中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移影響因素研究.pdf

1、公司控制權(quán)是公司治理的核心，控制權(quán)轉(zhuǎn)移是上市公司治理機(jī)制不可或缺的組成部分。此前對于上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移問題的研究基本上集中在控制權(quán)轉(zhuǎn)移的效率及影響效率的原因等問題上。如果說這些研究專注于控制權(quán)轉(zhuǎn)移后所帶來的“果”，那么關(guān)于控制權(quán)轉(zhuǎn)移的“因”，即，哪些因素對控制權(quán)轉(zhuǎn)移產(chǎn)生影響這一方面的研究則不多見，也不夠完善。對該問題的研究可以進(jìn)一步完善和豐富控制權(quán)理論；同時，具有如下實(shí)踐意義：第一，可為機(jī)構(gòu)和個人投資者在控制權(quán)市場上提供合適的投資建議，

2、降低接管成本，提高接管成功的概率；第二，由于控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中存在追逐控制權(quán)轉(zhuǎn)移溢價，掏空目標(biāo)公司的現(xiàn)象，因此研究控制權(quán)轉(zhuǎn)移的影響因素，可為不希望被接管的上市公司設(shè)計(jì)出合理的防御體系，抵制外部接管；第三，隨著股權(quán)分置改革的深入，中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)將由部分流通走向全流通，對該問題的研究將有助于政府相關(guān)部門對關(guān)系國計(jì)民生的國有上市公司實(shí)施有效控制，在掌握其控制權(quán)的基礎(chǔ)上進(jìn)行資產(chǎn)重組和資源整合，提高國有上市公司的效率，保持國家經(jīng)濟(jì)安全、穩(wěn)定的

3、發(fā)展。本文將從理論和實(shí)證兩個方面對控制權(quán)轉(zhuǎn)移的影響因素問題進(jìn)行全面研究，并從中國控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場特殊的制度背景出發(fā)進(jìn)行合理解釋。 本文首先從界定控制權(quán)轉(zhuǎn)移等相關(guān)概念著手，總結(jié)現(xiàn)有關(guān)于控制權(quán)轉(zhuǎn)移的相關(guān)研究成果及西方國家關(guān)于控制權(quán)轉(zhuǎn)移的動因理論，結(jié)合中國資本市場特殊的制度背景，分析影響中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的因素，構(gòu)建相應(yīng)的檢驗(yàn)指標(biāo)。這部分內(nèi)容旨在為后續(xù)實(shí)證研究中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的影響因素做好理論鋪墊。 其次，用演化博弈論

4、方法從理論上分析了控制權(quán)轉(zhuǎn)移的影響因素。不同于國內(nèi)外現(xiàn)有文獻(xiàn)中關(guān)于控制權(quán)轉(zhuǎn)移問題理論研究所采用的博弈論方法，本文以經(jīng)濟(jì)演化理論為出發(fā)點(diǎn)，將企業(yè)創(chuàng)新、提高管理效率、降低成本等作為上市公司發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的內(nèi)在動因，利用演化博弈論方法，通過建立數(shù)理模型證明了控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場上“接管者”與“在位者”演化博弈的結(jié)果存在演化穩(wěn)定策略，即，“強(qiáng)”的投資者進(jìn)入控制權(quán)市場獲取控制權(quán)，“弱”的投資者退出控制權(quán)市場；“在位者”的選擇是放棄控制權(quán)。這一結(jié)論一方面

5、從理論上證明了企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新、改變無效率的管理以及降低成本等是控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移的“因”，另一方面也表明，在有效的資本市場，控制權(quán)轉(zhuǎn)移確實(shí)能起到改善公司治理、優(yōu)化資源配置進(jìn)行企業(yè)創(chuàng)新的作用。 第三，用單因素方差分析（ANOVA）方法橫向分析控制權(quán)轉(zhuǎn)移的相關(guān)影響因素。本文以2002-2006年滬深A(yù)股全部上市公司為樣本，將上市公司分成兩類：發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的公司與沒發(fā)生轉(zhuǎn)移的公司。然后從企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)、股權(quán)結(jié)構(gòu)及董事會特征等方面共引入4

6、8個指標(biāo)，將兩類公司的這些指標(biāo)進(jìn)行均值相等的方差檢驗(yàn)。結(jié)果表明在全部48個指標(biāo)中除了九個指標(biāo)不顯著外，其余39個（約占80％）指標(biāo)均有顯著性差異。這說明發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的公司與沒發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的公司具有系統(tǒng)性差異。特別，發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的上市公司的創(chuàng)新指標(biāo)均值顯著高于沒有發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移公司的相應(yīng)均值。這一結(jié)論從統(tǒng)計(jì)學(xué)方法上再次證實(shí)了前述理論研究中得到的企業(yè)創(chuàng)新是控制權(quán)轉(zhuǎn)移的重要影響因素這一結(jié)果。 最后，運(yùn)用計(jì)量模型研究控制權(quán)轉(zhuǎn)移的影

7、響因素，是前一部分研究的深入和細(xì)化。與國內(nèi)外現(xiàn)有文獻(xiàn)主要采用Logit模型研究這一問題不同，本文采用面板Logit模型進(jìn)行研究。首先對面板Logit模型的理論進(jìn)行了梳理；然后以2002-2004年發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的上市公司為樣本對相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)、股權(quán)結(jié)構(gòu)及董事會特征等對控制權(quán)轉(zhuǎn)移的影響進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，得到包括主營業(yè)務(wù)利潤率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、每股凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)等共十一個財(cái)務(wù)指標(biāo)以及股權(quán)集中度、重要股東持股比例集中度和獨(dú)立董事比例等指標(biāo)對控