中國上市公司控制權私利影響因素的理論與實證研究.pdf

1、隨著公司治理研究的焦點由Berle和Means(1932)所強調(diào)的傳統(tǒng)意義上的“股東一經(jīng)理”之間的利益沖突向控股股東與中小股東之間代理問題的轉移，控制權私利(Private Benefits of Control，簡稱PBC)問題已成為各類研究公司金融和公司治理文獻的核心和重點。如何約束大股東的侵權行為已成為一個世界性難題。 本論文以我國上市公司的控制權私利(PBC)問題為研究對象，對中國上市公司的控制權私利水平進行測度，了解控

2、制權私利的規(guī)模和主要特征，并在此基礎上重點從公司特征層面和內(nèi)部治理機制層面探討控制權私利各主要決定因素的影響機理和影響程度，為進一步規(guī)范和完善我國上市公司的治理結構提供理論支持和政策建議。 論文的研究工作從層次上分為三個部分，相應的研究內(nèi)容和結論如下： 論文第一部分包括第2章和第3章。其中，第2章在介紹和評析企業(yè)契約理論、委托代理理論和控制權市場理論的基礎上，運用規(guī)范分析方法對控制權私利的本質(zhì)、度量的基本依據(jù)等問題進行理

3、論分析，構建了一個控制權私利的理論分析框架，最后對控制權私利的度量和影響因素兩方面的重要文獻進行了回顧和評述。 第3章分別從上市公司控制權特征、控制權市場現(xiàn)狀及中小投資者權益保護狀況三方面對中國上市公司的制度背景進行分析。這一部分內(nèi)容為后續(xù)的實證研究提供了理論依據(jù)和現(xiàn)實背景。 論文第二部分包括第4章、第5章、第6章和第7章。該部分是整個論文的核心，其中，第4章在借鑒國外大宗股權溢價法的基礎上，針對國內(nèi)控制權私利度量方法的

4、不足，構建了一個適合中國資本市場的控制權私利度量模型，對我國上市公司的控制權私利水平進行測算，證實了我國上市公司確實存在較高水平的控制權私利，總體均值達到 16％左右。 第5章首先回顧從產(chǎn)業(yè)層面研究控制權私利行業(yè)特征的相關文獻，然后通過非參數(shù)檢驗方法對我國上市公司控制權私利的行業(yè)差異性進行檢驗，最后在理論文獻回顧的基礎上選擇固定資產(chǎn)比重和行業(yè)競爭強度兩個維度對行業(yè)特征進行刻畫，實證檢驗了行業(yè)特征對控制權私利的影響效果。結果發(fā)現(xiàn)：

5、我國上市公司的控制權私利具有行業(yè)特征，而且行業(yè)的跨度越大，控制權私利的差異就越顯著；不同行業(yè)門類問控制權私利的顯著性差異普遍存在；制造業(yè)次類間控制權私利的差異性則不顯著；行業(yè)特征與控制權私利差異的相關度達到17.2％，而且并未受到其他非行業(yè)因素的影響；在行業(yè)影響因素中，固定資產(chǎn)比重與控制權私利顯著負相關，行業(yè)壟斷程度與控制權私利顯著正相關，這與控制權私利行業(yè)差異形成機理的理論解釋相一致，但同發(fā)達國家的經(jīng)驗研究結論存在差異。 第6

6、章在國內(nèi)外公司特征影響因素實證研究結果的基礎上，結合中國上市公司特有的制度背景，重點從公司層面對公司特征因素如何影響控制權私利的攫取進行了深入的實證檢驗。研究表明：流通股股數(shù)(絕對規(guī)模)、企業(yè)規(guī)模、財務狀況、股權轉讓比例和股權轉讓后控股股東持股比例等公司特征因素和股權交易特征因素對中國上市公司的控制權私利具有顯著影響；流通股比例(相對規(guī)模)、財務杠桿、代理成本等公司特征因素對中國上市公司的控制權私利的影響則不明顯；總體上，公司特征因素(

7、及股權交易特征因素)對控制權私利的解釋力比較有限，我國上市公司控制權私利可能更多地受其他因素的影響。 第7章則進一步深入到公司內(nèi)部，重點從公司內(nèi)部治理層面探討控制權私利的主要影響因素?；谒袡喟才庞绊懣刂茩嗨嚼睦碚撽U釋，本章結合分級履行出資人職責下，中央和各級地方國資委分別實際掌握上市公司終極控制權的鮮明特征，著重從所有權的控制方式和結構比例兩方面對大股東控制權私利的攫取行為進行了實證研究。結果發(fā)現(xiàn)：由于中央企業(yè)在國有經(jīng)濟戰(zhàn)

8、略性布局和國有企業(yè)改革中的主導地位，中央政府對其監(jiān)控力度較大，國內(nèi)外相關媒體關注較多，信息披露的透明度也相對較高，因此央企所轄上市公司的控制權私利攫取程度顯著低于地方所轄的上市公司；在地方所轄的上市公司中，通過企業(yè)集團和國有資產(chǎn)經(jīng)營機構控制的上市公司盡管也需要為維護地方經(jīng)濟改革的穩(wěn)定性而轉移資源和輸送利益，但由于存在企業(yè)集團層面的利益反哺和回旋機制，其控制權私利的攫取程度顯著大于地方國資委直接控制的上市公司；在所有權比例小于50％的區(qū)間

9、內(nèi)，無論是央企還是地方所轄的上市公司，其控制權私利均隨所有權比例的增加而一致攀升，整體大股東的利益侵占效應明顯；當所有權比例大于50％，大股東處于絕對控制地位之后，由于地方政府支持力度和利益要求的同步增強，對于地方國資委直接控制的上市公司，其控制權私利攫取程度并未隨所有權占比的進一步提高而自動收斂，依然保持了較高水平，呈現(xiàn)出利益協(xié)同的“停滯效應”。 論文第三部分包括第8章，其研究內(nèi)容主要是根據(jù)第二部分實證研究發(fā)現(xiàn)，從規(guī)范大股東行