我國證券市場資產(chǎn)定價模型的實證分析.pdf

1、隨著我國證券市場的不斷發(fā)展和日益規(guī)范，影響證券投資者行為和股票收益的因素也不斷變化和日趨復雜，正確認識我國證券市場的運行特征和股票收益的影響因素，對建立健全的證券市場運行機制、提高上市公司的自身品質以及提高投資者的投資決策水平將提供可靠的依據(jù)和科學的指導，對促進證券市場合理配置資源具有深遠的意義。
　　 股票收益率的影響因素是資產(chǎn)定價理論的一個方面，通過對資產(chǎn)定價理論的研究，可以更好地認識并應用到我國的投資實踐中，從而指導我國投

2、資者的投資行為。中國證券市場是一個新興的市場，規(guī)模較小，規(guī)范性較差，在經(jīng)濟中的地位也較弱，但是己經(jīng)顯示出良好的發(fā)展勢頭。從目前情況來看，投資者的投資理念基本上還處于經(jīng)驗階段。盡管現(xiàn)代財務金融理論如資產(chǎn)組合、風險與收益比較、市場有效性等逐漸受到重視，但這些理論的利用程度還是十分有限的?？梢灶A見，隨著中國經(jīng)濟的市場化以及與國際經(jīng)濟的進一步接軌，中國證券市場將會有更大的發(fā)展和突破，這對整個投資界而言是個機遇，也是個挑戰(zhàn)。因此中國證券市場急需要

3、科學的理論來指導，而理論的一個自然來源是有批判地吸收國外最新的金融理論，包括資本資產(chǎn)定價模型，并在現(xiàn)有的條件下應用于中國證券市場，從而為投資者更好地理解中國證券市場的價格行為、更有效地制定投資策略提供指導。
　　 本文主要從微觀層面對影響我國上市公司股票收益率的因素進行研究，采用規(guī)范方法和實證方法相結合的手段。本文首先從現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的理論淵源入手，深入分析了資產(chǎn)定價的相關理論，重點介紹了資產(chǎn)組合理論的三個模型—資本資產(chǎn)定價模

4、型(CAPM)、三因素模型(F/F)和套利定價模型(APT)，同時也對這三個模型進行了比較論述。在此基礎上提出了本文實證模型的幾個假設條件，并進行一般的理論闡述。
　　 實證研究階段采用了三個不同的資產(chǎn)定價模型，結合橫截面回歸方法和計量經(jīng)濟學的檢驗手段，對上海證券市場股票數(shù)據(jù)對資本資產(chǎn)定價模型、三因素模型、套利定價模型進行了實證研究。本文實證研究首先采用了描述性統(tǒng)計分析的方法，利用簡單的數(shù)理統(tǒng)計描述了β系數(shù)、公司規(guī)模、賬面市值比

5、與股票收益率的各自關系。
　　 資本資產(chǎn)定價模型自建立以來，其有效性經(jīng)歷了無數(shù)次實證研究和檢驗。自二十世紀九十年代以來，國內學者紛紛就資本資產(chǎn)定價模型在國內股市的有效性進行了實證研究，然而大多數(shù)的結果并不理想。實證的計量分析首先利用上海證券市場2006年-2008年的數(shù)據(jù)對CAPM進行了實證檢驗，以研究CAPM在上海證券市場的有效性，得出了與大多數(shù)學者同樣的觀點，即CAPM不能說明我國證券市場的風險與收益的關系。在此基礎上，本文

6、按照FF模型利用上述數(shù)據(jù)進行了實證論證，發(fā)現(xiàn)我國證券市場具有賬面市值比效應和規(guī)模效應，但β系數(shù)依舊未能通過有效性檢驗。同時，由于FF模型擬合優(yōu)度不好，因此本文在理論分析的基礎上加入了新的影響因素變量，以提高有效性檢驗及模型擬合優(yōu)度。最后本文對APT模型利用同樣的數(shù)據(jù)進行了實證檢驗，結果表明β系數(shù)和權益?zhèn)鶆毡纫蛩嘏c股票收益率不相關，而公司規(guī)模因素、賬面市值比因素、流通股比例、市盈率因素對我國證券市場股票收益率有一定的影響。
　　

7、理論分析和實證分析之后，最終得出了本文的主要實證結論：在中國上海證券市場上，CAPM模型不成立，β系數(shù)與股票組合的收益率不但沒有正相關關系而且也沒有線性相關關系，即β不足以解釋股票組合的收益率。而多因素套利定價理論能夠為投資者進行投資決策提供良好的建議，以獲得較高的收益。按APT理論實證檢驗的思路，利用因子分析法探索影響收益因子并發(fā)現(xiàn)，股票收益率的影響因子并非β系數(shù)，而是公司規(guī)模因素、賬面市值比因素、流通股比例、市盈率因素等，它們能較好