基于O-F模型對(duì)A股公司股權(quán)價(jià)值的實(shí)證研究——來(lái)自電子行業(yè)的證據(jù).pdf

1、在中國(guó)股市起初的十年中，股票交易呈畸形發(fā)展，廣大的投資者買(mǎi)賣(mài)股票，不需要做太多的思考，不需要有理性的投資理念，只需要有較多的內(nèi)幕消息。顯然，這樣的市場(chǎng)存在明顯的弊病和巨大的風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)，中國(guó)的股市一直有形形色色的“莊家”存在，前一些年甚至人們公開(kāi)宣揚(yáng)進(jìn)人了“莊家時(shí)代”，不少機(jī)構(gòu)投資者、基金經(jīng)理、個(gè)人投資者無(wú)不談“莊”盡歡顏，唯“莊”是首。一些主流媒介也推波助瀾，使更多的人相信只有莊家才能讓股價(jià)上漲，與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好壞沒(méi)有關(guān)系。正是在這種

2、投資理念熏陶之下，證券市場(chǎng)投機(jī)風(fēng)盛行，基本上是集中性投資和短期投資占主導(dǎo)地位，而且對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)高收益品種有明顯偏好，這也造成了2001年以來(lái)中國(guó)股市的不斷下跌，這樣的“熊市”一直到2005年年底才結(jié)束。目前我國(guó)已經(jīng)基本完成的股權(quán)分置改革，使得我國(guó)股市出現(xiàn)了另外一種局面即2006年下半年到現(xiàn)在的“牛市”局面，股市大盤(pán)一片飄紅，處于非理性上漲階段。 面對(duì)這樣的轉(zhuǎn)變，以及我國(guó)資本市場(chǎng)(特指證券市場(chǎng))股份制改革的進(jìn)行和完成，在國(guó)外早已盛行的

3、價(jià)值投資理念也日益被我國(guó)的投資者(包括機(jī)構(gòu)投資者、廣大的散戶(hù))所接受。 所謂價(jià)值投資，其核心便是對(duì)上市公司的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行合理的估價(jià)，從而指導(dǎo)投資者的投資行為，進(jìn)而趨向理性投資。綜觀股權(quán)估值理論與模型的研究，經(jīng)歷了兩個(gè)階段：一是將股利與公司股權(quán)價(jià)值聯(lián)系起來(lái)；二是將會(huì)計(jì)收益與公司股權(quán)價(jià)值聯(lián)系起來(lái)。后者以O(shè)hlson在二十世紀(jì)90年代提出的剩余收益模型為標(biāo)志，其已成為決定股權(quán)價(jià)值的核心內(nèi)容。其后， Ohlson和Feltham在剩余收

4、益模型的基礎(chǔ)上，又提出了適用性更強(qiáng)的O-F股權(quán)估值理論與模型，豐富和發(fā)展了股權(quán)估值理論與模型，成為現(xiàn)代主流股權(quán)估值理論與模型。 目前，我國(guó)的股權(quán)分置改革已經(jīng)基本完成，眾多的股票都面臨股權(quán)重估或已經(jīng)重估，在這樣的情況下，就迫切需要一種比較準(zhǔn)確的方法來(lái)對(duì)我國(guó)上市公司的股票價(jià)值進(jìn)行估價(jià)，從而驗(yàn)證已經(jīng)重估的股票是否準(zhǔn)確，幫助投資者進(jìn)行更好的投資決策。因此，我國(guó)資本市場(chǎng)要想不斷成熟并發(fā)展壯大起來(lái)，一方面，各個(gè)行業(yè)的上市公司必須從根本上提高

5、公司的質(zhì)量，另一方面，我們的投資者必須秉承價(jià)值投資的理念，進(jìn)行“價(jià)值投資”，并使各種對(duì)股票價(jià)值估值的方法在廣大的投資者或投資機(jī)構(gòu)中廣泛的采用。 基于以上背景，本文通過(guò)對(duì)O-F模型的改進(jìn)，并借助我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(本文指隨機(jī)選取的電子行業(yè)的56只股票的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù))，對(duì)某一行業(yè)進(jìn)行估價(jià)，期望能給廣大的投資者在“價(jià)值投資”理念和投資方法上提供一個(gè)借鑒，以?huà)伡褐u，引他之玉。 本文主要的研究?jī)?nèi)容如下： 第一章是緒論，共

6、分為三個(gè)部分，第一部分主要說(shuō)明本文研究的目的和意義，本文研究的主要目的是借助改進(jìn)的O-F模型，以電子行業(yè)為例進(jìn)行實(shí)證研究，驗(yàn)證已經(jīng)重估的股票是否準(zhǔn)確、了解財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格之間的具體定位，以幫助投資者更好的進(jìn)行決策；第二部分是對(duì)該問(wèn)題的國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀做一個(gè)概括性的描述；第三部分說(shuō)明本文的研究?jī)?nèi)容和框架結(jié)構(gòu)。 第二章是理論基礎(chǔ)，共分為三大部分。 第一部分主要介紹三大會(huì)計(jì)思維范式：信息觀、計(jì)量觀、契約觀。所謂“信息觀”(in

7、formational perspective)的研究，即有關(guān)會(huì)計(jì)信息對(duì)一定時(shí)間范圍內(nèi)的股票投資收益的影響，隱含的研究前提是有效市場(chǎng)假設(shè)，主要是研究投資收益與會(huì)計(jì)盈余及其構(gòu)成的關(guān)系，其實(shí)質(zhì)就是對(duì)會(huì)計(jì)信息投資有用性的研究；所謂“契約觀”的研究是指，企業(yè)是“一組契約的聯(lián)結(jié)”，并用此來(lái)解釋委托人與代理人之間的代理契約關(guān)系，且代理又與信息不對(duì)稱(chēng)有關(guān)；所謂“計(jì)量觀”(measurement perspective)的研究，即被解釋的股價(jià)能被一些會(huì)

8、計(jì)預(yù)期數(shù)據(jù)或歷史數(shù)據(jù)所決定，也就是通常所說(shuō)的有關(guān)股權(quán)價(jià)值模型和技術(shù)的研究。 第二部分是說(shuō)明股權(quán)估值模型，對(duì)國(guó)內(nèi)外主要的股權(quán)估值模型，包括股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)、比率模型、EVA模型、期權(quán)估價(jià)模型等做一個(gè)歸納性的總結(jié)。并單列一個(gè)板塊分析股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型、比率模型、EVA模型、期權(quán)估價(jià)模型存在的缺陷，為最終選擇O-F模型，研究上市公司的股權(quán)價(jià)值具有借鑒和指導(dǎo)意義。 第三

9、部分是O-F模型的介紹和改進(jìn)，這為下一步的實(shí)證分析奠定基礎(chǔ)。 第三章是實(shí)證分析。包括數(shù)據(jù)來(lái)源及選擇、實(shí)證分析、實(shí)證結(jié)果三部分。數(shù)據(jù)采用國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫(kù)資料，具體內(nèi)容是借助改進(jìn)的O-F模型，驗(yàn)證已經(jīng)重估的股票是否準(zhǔn)確。 第四章為結(jié)論與政策建議及本文的創(chuàng)新與不足。該章是對(duì)本文研究成果做一個(gè)簡(jiǎn)單的總結(jié)以及提出相關(guān)的政策性建議。 本文研究的主要結(jié)論是股市高估企業(yè)價(jià)值，這可能是我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格連續(xù)下跌(特別是01年以來(lái)一直持