銀行業(yè)2019年度投資策略大智若愚，大巧不工

1、一、低估值：機會還是陷阱？....................................................................................4（一）價值陷阱，來自中國華融的慘痛教訓....................................4（二）銀行會成為價值陷阱嗎？貸款結構已有質變..............................6（三）監(jiān)管讓銀行被動成為價

2、值陷阱？“一二五”擔憂過度.........................8二、十年復盤：那些年經(jīng)歷的回撤.............................................................................9（一）銀行股十年復盤.....................................................10（二）從漲跌幅和估值兩個角度看回撤底線....

3、...............................12三、基本面展望：2019年緩慢回落.........................................................................13（一）凈息差：小幅回落...................................................13（二）手續(xù)費：逐季走高....................

4、...............................16（三）資產(chǎn)質量：壓力上升，分化加大.......................................18四、投資建議：大智若愚，大巧不工........................................................................19一、低估值：機會還是陷阱？低估值的銀行是否會淪為價值陷阱？經(jīng)濟沒有全面崩潰情況

5、下可能性很小。1）銀行信貸結構已有質的變化。上一輪20122016年的不良周期中，低端制造業(yè)鏈條的不良暴露程度最大，制造業(yè)往上游延伸是采礦業(yè)、往下游延伸是批發(fā)零售。截至1H18三“高”行業(yè)貸款合計占比為18.8%，較2014年末降低10pc，騰挪出來的空間給了零售，而上一輪經(jīng)濟下行周期表明零售貸款不良率波動遠低于對公貸款；2）“一二五”政策并非硬性考核。市場擔心監(jiān)管再次搞“運動式”的硬性攤派，從而使銀行被動“背鍋”。實際上我們調研反饋“

6、一二五”只是方向性指引，政策目的不是要求銀行提升風險偏好給資質差的民企放款，而是希望銀行將降的過低的風險偏好糾正回適度水平。（一）價值陷阱，來自中國華融的慘痛教訓什么是價值陷阱？價值陷阱，是指股價較高點雖然有很大幅度的下跌，估值看起來也挺便宜了，投資者買入低價資產(chǎn)抄底，但隨后卻發(fā)現(xiàn)，股票價格還是一蹶不振，甚至一降再降。直到上市公司發(fā)布業(yè)績，同比大幅下滑，估值瞬間又變得不便宜。價值陷阱其實是我們買入了看似便宜，卻實質上非常昂貴的股票。來自

7、中國華融的慘痛教訓。今年的中國華融就是價值陷阱的典型案例，原本以為隨著商業(yè)銀行不良資產(chǎn)供給增加，AMC有望迎來不良資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務的擴張周期，但實際上華融的股價從2月以來就開始持續(xù)下跌，半年不到跌幅接近一半，8月12日公司發(fā)布業(yè)績預警，半年度利潤同比明顯下滑，8月底中報披露，業(yè)績同比下降95%。圖1：華融今年股價持續(xù)創(chuàng)新低圖2：華融PB越跌越低，PE越跌越“貴”動態(tài)PE60%40%20%0%20%40%18動態(tài)PB（右軸）161412108

8、64201.210.80.60.40.2060%資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券中國華融中國信達2015112016022016052016082016112017022017052017082017112018022018052018082018112016012016032016052016072016092016112017012017032017052017072017092017112018012018