風險資本市場中的投融資機制研究.pdf

1、近二十年來風險資本市場獲得了長足的發(fā)展,這既要歸功于高新技術產業(yè)的興起和技術創(chuàng)新速度的不斷加快,也要歸功于金融市場監(jiān)管方式的轉變和金融產品的不斷推陳出新。與風險資本市場生機勃勃的發(fā)展態(tài)勢相比,相關理論研究的發(fā)展卻相滯后,部分理論研究與實證分析結論迥異,將風險資本市場作為有機整體的研究亦不多見。我國近年來正在著力于風險資本市場的培育,在這樣的背景下對風險資本市場的運行機制研究具有較強的理論及實踐指導意義。
　　 本文從風險投資機構

2、的視角出發(fā),研究了風險資本市場中的投融資機制。首先通過實物期權方法從估值方法和投資時機兩方面分析了投資機制中風險管理方法的設計,再從籌資機制的制度沿革和風險投資網絡的形成特征兩個方面分析了投資機制中風險分擔方法的設計,并以此為基礎通過社會網絡方法剖析了風險資本市場的系統(tǒng)性風險。
　　 本文的主要貢獻和創(chuàng)新如下:
　　 ①價值漏損是指期權合約持有者沒有得到標的資產持有收益率和現金流的現象。目前的研究中實物期權價值多由動態(tài)復

3、制方法決定,這種方法決定了在期權和復制組合之間不存在套利機會,因此價值漏損問題便無從考慮。而實際上,很多實物資產都存在價值漏損現象,比如股利分紅或利息等。價值漏損的存在會改變標的實物資產價值的演化路徑,從而影響到期權價值和項目價值。因此本文針對這一問題,對CA方法進行了相應的調整,以二叉樹模型與決策樹為基礎建立了一個包含價值漏損的實物期權定價方法。并通過一個應用實例,將所建立的方法與傳統(tǒng)CA方法的計算結果進行了對比。實驗結果表明,含有價

4、值漏損的實物期權定價模型更能反映影響期權價值的實體資產真實回報的變化情況。
　　 ②就風險對投資時機的影響問題而言,現有文獻中理論分析與實證結果存在較大的分岐。本文從實物期權理論的視角出發(fā),以新興技術項目投資為背景,建立了新興技術項目的期權定價模型,給出了新興技術項目最佳投資時機和投資規(guī)模的表達式,并以此為基礎探討了風險對投資時機的影響規(guī)律,指出分岐不但源于競爭方式的考慮,還源于實物期權理論中投資機會永生和資產價格隨機游走的假設

5、。該部分研究工作以Goto和Takashima于2009所建立的期權評價模型為基礎,但做了如下的創(chuàng)新:其一,考慮到技術分裂速度的加快和風險資本的進入會導致新興技術的商業(yè)化周期縮短,限定了新興技術項目的有效投資時間,在模型中引入了投資時限變量;其二,考慮到新興技術項目以高技術風險和高市場風險并存為特征,在刻畫其資產價格走勢時兼顧了價格的多變性和資產的內生價值,將價格過程視作由外生性因素和內生性因素共同發(fā)揮作用的隨機過程;其三,模型結果表明

6、隨風險增加,最優(yōu)投資時機會呈現出先提前再延遲的規(guī)律,這一結果能夠從實物期權理論的視角解釋傳統(tǒng)理論與實證結果所產生的分岐;其四,指出了投資時限對投資時機的影響規(guī)律。
　　 ③已有的研究成果多限于對風險資本產業(yè)的各個環(huán)節(jié)或側面的研究,把風險資本市場作為一個整體的研究尚不多見,本文從整體市場的角度對風險資本運行機制進行系統(tǒng)分析,探討了籌資機制所造成的展期風險隨風險投資網絡傳染的情形,并從社會網絡的視角研究了風險投資網絡結構對風險資本市

7、場系統(tǒng)性風險的影響,該部分研究工作以Wagner兩銀行模型為基礎。Wagner研究了各銀行資產組合的相關性,指出風險分攤策略會增加系統(tǒng)性風險,本文在其研究基礎上做了如下創(chuàng)新:其一,本文偏重于網絡結構對系統(tǒng)性風險的影響分析,模型中系統(tǒng)由多個風險投資機構組成,根據風險管理機制形成了網絡連接;其二,本文中系統(tǒng)性風險源于跨期風險分擔機制所造成的展期風險;其三,本文設計的擠兌模式是分階段進行的,能較好符合自促成傳染效應的本義;其四,模型分析的基礎