可轉(zhuǎn)債發(fā)行對公司股價的研究——基于公告日和發(fā)行日對股票波動的影響.pdf

1、可轉(zhuǎn)債作為募集資金方式的一種，既具有債券的特點，同時又具有股票的特點，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司需要每年給投資人支付低于發(fā)行公司債的利息，并且如果滿足贖回條件，投資人可以實行債轉(zhuǎn)股，上市公司贖回可轉(zhuǎn)債之后將會降低負債率，并擴大股本規(guī)模。本文利用事件研究法研究了可轉(zhuǎn)債公告日及發(fā)行日對正股價格波動的影響，以及對發(fā)行日之后的正股股價走勢進行了分析，并建立計量回歸模型對影響因子進行了回歸分析。論文結構如下:
　　引言部分介紹了本文的研究背景和意

2、義，可轉(zhuǎn)債既有債券還本付息的特點又包含了到期債轉(zhuǎn)股的特性。本節(jié)敘述了國內(nèi)外可轉(zhuǎn)債相關的研究文獻和綜述，國內(nèi)外可轉(zhuǎn)債市場的發(fā)展過程和現(xiàn)狀，并對可轉(zhuǎn)債的相關研究成果進行了回顧和總結，以及相關的再融資理論進行了回顧和闡述。本文的研究方法是事件研究法，采用累計異常收益率的形式來反映事件對股票收益率的沖擊。本文的創(chuàng)新之處在于提出了老股東可轉(zhuǎn)債配售是可轉(zhuǎn)債公告日產(chǎn)生異常收益率的原因。并對發(fā)行日當天及發(fā)行日之后正股股票的累計異常收益顯著為負的影響因子

3、做出了新的解釋。
　　第二章介紹了可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點，以及我國可轉(zhuǎn)債存在的意義，并介紹了可轉(zhuǎn)債的基本要素和基本條款。分析了可轉(zhuǎn)債那種的債性和股性。其中債性和股性可以用純債溢價率和轉(zhuǎn)股溢價率來解釋，純債溢價率和轉(zhuǎn)股溢價率通常呈蹺蹺板效應，純債溢價率越低，轉(zhuǎn)股溢價率越高，代表可轉(zhuǎn)債債性越強，反之代表股性越強。
　　第三章介紹了影響投資可轉(zhuǎn)債的各個方面，包括公司規(guī)模、成長性、盈利能力、償債能力、信用評級、生命周期、市場利率和轉(zhuǎn)

4、債條款等因素。并提出了在樂觀和悲觀情緒下可轉(zhuǎn)債的投資邏輯，樂觀情緒下投資者可以在轉(zhuǎn)股溢價率比較低(10％)左右買入可轉(zhuǎn)債，牛市中可轉(zhuǎn)債的價格會隨著正股上漲而上漲，因為目前基金公司的債券增強基金或者股票債券混合型基金的股票倉位通常在40％左右，因此無法在牛市中充分得到股票上漲帶來的凈值增長的收益。而通過購買股票溢價率比較低的可轉(zhuǎn)債同樣可以獲得正股股價上漲帶來的收益。而市場低迷的時候，股票價格一路下跌，悲觀情緒下投資者紛紛賣出股票和可轉(zhuǎn)債，

5、可轉(zhuǎn)債和正股價格都會跌不少，當可轉(zhuǎn)債的純債溢價率低于到期收益率時，本文認為二者之差是一個安全墊，即買入可轉(zhuǎn)債持有到期，會享有一個二者之差的收益率，同時獲得一個正股看漲期權。一旦可轉(zhuǎn)債的純債溢價率低于到期收益率的時候，買入可轉(zhuǎn)債，等待正股價格企穩(wěn)回升超過轉(zhuǎn)股價格，最后觸發(fā)贖回條款，賺得正股上漲的錢。
　　第四章通過運用事件研究法，檢驗了從2010年7月5日到2016年3月1日44家未到期的發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司在可轉(zhuǎn)債公告日和發(fā)行日前

6、后正股股票價格的異常波動情況。本文將可轉(zhuǎn)債公告日設為第0日，老股東股權登記日為第1日，可轉(zhuǎn)債網(wǎng)下發(fā)行日和網(wǎng)上發(fā)行日以及老股東配售日為第2日，實證結果表明在第0日和第2日出現(xiàn)了明顯的異常收益，其中第0日的超額收益為1.70％，t值為3.83，第2日的超額虧損為-1.89％，t值為-5.54。并分析了發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司股票在公告日和發(fā)行日出現(xiàn)明顯的超額收益和超額虧損的原因。我國的可轉(zhuǎn)債在上市首日出現(xiàn)明顯的漲幅，上市首日的平均收盤價為131

7、.95，這就導致了套利現(xiàn)象的發(fā)生。投資資金可以在老股東股權登記之前買入上市公司股票等待配售，配售日之后就將股票賣出，因此在老股東登記日的前一日出現(xiàn)了顯著的超額收益，這樣就可以在可轉(zhuǎn)債上市首日將配售得到的可轉(zhuǎn)債賣出，從而獲得套利收益。通過累計異常收益可以看出，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司的股票在(0，1)的時間窗口內(nèi)累計異常收益顯著為正。上市公司股價在可轉(zhuǎn)債公告日之后出現(xiàn)了明顯的下跌，在1日之后的時間窗口內(nèi)，如(1，10)，(1，20)，(3，2

8、0)，累計異常收益顯著為負。
　　第五章通過構建多元線性回歸方程來解釋正股股價在發(fā)行可轉(zhuǎn)債公告日之后出現(xiàn)累計下跌的原因。實證結果表明，可轉(zhuǎn)債規(guī)模、市盈率、每股現(xiàn)金流量凈額、純債溢價率影響著可轉(zhuǎn)債的累計異常收益。而ROE、資產(chǎn)負債率，上市公司規(guī)模、可轉(zhuǎn)債信用等級、網(wǎng)上發(fā)行率和老股東配售比例對累計超額收益率無顯著的影響關系?？赊D(zhuǎn)債規(guī)模越大，市盈率越高，每股現(xiàn)金流量凈額越小，純債溢價率越大，則股票的累計異常收益越小。本節(jié)認為出現(xiàn)這種結果

9、的原因是發(fā)行可轉(zhuǎn)債規(guī)模越大，投資者認為上市公司具有圈錢的嫌疑，在我國A股市場上投資人對于上市公司通過增發(fā)等手段進行融資持負面態(tài)度。投資人認為上市公司通過增發(fā)等手段擴大股本會損害中小股東的利益，同樣如果發(fā)行可轉(zhuǎn)債的規(guī)模大，則未來實行債轉(zhuǎn)股的時候?qū)φ麄€市值的稀釋程度也就越大。因此投資者不看好大規(guī)模發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司，選擇在公告日之后賣出股票。在中國A股市場上，市盈率高的股票往往是小盤股，市盈率高的股票被高估的可能性大，盈利能力和抗風險較差

10、，經(jīng)過回歸發(fā)現(xiàn)，市盈率比資產(chǎn)負債率更顯著，反映的是投資者更看重發(fā)行可轉(zhuǎn)債上市公司的市盈率，這與我國A股市場偏好分析市盈率也有一定的關系。市盈率越高，投資者認為股票被高估，發(fā)行可轉(zhuǎn)債風險較大，因此投資人在公告日之后選擇賣出股票。投資人認為無論可轉(zhuǎn)債到期是否轉(zhuǎn)股，在存續(xù)期都要歸還利息，那么有著充足現(xiàn)金流的上市公司可以輕而易舉地付息，不會造成造財務困境，相反，如果發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司每股現(xiàn)金流量凈額為負數(shù)，這說明公司的現(xiàn)金流是凈流出的，這個時

11、候發(fā)行可轉(zhuǎn)債會對企業(yè)造成一定的財務負擔。投資人還是偏好于有著充足現(xiàn)金流的公司。純債溢價率越大，累計異常收益越小，說明投資人在短期內(nèi)仍看重可轉(zhuǎn)債的債券屬性。投資人認為如果可轉(zhuǎn)債交易的首日開盤價明顯高于面值，即純債溢價率高，投資人認為這個時候的可轉(zhuǎn)債被高估，可轉(zhuǎn)債價格必然有一個回歸合理價格的過程，從而導致正股價格也隨之下跌。
　　第六章給出了結論和建議以及本文的研究局限，并展望了未來研究可轉(zhuǎn)債的方向。在可轉(zhuǎn)債公告日買入上市公司的股票，