我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)對公司業(yè)績影響的實(shí)證研究.pdf

1、近年來，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，在我國國民經(jīng)濟(jì)中扮演越來越重要的角色。主要表現(xiàn)在：房地產(chǎn)業(yè)具有很強(qiáng)的行業(yè)關(guān)聯(lián)性，它的發(fā)展可以帶動(dòng)建筑、建材、冶金以及50多個(gè)物質(zhì)生產(chǎn)部門的發(fā)展，并引發(fā)住宅消費(fèi)等產(chǎn)業(yè)，為社會(huì)提供就業(yè)機(jī)會(huì)，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。而資本結(jié)構(gòu)問題是一個(gè)具有重大理論價(jià)值和實(shí)踐意義的研究課題。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)相關(guān)利益者權(quán)利義務(wù)的集中反映，它不僅影響公司的治理結(jié)構(gòu)，而且影響公司的資本成本和公司總價(jià)值，進(jìn)而影響一個(gè)國家或地區(qū)的總體經(jīng)濟(jì)增長和穩(wěn)定

2、。優(yōu)化上市公司的資本結(jié)構(gòu)直接關(guān)系到提升上市公司素質(zhì)和投資價(jià)值、增強(qiáng)投資者信心以及促進(jìn)證券市場的健康發(fā)展。 我國房地產(chǎn)業(yè)的資本結(jié)構(gòu)具有資產(chǎn)負(fù)債率高，融資渠道單一等特點(diǎn)。國家針對我國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的特點(diǎn)出臺(tái)了一系列相關(guān)政策，在這種大環(huán)境下，我國房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)如何優(yōu)化、資本結(jié)構(gòu)有哪些因素、公司業(yè)績有哪些影響因素、資本結(jié)構(gòu)對公司業(yè)績有哪些影響等等問題的解決迫在眉睫。因此，越來越多的學(xué)者開始重視有關(guān)資本結(jié)構(gòu)對與公司業(yè)績的影響的研究。但

3、是對于資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的相關(guān)關(guān)系，國內(nèi)外的學(xué)者都無法達(dá)成共識(shí)，沒有統(tǒng)一的結(jié)論。 本文共分為五個(gè)部分。 第一部分主要對問題的提出、研究背景、研究對象、研究意義、研究方法以及本文的創(chuàng)新及不足進(jìn)行了概述。 第二部分先對資本結(jié)構(gòu)理論做了詳細(xì)介紹。資本結(jié)構(gòu)理論發(fā)展的歷程可以劃分為三個(gè)階段，即傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論階段、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論階段和新資本結(jié)構(gòu)理論階段。本文對各個(gè)階段的理論都做了比較詳細(xì)的介紹，尤其是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論階段

4、中至關(guān)重要的MM理論。然后，本文又對國內(nèi)外研究資本結(jié)構(gòu)的成果進(jìn)行了總結(jié)。其中，西方對資本結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究起步較早，最具代表性的一些研究為：Titman和Wessels(1985)研究了資本結(jié)構(gòu)的決定因素，得出結(jié)果為盈利性與負(fù)債比率負(fù)相關(guān)；Rajan和Zingalas(1995)同樣認(rèn)為盈利能力和績效之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且這種關(guān)系隨著公司規(guī)模的增加不斷加強(qiáng)；Frank和Coyal(2003)則認(rèn)為績效與賬面價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿比率之間正相關(guān)，而市

5、場價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿比率之間呈負(fù)相關(guān)。而國內(nèi)資本結(jié)構(gòu)理論的實(shí)證研究起步比較晚，學(xué)術(shù)界用不同的辦法也得出了兩種不同的結(jié)論：一種觀點(diǎn)認(rèn)為上市公司的財(cái)務(wù)杠桿與公司績效呈負(fù)相關(guān)；另一種則認(rèn)為公司財(cái)務(wù)杠桿提高，有利于降低資本成本，提高公司績效。 第三部分對我國房地產(chǎn)行業(yè)以及房地產(chǎn)行業(yè)上市公司進(jìn)行了概述。房地產(chǎn)業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，具有投資大、風(fēng)險(xiǎn)高、周期久、供應(yīng)鏈長、地域性強(qiáng)的特點(diǎn)。近年來，房地產(chǎn)投資規(guī)模增長迅速，開發(fā)規(guī)模不斷增大，價(jià)格上

6、漲幅度也過大。房地產(chǎn)上市公司是房地產(chǎn)企業(yè)群體的重要組成部分，數(shù)量少，占上市公司數(shù)目比重小，主要分布在上海和廣東兩地，以房地產(chǎn)開發(fā)與經(jīng)營業(yè)為主。同時(shí)它們的資本結(jié)構(gòu)具有顯著特點(diǎn)：融資方式單一，資產(chǎn)負(fù)債率較同行業(yè)非上市公司低、較其他行業(yè)高，債券融資比例小，負(fù)債結(jié)構(gòu)主要是短期債務(wù)多而長期債務(wù)少，債權(quán)主體單一。房地產(chǎn)公司的業(yè)績表現(xiàn)同發(fā)達(dá)國家相比，利潤率仍在發(fā)達(dá)國家同行業(yè)利潤率之下，差距懸殊，但同我國其他行業(yè)比較，房地產(chǎn)業(yè)仍然屬于高利潤行業(yè)，但發(fā)展

7、還不成熟，有很大的空間。 第四部分是本文最重要的實(shí)證部分。筆者采用資本負(fù)債率等作為衡量公司的資本結(jié)構(gòu)的指標(biāo)，總資產(chǎn)收益率作為衡量公司業(yè)績的指標(biāo)，然后運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)中多元線性回歸的方法對其進(jìn)行回歸分析，最后得出了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績負(fù)相關(guān)的結(jié)論。而對于此結(jié)論，筆者進(jìn)行了如下分析：資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的負(fù)相關(guān)很大程度上取決于我國不完善的破產(chǎn)制度；同時(shí)，我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司較其他行業(yè)的上市公司更加偏好于股權(quán)融資，這是由我國的債券市場發(fā)展

8、不成熟以及股權(quán)融資成本相對較低等原因造成的等等。 最后，筆者針對實(shí)證結(jié)果給出了完善我國房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)和提高公司業(yè)績的相關(guān)政策建議：首先就是要健全企業(yè)的破產(chǎn)制度，強(qiáng)化債權(quán)債務(wù)關(guān)系，建立有效的償債保障機(jī)制，提高銀行對企業(yè)的監(jiān)控力度，充分保護(hù)債權(quán)人的權(quán)益；第二，融資環(huán)境對融資方式有著決定性作用。我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司現(xiàn)有的融資方式一般采取銀行貸款。企業(yè)債券和銀行貸款不同，企業(yè)債券屬于直接融資，而銀行貸款是間接融資。兩者在募集方

9、式和籌資成本上都有許多差別，前者的約束作用強(qiáng)于后者。企業(yè)債券發(fā)行有嚴(yán)格的規(guī)定，要受到公眾和政府的雙重監(jiān)督。但是，我國債券市場發(fā)展不完善。因此，我們應(yīng)該通過多種手段來促進(jìn)公司債券市場的發(fā)展和完善，以此推動(dòng)資本市場的均衡發(fā)展，優(yōu)化上市公司融資結(jié)構(gòu)；第三，在成熟的房地產(chǎn)和金融市場上，房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營的融資不僅有債權(quán)融資和股權(quán)融資兩種基本形式，而且在債權(quán)融資和股權(quán)融資一級(jí)市場以外，存在著發(fā)達(dá)的證券化二級(jí)市場，在這個(gè)二級(jí)市場上，各種金融創(chuàng)新產(chǎn)生了

10、層出不窮的房地產(chǎn)金融工具，包括投資基金、信托證券、指數(shù)化證券等，正是通過各種投資者在房地產(chǎn)市場上對證券化金融資產(chǎn)的自主購買，二級(jí)市場把本來集中于房地產(chǎn)信貸機(jī)構(gòu)的市場風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)有效地分散于整個(gè)金融市場的各種投資者，因此，我們要大力發(fā)展多元化的房地產(chǎn)金融市場，來分散銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)；第四，由于本文實(shí)證分析的結(jié)果證明規(guī)模較大的房地產(chǎn)公司更有利于促進(jìn)企業(yè)績效的提高，因此，尋求戰(zhàn)略合作、聯(lián)盟，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營也是一個(gè)有效的對策；第五，由于我國證券市場

11、和房地產(chǎn)市場還都不很完善，尤其在法律法規(guī)、制度建設(shè)方面處于新舊過渡時(shí)期，給一些不規(guī)范行為以可乘之機(jī)，在繼續(xù)支持房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的同時(shí)，應(yīng)該加大資本市場和房地產(chǎn)市場的雙向監(jiān)管；第六，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)負(fù)債對企業(yè)的約束作用，作為上市公司最大債權(quán)人的銀行，應(yīng)該逐步加強(qiáng)對公司治理的參與程度，建立起相機(jī)治理的有效機(jī)制，在保障自身利益的同時(shí)，約束上市公司努力經(jīng)營，提高績效；最后，由于股權(quán)融資被當(dāng)作一種免費(fèi)的、沒有約束的資金在使用，慢慢則形成了股權(quán)融資偏好，為了改