實(shí)物期權(quán)研究.pdf

1、在不確定性和變化日趨劇烈的全球市場(chǎng)上，如果一個(gè)公司想充分利用有利的未來(lái)投資機(jī)會(huì)，對(duì)競(jìng)爭(zhēng)者的威脅做出恰當(dāng)?shù)幕貞?yīng)，并減少市場(chǎng)的不利變化所帶來(lái)的損失，投資項(xiàng)目的適應(yīng)性至關(guān)重要。隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的復(fù)雜與不確定性程度的提高，投資風(fēng)險(xiǎn)更多地表現(xiàn)在投資本身對(duì)復(fù)雜多變環(huán)境的難于適應(yīng)方面。如何保持投資的靈活性，提高投資項(xiàng)目的可調(diào)節(jié)性以適應(yīng)環(huán)境的變化，已成為企業(yè)在投資決策中必須要考慮的一個(gè)重要方面。只用標(biāo)準(zhǔn)的折現(xiàn)現(xiàn)金流方法往往難于對(duì)那些影響公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)發(fā)

2、展的重要的投資決策進(jìn)行分析。 項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)中DCF方法存在固有的缺陷：1)它們難以正確確定項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流適用的貼現(xiàn)率。傳統(tǒng)的DCF分技術(shù)和NPV分析法暗含著一個(gè)對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流以不變的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后貼現(xiàn)率來(lái)折現(xiàn)的假定，在不確定和競(jìng)爭(zhēng)相互作用的真實(shí)世界里，實(shí)際的現(xiàn)金流很可能不是像決策者原來(lái)所預(yù)期的那樣實(shí)現(xiàn)。當(dāng)新的信息到來(lái)時(shí)和未來(lái)的現(xiàn)金流的不確定性逐步被消除、明朗化后，決策者可以在項(xiàng)目生命周期的各個(gè)階段用延遲、擴(kuò)張、收縮、暫時(shí)關(guān)閉、放棄等各

3、種方法對(duì)其原有的規(guī)劃加以改進(jìn)。在決策者的有效管理下，項(xiàng)目的NPV呈非對(duì)稱的分布，這種非對(duì)稱分布增加了上部贏利的概率而減少了下部損失的概率，從而擴(kuò)大了投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。這些投資機(jī)會(huì)的變化是很難在單一的貼現(xiàn)率中恰當(dāng)反映的。2)DCF技術(shù)很難對(duì)延遲、擴(kuò)張、收縮、暫時(shí)關(guān)閉、放棄等靈活性給項(xiàng)目現(xiàn)金流帶來(lái)的可能變化考慮在內(nèi)，因此不能將諸如成長(zhǎng)率、相對(duì)市場(chǎng)份額等具有戰(zhàn)略意義的指標(biāo)進(jìn)行有效的度量，容易忽略項(xiàng)目的戰(zhàn)略價(jià)值，造成對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的低估。3)采用DC

4、F方法的決策者通常難以恰當(dāng)處理項(xiàng)目執(zhí)行過(guò)程中管理靈活性及對(duì)未來(lái)事件管理者的反應(yīng)能力。項(xiàng)目中蘊(yùn)涵的管理靈活性和管理者的有效決策將顯著降低項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)水平。技術(shù)的迅速變化和競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈使得分析一個(gè)項(xiàng)目的潛在增長(zhǎng)價(jià)值不再僅僅是對(duì)預(yù)期現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)。從實(shí)物期權(quán)的角度對(duì)未來(lái)的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行評(píng)估這一方法為我們提供了一種有力的新視角，并已經(jīng)在現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論中關(guān)于資源配置的決策上取得了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)步。實(shí)物期權(quán)理論使用了從金融期權(quán)定價(jià)中衍生出來(lái)的思想和技術(shù)

5、，對(duì)迄今為止仍然晦澀難懂的靈活性因素進(jìn)行定量分析，來(lái)決定是抓住那些出乎意料的機(jī)會(huì)(比如向一個(gè)新的成長(zhǎng)性市場(chǎng)擴(kuò)張)還是退出蕭條的市場(chǎng)以減少損失。實(shí)物期權(quán)著重強(qiáng)調(diào)了觀望的靈活性價(jià)值，并建議管理者等到影響重大的不確定性消失、項(xiàng)目收益更加明確時(shí)再做出決策，從而獲得更高的收益。在投資推遲的這段時(shí)間內(nèi)，可能會(huì)有新的、影響項(xiàng)目未來(lái)的可行性的信息披露；如果這個(gè)項(xiàng)目前景變差，那么公司可以選擇不對(duì)這個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行投資，這樣就擁有了一種防范損失的陷性的保險(xiǎn)機(jī)制。

6、 實(shí)物期權(quán)分析還提出了不確定性對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的影響的新觀點(diǎn)，如果管理者能夠不對(duì)稱地獲得利好情況時(shí)的收益，又能避免情況變差時(shí)的損失，那么，從期權(quán)價(jià)值的角度看，不確定性越高越好。在高度不確定和波動(dòng)的市場(chǎng)中，通過(guò)分階段投資可以獲得更大收益，這樣做可以獲得意外的利好，并且可以控制不利情況帶來(lái)的損失，因?yàn)楣芾碚呖梢苑艞売?jì)劃好的投資。 實(shí)物期權(quán)理論將投資項(xiàng)目中的各種投資機(jī)會(huì)與經(jīng)營(yíng)柔性視作期權(quán)(選擇權(quán))進(jìn)行分析，能夠比較準(zhǔn)確地評(píng)價(jià)投

7、資項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值，使決策者可以實(shí)時(shí)、動(dòng)態(tài)和客觀地把握投資決策，盡可能地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)損失，獲取最大投資收益。因此，實(shí)物期權(quán)理論充分考慮了投資活動(dòng)中各種靈活性的價(jià)值，是企業(yè)投資決策理論方法的一大飛躍。 綜上所述，實(shí)物期權(quán)分析方法為不確定環(huán)境條件下企業(yè)投資決策提供了一種獨(dú)特的決策思路和定量分析方法，同時(shí)也為金融市場(chǎng)及理論的發(fā)展提供了新的理論和手段。從應(yīng)用的角度看，它并沒(méi)有完全拋棄凈現(xiàn)值分析方法，而是在其基礎(chǔ)之上，考慮投資期權(quán)的價(jià)值，從而更

8、為符合實(shí)際情況。實(shí)物期權(quán)分析方法作為傳統(tǒng)決策分析方法的改良與發(fā)展，不僅在理論上能夠給決策者以啟迪和指導(dǎo)，而且在方法上也易于被實(shí)際工作者所理解和接受，因此為其應(yīng)用于實(shí)踐奠定了良好的基礎(chǔ)。 實(shí)物期權(quán)理論作為一種先進(jìn)的企業(yè)投資決策理論思想和分析方法，目前在我國(guó)的應(yīng)用與研究都比較少。國(guó)內(nèi)理論界對(duì)其相關(guān)的研究一般處于定性的概念探討階段，較少涉及定量化方面，且很少探索其在我國(guó)的實(shí)際應(yīng)用。在實(shí)務(wù)界由于實(shí)物期權(quán)的概念較少被人理解掌握，因此在企業(yè)

9、投資實(shí)際問(wèn)題中的應(yīng)用比較少見(jiàn)。但是，實(shí)物期權(quán)理論由于其顯而易見(jiàn)的優(yōu)越性，是一門(mén)頗具希望與充滿活力的企業(yè)投資決策理論與方法，它對(duì)提高企業(yè)投資決策準(zhǔn)確性及投資收益有重要作用，在我國(guó)企業(yè)投資領(lǐng)域有著十分廣闊的應(yīng)用前景與重大的實(shí)用價(jià)值。因此，對(duì)實(shí)物期權(quán)理論與方法的研究具有極高的理論和現(xiàn)實(shí)意義。 本文的寫(xiě)作一共包括五部份內(nèi)容。第一部份，緒論。介紹了本文的研究背景、研究意義、研究方法與主要貢獻(xiàn)，同時(shí)，對(duì)于國(guó)內(nèi)外相關(guān)的文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧和分析。第

10、二部份，實(shí)物期權(quán)理論概述。首先介紹了金融期權(quán)的基本概念及其屬性，通過(guò)論述傳統(tǒng)投資決策方法的不足，引入實(shí)物期權(quán)的概念，闡述了實(shí)物期權(quán)的起源與發(fā)展、內(nèi)涵與特征，并對(duì)實(shí)物期權(quán)的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素做了分析，指出了實(shí)物期權(quán)方法的優(yōu)越性。第三部份，實(shí)物期權(quán)的類(lèi)型與定價(jià)原理。不同的投資項(xiàng)目隱含著不同類(lèi)型的實(shí)物期權(quán)，在對(duì)實(shí)物期權(quán)定價(jià)之前，有必要對(duì)其進(jìn)行分類(lèi)，該部份結(jié)合理論與實(shí)際，介紹了七種類(lèi)型的實(shí)物期權(quán)：延遲期權(quán)、改變運(yùn)營(yíng)規(guī)模期權(quán)、成長(zhǎng)期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、階段投

11、資期權(quán)、放棄期權(quán)、暫停期權(quán)；在分類(lèi)之后，詳細(xì)論述B—S定價(jià)模型和二叉樹(shù)定價(jià)模型，為后面的定量分析奠定基礎(chǔ)。第四部份，實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用。在文章前面做了理論鋪墊之后，本部分著重結(jié)合實(shí)際，定性與定量相結(jié)全，將實(shí)物期權(quán)分析方法運(yùn)用到具體的決策實(shí)踐中，著重探討了實(shí)物期權(quán)分析方法在風(fēng)險(xiǎn)投資和并購(gòu)估價(jià)中應(yīng)用。第五部份，總結(jié)與展望。對(duì)文章前面部份的內(nèi)容作了總結(jié)，論述了實(shí)物期權(quán)方法在我國(guó)應(yīng)用的現(xiàn)狀與意義，并且指出了進(jìn)一步研究的方向。 本文的主要貢獻(xiàn)

12、在于針對(duì)傳統(tǒng)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法存在的不足，將實(shí)物期權(quán)理論與方法應(yīng)用于投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的總體框架，對(duì)實(shí)物期權(quán)做了詳細(xì)的分類(lèi)，分析了企業(yè)投資項(xiàng)目的期權(quán)特征，論述了企業(yè)應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的建模方法。對(duì)實(shí)物期權(quán)方法在風(fēng)險(xiǎn)投資中的應(yīng)用做了詳細(xì)的論述，應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方法對(duì)企業(yè)并購(gòu)估價(jià)做了實(shí)際的案例分析，針對(duì)實(shí)物期權(quán)理論所體現(xiàn)的思想本質(zhì)，闡述了實(shí)物期權(quán)理論在我國(guó)應(yīng)用的意義與建議。作為一項(xiàng)探索性的研究，加之本人學(xué)識(shí)非常有限，文中的一些觀點(diǎn)難免不夠