制造業(yè)上市公司超額現(xiàn)金持有對經(jīng)營績效的影響研究.pdf

1、現(xiàn)金持有是公司治理有待解決的十大難題之一，關(guān)于現(xiàn)金持有理論的研究，可追溯到1936年凱恩斯提出的貨幣需求假設(shè)，盡管是從宏觀角度對貨幣需求進(jìn)行分析，但也對微觀層面中有關(guān)貨幣需求的理解提供了思路。隨后靜態(tài)權(quán)衡理論、融資優(yōu)序理論及代理成本理論的提出，不斷完善著現(xiàn)金持有研究領(lǐng)域的理論基礎(chǔ)。大量學(xué)者開始以此為課題進(jìn)行多方面視角的研究，主要落腳點(diǎn)為公司治理、財(cái)務(wù)以及制度環(huán)境對現(xiàn)金持有行為的影響?！癈ashis the king”，金融危機(jī)爆發(fā)，許多

2、企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不靈，資金鏈斷裂，最終宣告破產(chǎn)。同時(shí)，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，從1990至2013年，美國企業(yè)的現(xiàn)金持有量從0.3萬億美元提高到1.9萬億美元，這一水平已經(jīng)到達(dá)歷史最高水平。關(guān)于現(xiàn)金持有的研究依舊是業(yè)界和學(xué)術(shù)界研究的焦點(diǎn)。
　　超額現(xiàn)金持有是指企業(yè)實(shí)際運(yùn)營過程中持有的現(xiàn)金與由理論出發(fā)企業(yè)應(yīng)當(dāng)持有的現(xiàn)金量之間的差額。從理論的角度而言，企業(yè)理當(dāng)持有最佳的現(xiàn)金持有水平，并且這種量度是可以滿足企業(yè)交易性動(dòng)機(jī)、預(yù)防性動(dòng)機(jī)和投機(jī)性動(dòng)機(jī)。但在

3、現(xiàn)實(shí)生活中，存在各種影響這一最佳持有量的因素，例如:企業(yè)的管理和治理層并不是完全理性人，或者外部融資市場的變動(dòng)，而這些終將使公司在經(jīng)營過程中出現(xiàn)實(shí)際的現(xiàn)金持有水平與理論上的現(xiàn)金持有水平間的偏差。在凱恩斯的貨幣需求理論之后，學(xué)術(shù)界出現(xiàn)的融資優(yōu)序理論和代理成本理論對其行為展開不同的詮釋，前者認(rèn)為企業(yè)超出最佳現(xiàn)金持有水平的現(xiàn)金能對企業(yè)產(chǎn)生有益的影響，這源自企業(yè)面臨的復(fù)雜的外部融資環(huán)境，多多持有現(xiàn)金能有利企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)防止資金鏈斷裂;而后者則認(rèn)

4、為這超出的現(xiàn)金定會(huì)降低企業(yè)的效益，冗余的現(xiàn)金一方面促使內(nèi)部管理層進(jìn)行低效率的投資，另一方面企業(yè)管理層借助職務(wù)之便進(jìn)行職務(wù)侵占。
　　本文利用我國制造業(yè)上市公司2008-2013年的數(shù)據(jù)作為研究樣本，依據(jù)Opler(1999)預(yù)測企業(yè)最佳現(xiàn)金持有水平經(jīng)典模型進(jìn)行修正，去掉股利支付和研發(fā)費(fèi)用，保留自由現(xiàn)金流、企業(yè)規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、資本性支出和凈營運(yùn)資金，并且為了體現(xiàn)企業(yè)的預(yù)防性動(dòng)機(jī)，還加入了現(xiàn)金流波動(dòng)的指標(biāo)。在本文中，為了體現(xiàn)結(jié)果的穩(wěn)健

5、性，同時(shí)選用現(xiàn)金持有量、年度—行業(yè)均值和年度—行業(yè)中值進(jìn)行調(diào)整的現(xiàn)金持有量，均作為被解釋變量進(jìn)行回歸，得到殘差部分。實(shí)證結(jié)果均得出一致結(jié)論即超額現(xiàn)金持有的存在能夠有效提升企業(yè)的績效。理論上支持融資優(yōu)序理論的觀點(diǎn)，間接印證我國制造業(yè)上市公司依舊面臨著融資困難。
　　大量的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)認(rèn)為我國的上市公司從國有企業(yè)改制而來，存在天然的國有優(yōu)勢;但結(jié)果顯示，超額現(xiàn)金在非國有控股中更能提升企業(yè)的經(jīng)營績效。較高的第一大股東持股比例會(huì)影響企業(yè)的經(jīng)營

6、決策;經(jīng)過分組對比研究顯示，上市公司中倘若股東持股比例高，這類企業(yè)所持有的超額現(xiàn)金能更有效的提升績效。
　　文中依據(jù)大股東控股性質(zhì)和比例進(jìn)行比較研究，最后得到結(jié)論，我國制造業(yè)上市公司由于面臨著外部融資困難，導(dǎo)致企業(yè)需要減少外部融資成本，故而留存資金，而這種資金的有效使用是可以幫助企業(yè)提高企業(yè)績效。同時(shí)，非國有企業(yè)表現(xiàn)出資金運(yùn)營能力更強(qiáng)，能更好的利用資金進(jìn)行投資;第一大股東持股比例高的企業(yè)高管會(huì)將自己的盈利目標(biāo)與企業(yè)相融合，表現(xiàn)出利