基于價值分析的財務(wù)估值——以東阿阿膠公司為例

1、基于價值分析的財務(wù)估值一一以東阿阿膠公司為例渤海裝備制造有限公司第一機械廠審計監(jiān)察部楊煥摘要：財務(wù)估值建立在價值的基礎(chǔ)上會更客觀更有說服性。本文以東阿阿膠公司為例，以價值分析為主線，對東阿阿膠公司進行了財務(wù)估值。希望通過本文東阿阿膠的例子，能促使更多的人關(guān)注公司基本面。關(guān)鍵詞：東阿阿膠；價值；評估一、東阿阿膠的基本面分析1宏觀因素分析。宏觀因素會影響到行業(yè)內(nèi)企業(yè)的發(fā)展，在分析一個公司之前，從宏觀因素出發(fā)，能分析得更透徹一些，對公司自身的

2、發(fā)展也很有益處。宏觀因素涉及到許多方面，以下四個因素都是屬于宏觀需要考慮的方面。第一，政治因素。這包括岡內(nèi)政治局勢，國際政治形勢，一國的法律制度，戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害和突發(fā)性的事件等等。第二。經(jīng)濟性岡素。包括經(jīng)濟周期的影響，物價的影響等。第i，財政金融性因素。包括利率、匯率、稅收等。第四，市場因素。包括市場技術(shù)因素和社會心理因素等。宏觀因素是一般性的影響因素，包括行業(yè)因素，市場因素等等，具體到東阿阿膠公司還需要結(jié)合整個醫(yī)藥保健行、№具體分析。

3、2東阿阿膠公司分析。東阿阿膠股份有限公司股票名稱為‘東阿阿膠’，是國內(nèi)最大的阿膠系列產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。公司的實際大股東是由有著國資委背景的中國華潤總公司所屬的華潤醫(yī)藥集團有限公司控股，在對東阿阿膠的掌控中，聊城市國資委也有一定的參股比例。公司生產(chǎn)經(jīng)營中成藥、保健品、生物藥、藥用輔料、醫(yī)療器械等6大產(chǎn)業(yè)門類的產(chǎn)品百余種，阿膠年產(chǎn)量、出口量分別占全國的75％和90％以上。遠銷東南亞各國及歐美市場；其中，復(fù)方阿膠漿為國家保密品種、全國醫(yī)藥行業(yè)十大

4、名牌產(chǎn)品、全國十大暢銷中藥、名列全國扶正藥第五，暢銷全國三十多年，累計銷量超過百億支。公司絕大部分藥品都源自一種傳統(tǒng)藥材，阿膠。東阿阿膠的出名就在于把阿膠這一種產(chǎn)品做精，做細，做出系列。“東阿”牌商標2002年被認定為馳名商標。經(jīng)濟周期對醫(yī)藥行業(yè)的影響是當經(jīng)濟衰退時，醫(yī)藥行業(yè)不太受其影響，反之，當經(jīng)濟復(fù)蘇時。醫(yī)藥行業(yè)卻不太被關(guān)注。我國現(xiàn)在的經(jīng)濟形勢十分復(fù)雜，受金融危機的影響，醫(yī)藥行業(yè)在當下值得關(guān)注，適宜選擇諸如酒類，醫(yī)藥等行業(yè)。原材料是

5、一個一直困惑東阿阿膠的問題，原材料價格不斷上漲，如何能夠解決阿膠的原料問題是在東阿阿膠戰(zhàn)略實施中的一大瓶頸問題。盡管東阿阿膠有‘百萬養(yǎng)驢計劃’，但實施的效果并不太理想。最近，又興建了新的養(yǎng)驢基地，對阿膠上游產(chǎn)業(yè)的介入勢必會影響到東阿阿膠公司的整個產(chǎn)業(yè)鏈的資金利用。公司銷售收入一直呈上升態(tài)勢，主營業(yè)務(wù)占比大，毛利高較高。二、東阿阿膠價值評估巴菲特的老師，哥倫比亞大學的本杰明格雷厄姆在其代表作《證券分析》中提出價值投資的理念。簡單地說。價值

6、投資就是在一家公司的市場價格相對于它的內(nèi)在價值大打折扣時買入其股份。以價值評估為核心的投資就是價值投資，估值是價值投資成功的基石。巴菲特對于估值的解釋是：內(nèi)在價值盡管模糊難辨，但它卻是評估投資和企業(yè)的相對吸引力的唯一合理標準。評估企業(yè)的價值可以從業(yè)務(wù)分析、管理分析和財務(wù)分析三個方面進行。以下就從這三個方面分析東阿阿膠的公司價值。1東阿阿膠業(yè)務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析要回答=三個主要問題：公司的業(yè)務(wù)是否長期穩(wěn)定公司業(yè)務(wù)是否具有獨特競爭優(yōu)勢公司經(jīng)營是

7、否具有長期競爭優(yōu)勢東阿阿膠以阿膠產(chǎn)品為主打，一直處于穩(wěn)定狀態(tài)。劉維志曾任該公司的董事長，被譽為‘阿膠教父’，他對東阿阿膠公司的發(fā)展起到了功不可沒的作用開創(chuàng)了阿膠生產(chǎn)的新紀元。長期以來，盡管公司的董事長在換屆更新，但是以阿膠生產(chǎn)為主的理念一直未變。該公司的擁有獨特的競爭優(yōu)勢。其一是擁有獨特的資源優(yōu)勢，有地道藥材(驢皮)和獨特水質(zhì)，其二是擁有正宗產(chǎn)地的品牌價值。該公司的資源優(yōu)勢不易被復(fù)制與模仿，是公司的核心競爭力。公司經(jīng)營具有長期的競爭優(yōu)勢

8、。目前，阿膠產(chǎn)業(yè)中。東阿阿膠具有龍頭地位，競爭能力強，而且這種競爭能力能夠持續(xù)下去。公司的競爭能力遠遠高于同行業(yè)其他公司。該公司的技術(shù)與營銷能力近年得到j(luò)，進一步的加強。但是公司的發(fā)展也有一些障礙。如來自原料的供應(yīng)問題，目前的原料短缺，不足以滿足公司未來發(fā)展的需求。目前公司正在想法設(shè)法解決原料的供應(yīng)問題，大力興建新的養(yǎng)驢基地。2東阿阿膠管理分析。價值投資對企業(yè)管理的分析主要集中在對公司管理人的分析上。公司不僅要有一流的業(yè)務(wù)，同時還要求有

9、一流的管理者。但是對于人，特別是管理層的考核并不容易。這主要是因為對于管理層工作績效的衡量標準雉以量化。價值投資也不能找出一套評價管理層特別是CEO經(jīng)營能力的量化指標，往往憑經(jīng)驗判斷，選擇信任那些經(jīng)歷了時間檢驗和被證明J，的優(yōu)秀管理人。基于此，東阿阿膠的管理分析從公司的戰(zhàn)略、營銷、采購等分析認為，東阿阿膠具有優(yōu)秀的管理團隊，在2002年的‘阿膠事件’中以及今年的‘阿膠事件’中均不被涉及，可以看出公司的經(jīng)營理念以顧客至上，誠信經(jīng)營。公司具

10、有清晰的戰(zhàn)略，在當今多元化成為主流的時候，東阿阿膠只做專業(yè)化，雖然失掉了許多機會，可是也為自身做專，做精奠定了基礎(chǔ)。3東阿阿膠財務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析和管理分析是定性的分析，財務(wù)分析更多的是用數(shù)據(jù)說話。巴菲特認為，股東過分關(guān)注短期業(yè)績，會迫使經(jīng)理人調(diào)節(jié)利潤操縱業(yè)績，進而損害股東的長期利益。價值投資者會從更為長期的角度來進行財務(wù)分析，更關(guān)心企業(yè)財務(wù)指標的艮期變化值，財務(wù)指標的長期變化值才能夠更加真實地反映公司的真正盈利能力。根據(jù)公司的銷售增長情

11、況。假設(shè)這種增長在未來氣年得以延續(xù)，即每年遞增20％，并假設(shè)公司的銷售成本率穩(wěn)定在50％上下，用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法對東阿阿膠做了一下簡單的估值。東阿阿膠自由現(xiàn)金流量預(yù)測單位：元預(yù)測年度201120122013稅后經(jīng)營利潤487，828，44000558，785，30400638，61177600折舊與攤銷59，130，7200070，956，8640085，148，23680～經(jīng)雷莒遙賢今增加23，157，50909—23，652，2

12、8800—28，38274560一資本支出32115244888248，349，0240029801882880自由現(xiàn)金流量20264920203405，045，43200454，123，92960以WACC貼／現(xiàn)因子7％進行貼現(xiàn)，并假設(shè)了東阿阿膠在不同情景下未來三年的收益，估算出了東阿阿膠的股價。不同情景下的東阿阿膠的終值假設(shè)情景終期增長率企業(yè)價值股本股價l好高速持續(xù)增長o0637，983，914，50198654，021，53758

13、08由低速持續(xù)增長00310，109，253，82885654，021，5371546差沒有增長O6，137463，83338654，021，537938I參考文獻：1劉建位學習巴菲特【M】北京：中信出版社，20082約翰‘諾夫辛格投資中的心理學口川賴曉鵬，張瑞卿，譯北京：中國人民大學出版社20083李國強證券投資分析fM】北京：機械工業(yè)出版社20084毛羽價值投資一看透股票這東西IMl上海人民出版社20085格里格瑞，帕特里克古薩蒂斯

14、，蘭德伍瑞奇股票價值評估【M1中國財政經(jīng)濟出版社2005商品與質(zhì)量2011年7期163萬方數(shù)據(jù)基于價值分析的財務(wù)估值一一以東阿阿膠公司為例渤海裝備制造有限公司第一機械廠審計監(jiān)察部楊煥摘要:財務(wù)估值建立在價值的基礎(chǔ)上會更客觀更有iO良性。本文以東阿阿膠公司為例，以價值分析為主線，對東阿阿肢公司進行了財務(wù)估值。希望通過本文東阿阿膠的例子，能促使更多的人關(guān)注公司基本面。關(guān)鍵詞:東阿阿膠價值評估、東阿阿膠的基本面分析1宏觀因素分析。宏觀因素會影

15、響到行業(yè)內(nèi)企業(yè)的發(fā)展，在分析一個公司之前，從宏觀因素出發(fā)，能分析得更透徹一些，對公司自身的發(fā)展也很有益處。宏觀因素涉及到許多方面，以下四個因素都是屬于宏觀需要考慮的方面。第一，政治因素。這包括閔內(nèi)政治局勢，國際政治形勢，一國的法律制度，戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害和突發(fā)性的事件等等。第二，經(jīng)濟性岡素。包括經(jīng)濟周期的影響，物價的影響等。第氣，財政金融性因素。包括利率、匯率、稅收等。第四，市場因素。包括市場技術(shù)因素和社會心理因素等。宏觀因素是一般性的影響

16、因素，包括行業(yè)因素，市場因素等等，具體到東阿阿膠公司還需要結(jié)合整個醫(yī)藥保健行業(yè)具體分析。2.東阿阿膠公司分析。東阿阿膠股份有限公司股票名稱為‘東阿阿膠是同內(nèi)最大的阿膠系列產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。公司的實際大股東是由有著同資委背景的中罔華潤總公司所屬的華潤醫(yī)藥集團有限公司控股，在對東阿阿膠的掌控中，聊城市國資委也有一定的參股比例。公司生產(chǎn)經(jīng)營中成藥、保健品、生物藥、藥用輔料、醫(yī)療器械等6大產(chǎn)業(yè)門類的產(chǎn)品百余種，阿膠年產(chǎn)量、出口量分別占全國的75%和

17、90%以上，遠銷東南亞各罔及歐美市場其中，復(fù)方阿膠漿為國家保密品種、全國醫(yī)藥行業(yè)十大名牌產(chǎn)品、全國十大暢銷中藥、名列全國扶正藥第五，暢銷全國三十多年，累計銷量超過百億支。公司絕大部分藥品都源自一種傳統(tǒng)藥材，阿膠。東阿阿膠的出名就在于把阿膠這一種產(chǎn)品做精，做細，做出系列。..東阿“牌商標2∞2年被認定為馳名商標。經(jīng)濟周期對醫(yī)藥行業(yè)的影響是當經(jīng)濟衰退時，醫(yī)藥行業(yè)不太受其影響，反之，當經(jīng)濟復(fù)蘇時，醫(yī)藥行業(yè)卻不太被關(guān)注。我國現(xiàn)在的經(jīng)濟形勢十分復(fù)

18、雜，受金融危機的影響，醫(yī)藥行業(yè)在當下值得關(guān)注，適宜選擇諸如酒類，醫(yī)藥等行業(yè)。原材料是一個一直困惑東阿阿膠的問題，原材料價格不斷上漲，如何能夠解決阿膠的原料問題是在東阿阿膠戰(zhàn)略實施巾的一大瓶頸問題。盡管東阿阿膠有‘百萬養(yǎng)驢計劃但實施的效果并不太理想。最近，又興建了新的養(yǎng)驢基地，對阿膠上游產(chǎn)業(yè)的介入勢必會影響到東阿阿膠公司的整個產(chǎn)業(yè)鏈的資金利用。公司銷售收入一直呈上升態(tài)勢，主營業(yè)務(wù)占比大，毛利高較高。二、東阿阿膠價值評估巴菲特的老師，哥倫比

19、亞大學的本杰明格雷厄姆在其代表作《證券分析》中提出價值投資的理念。簡單地說，價值投資就是在一家公司的市場價格相對于它的內(nèi)在價值大打折扣時買入其股份。以價值評估為核心的投資就是價值投資，估值是價值投資成功的基石。巴菲特對于估值的解釋是:內(nèi)在價值盡管模糊難辨，但它卻是評估投資和企業(yè)的相對吸引力的唯一合理標準。評估企業(yè)的價值可以從業(yè)務(wù)分析、管理分析和財務(wù)分析三個方面進行。以下就從這三個方面分析東阿阿膠的公司價值。1東阿阿膠業(yè)務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析要

20、回答專個主要問題:公司的業(yè)務(wù)是否長期穩(wěn)定公司業(yè)務(wù)是否具有獨特競爭優(yōu)勢公司經(jīng)營是否具有長期競爭優(yōu)勢東阿阿膠以阿膠產(chǎn)品為主打，一直處于穩(wěn)定狀態(tài)。劉維志曾任該公司的董事長，被譽為‘阿膠教父他對東阿阿膠公司的發(fā)展起到了功不可沒的作用.開創(chuàng)了阿膠生產(chǎn)的新紀元。長期以來，.盡管公司的董事長在換屆更新，但是以阿膠生產(chǎn)為主的理念一直未變。該公司的擁有獨特的競爭優(yōu)勢。其一是擁有獨特的資源優(yōu)勢，有地道藥材(驢皮)和獨特水質(zhì)，其二是擁有正宗產(chǎn)地的品牌價值。該

21、公司的資源優(yōu)勢不易被復(fù)制與模仿，是公司的核心競爭力。公司經(jīng)營具有長期的競爭優(yōu)勢。目前，阿膠產(chǎn)業(yè)中，東阿阿膠具有龍頭地位，競爭能力強，而且這種競爭能力能夠持續(xù)下去。公司的競爭能力遠遠高于同行業(yè)其他公司。該公司的技術(shù)與營銷能力近年得到H進一步的加強。但是公司的發(fā)展也有一些障礙。如來自原料的供應(yīng)問題，目前的原料短缺，不足以滿足公司未來發(fā)展的需求。目前公司正在想法設(shè)法解決原料的供應(yīng)問題，大力興建新的養(yǎng)驢基地。2.東阿阿膠管理分析。價值投資對企業(yè)

22、管理的分析主要集中在對公司管理人的分析上。公司不僅要有_.流的業(yè)務(wù)，同時還要求有一流的管理者。但是對于人，特別是管理層的考核并不容易。這主要是因為對于管理層工作績效的衡量標準難以量化。價值投資也不能找出一套評價管理層特別是CEO經(jīng)營能力的量化指標，往往憑經(jīng)驗判斷，選擇信任那些經(jīng)歷了時間檢驗和被證明f的優(yōu)秀管理人?；诖?，東阿阿膠的管理分析從公司的戰(zhàn)略、營銷、采購等分析認為，東阿阿膠具有優(yōu)秀的管理團隊，在2002年的‘阿膠事件中以及今年的

23、‘阿膠事件中均不被涉及，可以看出公司的經(jīng)營理念以顧客至上，誠信經(jīng)營。公司具有清晰的戰(zhàn)略，在當今多元化成為主流的時候，東阿阿膠只做專業(yè)化，雖然失掉了許多機會，可是也為自身做專，做精奠定了基礎(chǔ)。3東阿阿膠財務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析和管理分析是定性的分析，財務(wù)分析更多的是用數(shù)據(jù)說話。巴菲特認為，股東過分關(guān)注短期業(yè)績，會迫使經(jīng)理人調(diào)節(jié)利潤操縱業(yè)績，進而損害股東的長期利益。價值投資者會從更為長期的角度來進行財務(wù)分析，更關(guān)心企業(yè)財務(wù)指標的長期變化值，財務(wù)指

24、標的長期變化值才能夠更加真實地反映公司的真正盈利能力。根據(jù)公司的銷售增長情況，假設(shè)這種增長在未來氣年得以延續(xù)，即每年遞增20%，并假設(shè)公司的銷售成本率穩(wěn)定在50%上下，用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法對東阿阿膠做了一下簡單的估值。東阿阿膠自由現(xiàn)金流量預(yù)測單位:元預(yù)測年度201120122013稅后經(jīng)營利潤487，828，440.創(chuàng)】558，785，304∞638β11，776.∞折舊與攤銷59，30，720.∞70956864.008514823

25、6.80經(jīng)營營運資卒增加23157509.0923，652，288.∞28382745.60資本支出321152448.88248，349，024.∞298018828.80自由現(xiàn)金流量202649202.03405，045，432∞454123929.60以WACC貼現(xiàn)因子7%進行貼現(xiàn)，并假設(shè)了東阿阿膠在不同情景下未來三年的收益，估算出了東阿阿膠的股價。參考文獻:不同情景下的東阿阿膠的終值終期增長率|企業(yè)價值37.9咀3，914，50

26、1.9810109253828.856137463833.381.劉建位學習巳菲特[M]北京:中信出版社，20082.約翰‘諾夫辛格.投資中的心理學[M].賴曉鵬，張瑞卿，譯.北京:中國人民大學出版社.20083李國強證券投資分析[M].北京:機械工業(yè)出版社20084.毛羽.價值投資看透股票這東西[M]上海人民出版社20085格里格瑞，柏特豆克古薩蒂斯，蘭德伍軍也奇.股票價值評估[M].中國財政經(jīng)濟出版社.2005商品與質(zhì)量201l年7

27、期163基于價值分析的財務(wù)估值一一以東阿阿膠公司為例渤海裝備制造有限公司第一機械廠審計監(jiān)察部楊煥摘要：財務(wù)估值建立在價值的基礎(chǔ)上會更客觀更有說服性。本文以東阿阿膠公司為例，以價值分析為主線，對東阿阿膠公司進行了財務(wù)估值。希望通過本文東阿阿膠的例子，能促使更多的人關(guān)注公司基本面。關(guān)鍵詞：東阿阿膠；價值；評估一、東阿阿膠的基本面分析1宏觀因素分析。宏觀因素會影響到行業(yè)內(nèi)企業(yè)的發(fā)展，在分析一個公司之前，從宏觀因素出發(fā)，能分析得更透徹一些，對公

28、司自身的發(fā)展也很有益處。宏觀因素涉及到許多方面，以下四個因素都是屬于宏觀需要考慮的方面。第一，政治因素。這包括岡內(nèi)政治局勢，國際政治形勢，一國的法律制度，戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害和突發(fā)性的事件等等。第二。經(jīng)濟性岡素。包括經(jīng)濟周期的影響，物價的影響等。第i，財政金融性因素。包括利率、匯率、稅收等。第四，市場因素。包括市場技術(shù)因素和社會心理因素等。宏觀因素是一般性的影響因素，包括行業(yè)因素，市場因素等等，具體到東阿阿膠公司還需要結(jié)合整個醫(yī)藥保健行、№具

29、體分析。2東阿阿膠公司分析。東阿阿膠股份有限公司股票名稱為‘東阿阿膠’，是國內(nèi)最大的阿膠系列產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。公司的實際大股東是由有著國資委背景的中國華潤總公司所屬的華潤醫(yī)藥集團有限公司控股，在對東阿阿膠的掌控中，聊城市國資委也有一定的參股比例。公司生產(chǎn)經(jīng)營中成藥、保健品、生物藥、藥用輔料、醫(yī)療器械等6大產(chǎn)業(yè)門類的產(chǎn)品百余種，阿膠年產(chǎn)量、出口量分別占全國的75％和90％以上。遠銷東南亞各國及歐美市場；其中，復(fù)方阿膠漿為國家保密品種、全國醫(yī)藥

30、行業(yè)十大名牌產(chǎn)品、全國十大暢銷中藥、名列全國扶正藥第五，暢銷全國三十多年，累計銷量超過百億支。公司絕大部分藥品都源自一種傳統(tǒng)藥材，阿膠。東阿阿膠的出名就在于把阿膠這一種產(chǎn)品做精，做細，做出系列。“東阿”牌商標2002年被認定為馳名商標。經(jīng)濟周期對醫(yī)藥行業(yè)的影響是當經(jīng)濟衰退時，醫(yī)藥行業(yè)不太受其影響，反之，當經(jīng)濟復(fù)蘇時。醫(yī)藥行業(yè)卻不太被關(guān)注。我國現(xiàn)在的經(jīng)濟形勢十分復(fù)雜，受金融危機的影響，醫(yī)藥行業(yè)在當下值得關(guān)注，適宜選擇諸如酒類，醫(yī)藥等行業(yè)。

31、原材料是一個一直困惑東阿阿膠的問題，原材料價格不斷上漲，如何能夠解決阿膠的原料問題是在東阿阿膠戰(zhàn)略實施中的一大瓶頸問題。盡管東阿阿膠有‘百萬養(yǎng)驢計劃’，但實施的效果并不太理想。最近，又興建了新的養(yǎng)驢基地，對阿膠上游產(chǎn)業(yè)的介入勢必會影響到東阿阿膠公司的整個產(chǎn)業(yè)鏈的資金利用。公司銷售收入一直呈上升態(tài)勢，主營業(yè)務(wù)占比大，毛利高較高。二、東阿阿膠價值評估巴菲特的老師，哥倫比亞大學的本杰明格雷厄姆在其代表作《證券分析》中提出價值投資的理念。簡單地

32、說。價值投資就是在一家公司的市場價格相對于它的內(nèi)在價值大打折扣時買入其股份。以價值評估為核心的投資就是價值投資，估值是價值投資成功的基石。巴菲特對于估值的解釋是：內(nèi)在價值盡管模糊難辨，但它卻是評估投資和企業(yè)的相對吸引力的唯一合理標準。評估企業(yè)的價值可以從業(yè)務(wù)分析、管理分析和財務(wù)分析三個方面進行。以下就從這三個方面分析東阿阿膠的公司價值。1東阿阿膠業(yè)務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析要回答=三個主要問題：公司的業(yè)務(wù)是否長期穩(wěn)定公司業(yè)務(wù)是否具有獨特競爭優(yōu)勢公

33、司經(jīng)營是否具有長期競爭優(yōu)勢東阿阿膠以阿膠產(chǎn)品為主打，一直處于穩(wěn)定狀態(tài)。劉維志曾任該公司的董事長，被譽為‘阿膠教父’，他對東阿阿膠公司的發(fā)展起到了功不可沒的作用開創(chuàng)了阿膠生產(chǎn)的新紀元。長期以來，盡管公司的董事長在換屆更新，但是以阿膠生產(chǎn)為主的理念一直未變。該公司的擁有獨特的競爭優(yōu)勢。其一是擁有獨特的資源優(yōu)勢，有地道藥材(驢皮)和獨特水質(zhì)，其二是擁有正宗產(chǎn)地的品牌價值。該公司的資源優(yōu)勢不易被復(fù)制與模仿，是公司的核心競爭力。公司經(jīng)營具有長期的

34、競爭優(yōu)勢。目前，阿膠產(chǎn)業(yè)中。東阿阿膠具有龍頭地位，競爭能力強，而且這種競爭能力能夠持續(xù)下去。公司的競爭能力遠遠高于同行業(yè)其他公司。該公司的技術(shù)與營銷能力近年得到j(luò)，進一步的加強。但是公司的發(fā)展也有一些障礙。如來自原料的供應(yīng)問題，目前的原料短缺，不足以滿足公司未來發(fā)展的需求。目前公司正在想法設(shè)法解決原料的供應(yīng)問題，大力興建新的養(yǎng)驢基地。2東阿阿膠管理分析。價值投資對企業(yè)管理的分析主要集中在對公司管理人的分析上。公司不僅要有一流的業(yè)務(wù)，同時

35、還要求有一流的管理者。但是對于人，特別是管理層的考核并不容易。這主要是因為對于管理層工作績效的衡量標準雉以量化。價值投資也不能找出一套評價管理層特別是CEO經(jīng)營能力的量化指標，往往憑經(jīng)驗判斷，選擇信任那些經(jīng)歷了時間檢驗和被證明J，的優(yōu)秀管理人。基于此，東阿阿膠的管理分析從公司的戰(zhàn)略、營銷、采購等分析認為，東阿阿膠具有優(yōu)秀的管理團隊，在2002年的‘阿膠事件’中以及今年的‘阿膠事件’中均不被涉及，可以看出公司的經(jīng)營理念以顧客至上，誠信經(jīng)營

36、。公司具有清晰的戰(zhàn)略，在當今多元化成為主流的時候，東阿阿膠只做專業(yè)化，雖然失掉了許多機會，可是也為自身做專，做精奠定了基礎(chǔ)。3東阿阿膠財務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析和管理分析是定性的分析，財務(wù)分析更多的是用數(shù)據(jù)說話。巴菲特認為，股東過分關(guān)注短期業(yè)績，會迫使經(jīng)理人調(diào)節(jié)利潤操縱業(yè)績，進而損害股東的長期利益。價值投資者會從更為長期的角度來進行財務(wù)分析，更關(guān)心企業(yè)財務(wù)指標的艮期變化值，財務(wù)指標的長期變化值才能夠更加真實地反映公司的真正盈利能力。根據(jù)公司的銷

37、售增長情況。假設(shè)這種增長在未來氣年得以延續(xù)，即每年遞增20％，并假設(shè)公司的銷售成本率穩(wěn)定在50％上下，用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法對東阿阿膠做了一下簡單的估值。東阿阿膠自由現(xiàn)金流量預(yù)測單位：元預(yù)測年度201120122013稅后經(jīng)營利潤487，828，44000558，785，30400638，61177600折舊與攤銷59，130，7200070，956，8640085，148，23680～經(jīng)雷莒遙賢今增加23，157，50909—23，6

38、52，28800—28，38274560一資本支出32115244888248，349，0240029801882880自由現(xiàn)金流量20264920203405，045，43200454，123，92960以WACC貼／現(xiàn)因子7％進行貼現(xiàn)，并假設(shè)了東阿阿膠在不同情景下未來三年的收益，估算出了東阿阿膠的股價。不同情景下的東阿阿膠的終值假設(shè)情景終期增長率企業(yè)價值股本股價l好高速持續(xù)增長o0637，983，914，50198654，021，5

39、375808由低速持續(xù)增長00310，109，253，82885654，021，5371546差沒有增長O6，137463，83338654，021，537938I參考文獻：1劉建位學習巴菲特【M】北京：中信出版社，20082約翰‘諾夫辛格投資中的心理學口川賴曉鵬，張瑞卿，譯北京：中國人民大學出版社20083李國強證券投資分析fM】北京：機械工業(yè)出版社20084毛羽價值投資一看透股票這東西IMl上海人民出版社20085格里格瑞，帕特里克

40、古薩蒂斯，蘭德伍瑞奇股票價值評估【M1中國財政經(jīng)濟出版社2005商品與質(zhì)量2011年7期163萬方數(shù)據(jù)基于價值分析的財務(wù)估值一一以東阿阿膠公司為例渤海裝備制造有限公司第一機械廠審計監(jiān)察部楊煥摘要:財務(wù)估值建立在價值的基礎(chǔ)上會更客觀更有iO良性。本文以東阿阿膠公司為例，以價值分析為主線，對東阿阿肢公司進行了財務(wù)估值。希望通過本文東阿阿膠的例子，能促使更多的人關(guān)注公司基本面。關(guān)鍵詞:東阿阿膠價值評估、東阿阿膠的基本面分析1宏觀因素分析。宏觀

41、因素會影響到行業(yè)內(nèi)企業(yè)的發(fā)展，在分析一個公司之前，從宏觀因素出發(fā)，能分析得更透徹一些，對公司自身的發(fā)展也很有益處。宏觀因素涉及到許多方面，以下四個因素都是屬于宏觀需要考慮的方面。第一，政治因素。這包括閔內(nèi)政治局勢，國際政治形勢，一國的法律制度，戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害和突發(fā)性的事件等等。第二，經(jīng)濟性岡素。包括經(jīng)濟周期的影響，物價的影響等。第氣，財政金融性因素。包括利率、匯率、稅收等。第四，市場因素。包括市場技術(shù)因素和社會心理因素等。宏觀因素是一般

42、性的影響因素，包括行業(yè)因素，市場因素等等，具體到東阿阿膠公司還需要結(jié)合整個醫(yī)藥保健行業(yè)具體分析。2.東阿阿膠公司分析。東阿阿膠股份有限公司股票名稱為‘東阿阿膠是同內(nèi)最大的阿膠系列產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。公司的實際大股東是由有著同資委背景的中罔華潤總公司所屬的華潤醫(yī)藥集團有限公司控股，在對東阿阿膠的掌控中，聊城市國資委也有一定的參股比例。公司生產(chǎn)經(jīng)營中成藥、保健品、生物藥、藥用輔料、醫(yī)療器械等6大產(chǎn)業(yè)門類的產(chǎn)品百余種，阿膠年產(chǎn)量、出口量分別占全國的

43、75%和90%以上，遠銷東南亞各罔及歐美市場其中，復(fù)方阿膠漿為國家保密品種、全國醫(yī)藥行業(yè)十大名牌產(chǎn)品、全國十大暢銷中藥、名列全國扶正藥第五，暢銷全國三十多年，累計銷量超過百億支。公司絕大部分藥品都源自一種傳統(tǒng)藥材，阿膠。東阿阿膠的出名就在于把阿膠這一種產(chǎn)品做精，做細，做出系列。..東阿“牌商標2∞2年被認定為馳名商標。經(jīng)濟周期對醫(yī)藥行業(yè)的影響是當經(jīng)濟衰退時，醫(yī)藥行業(yè)不太受其影響，反之，當經(jīng)濟復(fù)蘇時，醫(yī)藥行業(yè)卻不太被關(guān)注。我國現(xiàn)在的經(jīng)濟形

44、勢十分復(fù)雜，受金融危機的影響，醫(yī)藥行業(yè)在當下值得關(guān)注，適宜選擇諸如酒類，醫(yī)藥等行業(yè)。原材料是一個一直困惑東阿阿膠的問題，原材料價格不斷上漲，如何能夠解決阿膠的原料問題是在東阿阿膠戰(zhàn)略實施巾的一大瓶頸問題。盡管東阿阿膠有‘百萬養(yǎng)驢計劃但實施的效果并不太理想。最近，又興建了新的養(yǎng)驢基地，對阿膠上游產(chǎn)業(yè)的介入勢必會影響到東阿阿膠公司的整個產(chǎn)業(yè)鏈的資金利用。公司銷售收入一直呈上升態(tài)勢，主營業(yè)務(wù)占比大，毛利高較高。二、東阿阿膠價值評估巴菲特的老師

45、，哥倫比亞大學的本杰明格雷厄姆在其代表作《證券分析》中提出價值投資的理念。簡單地說，價值投資就是在一家公司的市場價格相對于它的內(nèi)在價值大打折扣時買入其股份。以價值評估為核心的投資就是價值投資，估值是價值投資成功的基石。巴菲特對于估值的解釋是:內(nèi)在價值盡管模糊難辨，但它卻是評估投資和企業(yè)的相對吸引力的唯一合理標準。評估企業(yè)的價值可以從業(yè)務(wù)分析、管理分析和財務(wù)分析三個方面進行。以下就從這三個方面分析東阿阿膠的公司價值。1東阿阿膠業(yè)務(wù)分析。業(yè)

46、務(wù)分析要回答專個主要問題:公司的業(yè)務(wù)是否長期穩(wěn)定公司業(yè)務(wù)是否具有獨特競爭優(yōu)勢公司經(jīng)營是否具有長期競爭優(yōu)勢東阿阿膠以阿膠產(chǎn)品為主打，一直處于穩(wěn)定狀態(tài)。劉維志曾任該公司的董事長，被譽為‘阿膠教父他對東阿阿膠公司的發(fā)展起到了功不可沒的作用.開創(chuàng)了阿膠生產(chǎn)的新紀元。長期以來，.盡管公司的董事長在換屆更新，但是以阿膠生產(chǎn)為主的理念一直未變。該公司的擁有獨特的競爭優(yōu)勢。其一是擁有獨特的資源優(yōu)勢，有地道藥材(驢皮)和獨特水質(zhì)，其二是擁有正宗產(chǎn)地的品牌

47、價值。該公司的資源優(yōu)勢不易被復(fù)制與模仿，是公司的核心競爭力。公司經(jīng)營具有長期的競爭優(yōu)勢。目前，阿膠產(chǎn)業(yè)中，東阿阿膠具有龍頭地位，競爭能力強，而且這種競爭能力能夠持續(xù)下去。公司的競爭能力遠遠高于同行業(yè)其他公司。該公司的技術(shù)與營銷能力近年得到H進一步的加強。但是公司的發(fā)展也有一些障礙。如來自原料的供應(yīng)問題，目前的原料短缺，不足以滿足公司未來發(fā)展的需求。目前公司正在想法設(shè)法解決原料的供應(yīng)問題，大力興建新的養(yǎng)驢基地。2.東阿阿膠管理分析。價值投

48、資對企業(yè)管理的分析主要集中在對公司管理人的分析上。公司不僅要有_.流的業(yè)務(wù)，同時還要求有一流的管理者。但是對于人，特別是管理層的考核并不容易。這主要是因為對于管理層工作績效的衡量標準難以量化。價值投資也不能找出一套評價管理層特別是CEO經(jīng)營能力的量化指標，往往憑經(jīng)驗判斷，選擇信任那些經(jīng)歷了時間檢驗和被證明f的優(yōu)秀管理人?；诖?，東阿阿膠的管理分析從公司的戰(zhàn)略、營銷、采購等分析認為，東阿阿膠具有優(yōu)秀的管理團隊，在2002年的‘阿膠事件中以

49、及今年的‘阿膠事件中均不被涉及，可以看出公司的經(jīng)營理念以顧客至上，誠信經(jīng)營。公司具有清晰的戰(zhàn)略，在當今多元化成為主流的時候，東阿阿膠只做專業(yè)化，雖然失掉了許多機會，可是也為自身做專，做精奠定了基礎(chǔ)。3東阿阿膠財務(wù)分析。業(yè)務(wù)分析和管理分析是定性的分析，財務(wù)分析更多的是用數(shù)據(jù)說話。巴菲特認為，股東過分關(guān)注短期業(yè)績，會迫使經(jīng)理人調(diào)節(jié)利潤操縱業(yè)績，進而損害股東的長期利益。價值投資者會從更為長期的角度來進行財務(wù)分析，更關(guān)心企業(yè)財務(wù)指標的長期變化值

50、，財務(wù)指標的長期變化值才能夠更加真實地反映公司的真正盈利能力。根據(jù)公司的銷售增長情況，假設(shè)這種增長在未來氣年得以延續(xù)，即每年遞增20%，并假設(shè)公司的銷售成本率穩(wěn)定在50%上下，用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法對東阿阿膠做了一下簡單的估值。東阿阿膠自由現(xiàn)金流量預(yù)測單位:元預(yù)測年度201120122013稅后經(jīng)營利潤487，828，440.創(chuàng)】558，785，304∞638β11，776.∞折舊與攤銷59，30，720.∞70956864.00851

51、48236.80經(jīng)營營運資卒增加23157509.0923，652，288.∞28382745.60資本支出321152448.88248，349，024.∞298018828.80自由現(xiàn)金流量202649202.03405，045，432∞454123929.60以WACC貼現(xiàn)因子7%進行貼現(xiàn)，并假設(shè)了東阿阿膠在不同情景下未來三年的收益，估算出了東阿阿膠的股價。參考文獻:不同情景下的東阿阿膠的終值終期增長率|企業(yè)價值37.9咀3，91

52、4，501.9810109253828.856137463833.381.劉建位學習巳菲特[M]北京:中信出版社，20082.約翰‘諾夫辛格.投資中的心理學[M].賴曉鵬，張瑞卿，譯.北京:中國人民大學出版社.20083李國強證券投資分析[M].北京:機械工業(yè)出版社20084.毛羽.價值投資看透股票這東西[M]上海人民出版社20085格里格瑞，柏特豆克古薩蒂斯，蘭德伍軍也奇.股票價值評估[M].中國財政經(jīng)濟出版社.2005商品與質(zhì)量20