兩權(quán)分離度及其對(duì)上市公司業(yè)績(jī)與關(guān)聯(lián)交易狀況的影響——基于終極控制人角度的研究.pdf

1、近年來的研究發(fā)現(xiàn)，世界上大多數(shù)國(guó)家的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不是分散而是集中的，金字塔結(jié)構(gòu)也成為大部分公司的股權(quán)特點(diǎn)。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的這一變化，使公司治理研究的焦點(diǎn)從股東與經(jīng)理層之間的代理問題轉(zhuǎn)移到大股東與中小股東之間的利益沖突。當(dāng)代公司理論認(rèn)為，在股權(quán)集中的結(jié)構(gòu)下，控股股東通過金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)、交叉持股、差異股權(quán)等工具，使其“剩余控制權(quán)”與“剩余索取權(quán)”發(fā)生分離，這種分離被稱為新的“兩權(quán)分離”。當(dāng)控股股東的控制權(quán)大于現(xiàn)金流量權(quán)時(shí)，通過轉(zhuǎn)移上市公司資源

2、所獲得的好處大于因現(xiàn)金流量權(quán)的存在而遭受的損失，控股股東就有動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)移上市公司的資源，對(duì)小股東實(shí)施掠奪，謀取控制權(quán)收益。 本文從終極控制人的角度來定義兩權(quán)分離度，并以此為起點(diǎn)研究其對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)以及企業(yè)關(guān)聯(lián)交易的影響，力求尋找一個(gè)有利于提升企業(yè)業(yè)績(jī)、抑制非公允關(guān)聯(lián)交易、保護(hù)中小股東利益的兩權(quán)分離度與股權(quán)安排。論文依據(jù)2003-2004年我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、業(yè)績(jī)表現(xiàn)、公司治理與關(guān)聯(lián)交易等方面的數(shù)據(jù)，采用理論分析、描述性統(tǒng)計(jì)與多元回歸

3、假設(shè)檢驗(yàn)等方法，分析我國(guó)上市公司兩權(quán)分離度的影響因素、兩權(quán)分離度與企業(yè)業(yè)績(jī)的關(guān)系以及兩權(quán)分離度對(duì)企業(yè)關(guān)聯(lián)交易的影響。 在關(guān)于我國(guó)企業(yè)兩權(quán)分離度決定因素的研究中，得到這樣的結(jié)論：上市公司終極控制人兩權(quán)分離度的大小主要取決于上市公司的企業(yè)規(guī)模、企業(yè)資產(chǎn)可控性、現(xiàn)金流狀況、企業(yè)發(fā)展前景、第一大股東持股比例、終極控制人控制層級(jí)與股權(quán)性質(zhì)。其中：(1)企業(yè)規(guī)模越大、資產(chǎn)的可操控性越強(qiáng)，其兩權(quán)分離度也就越大。(2)上市公司的現(xiàn)金流狀況與發(fā)展

4、前景比較好時(shí)，終極控制人會(huì)增加其所有權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)比例，相應(yīng)的兩權(quán)分離度就會(huì)減小。(3)第一大股東持股比例越大的上市公司其兩權(quán)分離度會(huì)越小；而終極控制人的控制層級(jí)越多、控制鏈條越長(zhǎng)，兩權(quán)分離度就會(huì)越大；國(guó)有終極控股的上市公司的兩權(quán)分離度要明顯小于民營(yíng)控股的上市公司。 上市公司的業(yè)績(jī)受很多因素的影響，在本文的研究中發(fā)現(xiàn)：(1)兩權(quán)分離度與企業(yè)業(yè)績(jī)反相關(guān)，即分離度越小的企業(yè)，其業(yè)績(jī)?cè)胶谩?2)第一大股東持股比例越多企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)胶谩?3

5、)總經(jīng)理與董事長(zhǎng)兩職合一公司的業(yè)績(jī)較好。(4)屬于國(guó)家管制行業(yè)的上市公司的業(yè)績(jī)要優(yōu)于非管制行業(yè)的企業(yè)。嚴(yán)格的來講，線性相關(guān)的函數(shù)關(guān)系并不能解釋業(yè)績(jī)與分離度的因果關(guān)系，本文引入兩權(quán)分離度與關(guān)聯(lián)交易關(guān)系的分析，來證明是過高的兩權(quán)分離度造成較差企業(yè)業(yè)績(jī)。 本文的研究把關(guān)聯(lián)交易當(dāng)成終極控股股東對(duì)上市公司施加影響的一個(gè)“隧道”，不同的兩權(quán)分離度必然影響股東通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行“掏空與侵占”謀取超額控制收益的動(dòng)機(jī)，從而也進(jìn)一步影響企業(yè)業(yè)績(jī)。對(duì)于

6、兩權(quán)分離度與上市公司關(guān)聯(lián)交易狀況關(guān)系的研究，也間接證明了兩權(quán)分離度與企業(yè)業(yè)績(jī)的因果關(guān)系。研究顯示，(1)兩權(quán)分離度與關(guān)聯(lián)交易狀況呈正比，即兩權(quán)分離度越大，關(guān)聯(lián)交易越頻繁、交易金額越大，資金占用與信用被占用額也就越大。(2)第一大股東持股比例對(duì)關(guān)聯(lián)交易的雙重影響，即一方面第一大股東擁有較多股權(quán)比例時(shí)，其操縱上市公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易的自由度就更大，另一方面大股東持股比例越高，獲得私有收益的成本也就越高，因此大股東也有一定程度抑制非公允關(guān)聯(lián)交易、