非財(cái)務(wù)視角下中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)困境評(píng)價(jià)模型及實(shí)證研究.pdf

1、企業(yè)經(jīng)營(yíng)困境的發(fā)生往往是諸多因素的交互作用的結(jié)果，建立多因素指標(biāo)的經(jīng)營(yíng)困境評(píng)價(jià)模型，對(duì)經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)的控制與化解具有重要的指導(dǎo)意義，對(duì)于上市公司各方利益相關(guān)者也是一個(gè)十分有益的決策輔助工具。由于盈余操縱、內(nèi)部控制機(jī)制失效、信息披露的滯后性時(shí)差等原因，財(cái)務(wù)信息的真實(shí)性與及時(shí)性受到限制。而非財(cái)務(wù)因素變量可能包含著與企業(yè)經(jīng)營(yíng)困境有關(guān)的重要信息，可以作為財(cái)務(wù)指標(biāo)體系的一種必要而有益的補(bǔ)充。在評(píng)價(jià)中使用多因素的非財(cái)務(wù)指標(biāo)可從不同側(cè)面探測(cè)經(jīng)營(yíng)困境潛在

2、的險(xiǎn)源，搜尋對(duì)經(jīng)營(yíng)困境具有較強(qiáng)辨識(shí)力的變量，從而提升模型的評(píng)價(jià)效果。目前國(guó)內(nèi)基于非財(cái)務(wù)因素，對(duì)上市公司企業(yè)失敗進(jìn)行評(píng)價(jià)研究的文獻(xiàn)非常有限，只有少數(shù)研究從某些角度研究了單個(gè)或單方面的非財(cái)務(wù)因素對(duì)企業(yè)失敗的影響。本文在非財(cái)務(wù)視角下構(gòu)建一個(gè)中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)困境評(píng)價(jià)的框架，對(duì)中國(guó)上市公司的經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)軌跡進(jìn)行了描述，分別檢驗(yàn)了公司特性因素、股票市場(chǎng)因素與宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)的解釋力和識(shí)別力，并建立了結(jié)合多因素的評(píng)價(jià)模型，對(duì)中國(guó)

3、上市公司的經(jīng)營(yíng)困境進(jìn)行評(píng)價(jià)，為中國(guó)上市公司準(zhǔn)確地把握經(jīng)營(yíng)困境狀況提供了有力的支撐。 本文首先運(yùn)用非參數(shù)生存分析方法估計(jì)中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)困境的生存率曲線與風(fēng)險(xiǎn)率曲線，對(duì)中國(guó)上市公司隨公司年齡而變化的經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了描述，并比較了幾個(gè)主要行業(yè)經(jīng)營(yíng)困境狀態(tài)生存率的動(dòng)態(tài)變化軌跡。 繼而，分別建立了公司特性因素、股票市場(chǎng)因素及宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境影響的評(píng)價(jià)模型，并分別進(jìn)行了實(shí)證分析。首先，在非財(cái)務(wù)視角下，應(yīng)用Logisti

4、c分析方法，建立了公司特性因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境影響的評(píng)價(jià)模型，檢驗(yàn)公司特性因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)的解釋力和識(shí)別力。實(shí)證結(jié)果顯示，大股東持股比例及國(guó)家股比例、獨(dú)立董事比例、管理者代理成本、違規(guī)行為和審計(jì)意見(jiàn)對(duì)經(jīng)營(yíng)困境均存在顯著的影響；國(guó)家股比例、管理者代理成本與審計(jì)意見(jiàn)在這些公司特性因素中識(shí)別能力相對(duì)較強(qiáng)。研究還表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)，董事會(huì)構(gòu)成以及管理者代理成本等公司治理變量在國(guó)家控股公司與非國(guó)家控股公司這兩組子樣本中，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)的作用存

5、在著明顯的差異。其次，應(yīng)用Cox比例風(fēng)險(xiǎn)模型及Logistic離散時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)模型這兩種生存分析方法，建立了股票市場(chǎng)因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境影響的評(píng)價(jià)模型，檢驗(yàn)股票市場(chǎng)因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境的解釋力與識(shí)別力。實(shí)證結(jié)果顯示，公司的相對(duì)市值規(guī)模及年度超額收益率與經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)呈顯著負(fù)相關(guān)；換手率與經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)呈顯著正相關(guān)；公司股票的Beta系數(shù)值與經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)無(wú)顯著相關(guān)性。在加入了股票市場(chǎng)因素變量之后，與只包含財(cái)務(wù)變量的風(fēng)險(xiǎn)模型相比，風(fēng)險(xiǎn)模型的總體解釋能力

6、都有較大的提高，但分類(lèi)識(shí)別能力提高不大。第三，應(yīng)用Cox比例風(fēng)險(xiǎn)模型及Logistic離散時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)模型這兩種生存分析方法，建立了宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境影響的評(píng)價(jià)模型，檢驗(yàn)宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)公司經(jīng)營(yíng)困境的解釋力與識(shí)別力。實(shí)證結(jié)果顯示，利率水平與經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)顯著負(fù)相關(guān)；居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的增長(zhǎng)與公司經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)；GDP的增長(zhǎng)及股票價(jià)格指數(shù)的增長(zhǎng)與公司經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)呈負(fù)相關(guān)。將加入宏觀經(jīng)濟(jì)變量的評(píng)價(jià)結(jié)果與單純使用財(cái)務(wù)變量的評(píng)價(jià)結(jié)果進(jìn)行比較

7、，評(píng)價(jià)模型的總體解釋能力有較大的提高，分類(lèi)識(shí)別能力也有所提高。 在以上三項(xiàng)分析的基礎(chǔ)上，本文在非財(cái)務(wù)視角下建立了三個(gè)公司經(jīng)營(yíng)困境的多因素評(píng)價(jià)模型，并進(jìn)行了實(shí)證分析。第一，在配對(duì)取樣方式下，運(yùn)用Cox比例風(fēng)險(xiǎn)模型和Logistic離散時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)模型這兩種生存分析方法，建立了包含股票市場(chǎng)因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素兩組時(shí)變性變量的評(píng)價(jià)模型。經(jīng)過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，同時(shí)加入了股票市場(chǎng)因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素這兩個(gè)維度的變量之后，風(fēng)險(xiǎn)模型的總體解釋力與只包含財(cái)

8、務(wù)變量的風(fēng)險(xiǎn)模型相比，出現(xiàn)了大幅的提高。分類(lèi)識(shí)別的結(jié)果顯示，在選擇了合適的截點(diǎn)區(qū)域之后，同時(shí)加入這兩組變量的模型與僅包含財(cái)務(wù)變量的模型相比，型Ⅱ類(lèi)錯(cuò)誤率和總的識(shí)別正確率雖差異不大，但型Ⅰ類(lèi)錯(cuò)誤率較低，對(duì)困境公司的識(shí)別能力較強(qiáng)。第二，以醫(yī)藥制造行業(yè)為例，在一個(gè)特定的行業(yè)背景下，應(yīng)用Logistic離散時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)模型，采用非配對(duì)取樣方式，集成了時(shí)變性變量，建立了經(jīng)營(yíng)困境的多因素評(píng)價(jià)模型，并進(jìn)行了實(shí)證分析。評(píng)價(jià)中發(fā)現(xiàn)，為了達(dá)到一個(gè)較好且合適的分

9、類(lèi)識(shí)別正確率，決策者必須在型Ⅰ類(lèi)錯(cuò)誤率與型Ⅱ類(lèi)錯(cuò)誤率之間權(quán)衡，選擇對(duì)自己最有利的截點(diǎn)。我們選取了行業(yè)內(nèi)經(jīng)營(yíng)困境公司與健康公司作為兩個(gè)對(duì)照組，分別估計(jì)公司經(jīng)營(yíng)困境的風(fēng)險(xiǎn)率與生存率，發(fā)現(xiàn)兩組公司的風(fēng)險(xiǎn)率與生存率的動(dòng)態(tài)演化過(guò)程存在明顯差異，這種可視化演示方法不僅可以作為識(shí)別經(jīng)營(yíng)困境風(fēng)險(xiǎn)的一種輔助方法，而且對(duì)公司困境發(fā)生的危險(xiǎn)時(shí)段有預(yù)測(cè)作用。最后，結(jié)合財(cái)務(wù)因素變量，從股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機(jī)制、多元化經(jīng)營(yíng)和股票市場(chǎng)信息等方面建立了經(jīng)營(yíng)困境的多因素評(píng)價(jià)指