資產(chǎn)種類豐富 豐富。 我國債券型基金數(shù)量和規(guī)模在過去的 10 年中快速增長(zhǎng)。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)顯示，截止至 2018 年 2 月底我國債券型基金已達(dá)到 1209 只，占全市場(chǎng)所有公募基金數(shù)量的25.07%；其資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到 16,174.47 億元，占全市場(chǎng)所有公募基金規(guī)模的 14.30%。其中，中長(zhǎng)期純債基金和混合債券型二級(jí)基金占據(jù)了開放式債券型基金數(shù)量的 90%左右。債券型基金不同于股票型基金，債券作為核心標(biāo)

3、的資產(chǎn)，其種類和結(jié)構(gòu)復(fù)雜度與股票市場(chǎng)截然不同。? 從標(biāo)的資產(chǎn)出發(fā)， 探尋 從標(biāo)的資產(chǎn)出發(fā)， 探尋債券 債券型基金收益分解因子 基金收益分解因子。 債券型基金的標(biāo)的資產(chǎn)主要分為固定收益類、權(quán)益類和現(xiàn)金類三大板塊，其中債券占據(jù)了其資產(chǎn)凈值的 80%以上。利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)是影響債券收益的最主要因素，從利率期限結(jié)構(gòu)理論出發(fā)：債券收益率曲線的平行移動(dòng)（Rlevel） 、非平行移動(dòng)（Rslope、Rcurvature）涵蓋了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和期限管理風(fēng)險(xiǎn)

4、；從債券信用評(píng)級(jí)出發(fā)：信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（Rcredit）和信用利差帶來的違約風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償（Rdefault）作為信用影響因素兩個(gè)代表性因子。此外，少量的權(quán)益資產(chǎn)和現(xiàn)金資產(chǎn)則分別用股票市場(chǎng)和貨幣基金市場(chǎng)指數(shù)籠統(tǒng)指代。? 基于指數(shù)重構(gòu)的債券型基金收益分解因子構(gòu)造 基于指數(shù)重構(gòu)的債券型基金收益分解因子構(gòu)造。選定了利率期限結(jié)構(gòu)變動(dòng)因素、信用風(fēng)險(xiǎn)因素、權(quán)益市場(chǎng)因素和貨幣市場(chǎng)因素四大類共八個(gè)因子后，通過構(gòu)造免疫策略對(duì)股票、債券和貨幣市場(chǎng)指數(shù)收益率進(jìn)行重構(gòu)，

5、剔除因子之間的相關(guān)性，獲得最終的債券基金收益分解八因子。除了可轉(zhuǎn)債因子和權(quán)益因子外，其他六個(gè)因子的凈值走勢(shì)基本與中債-總財(cái)富指數(shù)呈正向或反向一致的趨勢(shì)。其中，衡量利率曲線結(jié)構(gòu)斜率變化、凹凸性變化和違約風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)娜齻€(gè)因子風(fēng)險(xiǎn)收益結(jié)構(gòu)表現(xiàn)突出。? 時(shí)間序列上滾動(dòng)回歸， 尋找債券基金收益的 時(shí)間序列上滾動(dòng)回歸， 尋找債券基金收益的 alpha。 借鑒股票多因子體系的研究方法，以基金凈值收益率為因變量，以構(gòu)造的八個(gè)因子為自變量，在時(shí)間序列上做回

6、歸取殘差（residual） 。通過對(duì)樣本內(nèi) 694 只基金做回測(cè)發(fā)現(xiàn)：向前回溯的窗口長(zhǎng)度為 20 個(gè)交易日時(shí)，回歸模型的擬合效果最好，并且獲得的 alpha 因子均勻分布在零點(diǎn)兩側(cè)，基本滿足回歸模型的正態(tài)性假設(shè)。通過 alpha 因子進(jìn)行基金優(yōu)選及構(gòu)建 FOF 投資組合的策略效果將在后續(xù)的報(bào)告中逐步呈現(xiàn)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示： 風(fēng)險(xiǎn)提示： 本報(bào)告數(shù)據(jù)均來自于歷史公開數(shù)據(jù)， 僅基于歷史數(shù)據(jù)搭建策略，模型及因子隨經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化存在失效的風(fēng)險(xiǎn)。分析師

7、 劉均偉 (執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0930517040001) 021-22169151 liujunwei@ebscn.com 聯(lián)系人 古翔 021-22169325 guxiang@ebscn.com 相關(guān)研究 《基于 RSRS 策略改進(jìn)的資產(chǎn)配置研究》 --FOF 專題系列報(bào)告之五 · · · · · · · · · · &#

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9、置》 --FOF 專題系列報(bào)告之四 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·

10、 · · · · · · · · ·2017-09-01 《量化資產(chǎn)配置與 FOF 投資》--FOF 專題 系列報(bào)告之三 · · · · · · · · · · · · · · · · &#

11、183; · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·2017-07-25 《目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)引關(guān)注，目標(biāo)日期待時(shí)機(jī)》 --FOF 系列報(bào)告研究之二 · · · 

12、3; · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·

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14、83; · · · · · · · · · · · · · · ·2017-06-05 2018-04-10 金融工程 敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明 -3- 證券研究報(bào)告 圖目錄 目錄 圖 1：2007-2018 年我國債券型基金數(shù)量及增速變化 .....................

15、......................................................................... 5 圖 2：2007-2018 年我國債券型基金規(guī)模及增速變化 .............................................................................................. 5 圖 3：我國債券型基金存量數(shù)據(jù)（數(shù)

16、量及規(guī)模占比）............................................................................................... 6 圖 4：我國開放式債券型基金分類（Wind 開放式基金分類） ..................................................................................

17、7 圖 5：我國開放式債券型基金數(shù)量分布（Wind 開放式基金分類） .......................................................................... 7 圖 6：我國債券型基金主要投資標(biāo)的（不完全列舉）....................................................................................

18、........... 8 圖 7：債券收益率曲線變化示意圖 .......................................................................................................................... 10 圖 8：債券收益分解因子構(gòu)造概覽 ............................................

19、.............................................................................. 12 圖 9：構(gòu)造債券基金收益分解因子基礎(chǔ)指數(shù)相關(guān)系數(shù)圖 ......................................................................................... 15 圖 10：債券基金收益分解因子凈值曲

20、線 ................................................................................................................ 16 圖 11：債券基金收益分解因子風(fēng)險(xiǎn)收益分布 ................................................................................

21、......................... 16 圖 12：債券基金回歸模型 R2 與 Alpha 因子散點(diǎn)圖（T = 20, 60, 80, 120） .......................................................... 18 圖 13：債券基金回歸模型 Alpha 因子分布直方圖（T = 20, 60, 80, 120） ..........................