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文檔簡介
1、買賣價(jià)差是流動(dòng)性的直接度量指標(biāo)。本文在對(duì)買賣價(jià)差的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行綜述的基礎(chǔ)上,發(fā)現(xiàn)雖然已有文獻(xiàn)得到了一些有益的結(jié)果,但國內(nèi)目前尚少從價(jià)差成分角度出發(fā)分析價(jià)差性質(zhì)再到以此為視角分析非對(duì)稱信息與資產(chǎn)收益之間關(guān)系的系統(tǒng)性研究。且已有的部分價(jià)差分解研究所采用的估計(jì)模型并不適用于中國股市這樣的訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng);另一方面,已有對(duì)非對(duì)稱信息的研究中通常引入PIN等一系列描述知情交易者參與概率的指標(biāo),尚少使用價(jià)差中逆向選擇成分度量非對(duì)稱信息,并以此分析其與資
2、產(chǎn)收益的關(guān)系。本文結(jié)合中國證券市場(chǎng)實(shí)際情況,進(jìn)一步對(duì)中國股市買賣價(jià)差的分解及其應(yīng)用進(jìn)行了較深入的研究。主要研究內(nèi)容包括:
⑴引入較適合于訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的買賣價(jià)差分解模型進(jìn)行實(shí)證分析,考察價(jià)差各成分的日內(nèi)變化模式;并基于價(jià)格對(duì)樣本股票進(jìn)行分組,比較不同價(jià)格區(qū)間股票價(jià)差成分的差異。研究結(jié)論表明,開盤時(shí)市場(chǎng)信息非對(duì)稱程度較大,逆向選擇成本較高:經(jīng)過一段時(shí)間的信息釋放,逆向選擇成本下降;收盤前一個(gè)時(shí)段,出于對(duì)非交易時(shí)段信息產(chǎn)生及變化
3、的不確定預(yù)期,市場(chǎng)上的噪聲交易及信息迅速增加,使得不知情交易者不得不提高逆向選擇預(yù)期。因此,日內(nèi)逆向選擇成本曲線表現(xiàn)為略微斜置的“L”形,加之訂單處理成本值相對(duì)穩(wěn)定,在二者共同作用下,日內(nèi)價(jià)差曲線也表現(xiàn)為斜置的“L”形。這和國外報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)和其它訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的“U”形價(jià)差曲線的成因存在著較大差異。此外,根據(jù)價(jià)格分組的研究結(jié)果顯示逆向選擇成本在價(jià)差中的比例隨著股價(jià)增加而增大,表明高價(jià)股價(jià)差含有更高比例的非對(duì)稱信息。同時(shí),滬市的逆向選擇成本
4、在價(jià)差中的比例為62%,高于香港股市(33%)和東京股市(49%),表明從整個(gè)市場(chǎng)范圍內(nèi)降低信息非對(duì)稱程度已迫在眉睫。
⑵對(duì)價(jià)差成分的影響因素進(jìn)行實(shí)證研究,分析交易量、交易活躍程度、訂單不平衡程度以及風(fēng)險(xiǎn)對(duì)價(jià)差成分的影響,據(jù)此進(jìn)一步考察這些因素對(duì)價(jià)差的影響。研究結(jié)論表明,交易量、成交筆數(shù)、訂單不平衡程度等因素會(huì)顯著影響價(jià)差中的逆向選擇成分,但成交筆數(shù)和訂單不平衡程度不會(huì)影響非信息成分;成交筆數(shù)(或平均每筆交易量)是影響價(jià)差
5、及其成分的重要因素,而異常交易量不是顯著因素;同時(shí)影響逆向選擇成本和非信息成本的因素也顯著影響價(jià)差。因此,對(duì)監(jiān)管層而言,對(duì)股票買賣價(jià)差(表征交易成本)的關(guān)注應(yīng)重點(diǎn)著眼于影響逆向選擇成本的因素。
⑶從價(jià)差分解的視角分析非對(duì)稱信息與超額收益率的關(guān)系。借鑒Fama&French(1993)的思想,分析逆向選擇成分表征的非對(duì)稱信息與個(gè)股超額收益之間的關(guān)系;按個(gè)股流通市值和賬面市值比的大小,并以同樣的方法分析各子樣本數(shù)據(jù),以分析其對(duì)
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