信貸資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)選擇博弈分析

1、萬方數(shù)據(jù)總第358期陳志宏：信貸資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)選擇博弈分析59收益，A。持有資產(chǎn)池優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益，A：持有是資產(chǎn)池非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益。H。是優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)的早償和違約風(fēng)險，H：是非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的早償和違約風(fēng)險。發(fā)起人機驁投資萎不投資者優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)Ic—H。，MH。C—H2，MH2K，A。K，A2圖1支付矩陣用。代表機構(gòu)投資者投資的概率，1代表發(fā)起人提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的概率。給定1，機構(gòu)投資者選擇投資(0=1)；不投資(0=O)期望收益率分別

2、為：J兀(1，y)=(C一日。)7(C一必)(1一y)m(0，y)=腳K(1一y)=K解：五億(1，7)=五億(0，y)得7木=K月2一C／H2一HL如果發(fā)起人提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的概率如果小于y術(shù)=K峨一c／吼一日。投資者最優(yōu)選擇就是不投資如果發(fā)起人提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的概率大于7書=K也一c／皿一日。投資者選擇就是投資。如果發(fā)起人提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的概率等于7木=K見一伽：一且，投資隨機選擇投資不投資。給定p，發(fā)起人提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的概率y(y=1)和提供非

3、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的概率(7=0)發(fā)起人的的期望收益為：J乃(一，1)=(肘日。)口A1(1一口)』7口(療，O)=(肘馬)口A2(1一口)解：口o(9，1)=口D(口，0)得到：口水=A1一A2／(必一日lA1一A2)如果機構(gòu)投資者投資的概率小于A1一A2／(硯一EA1—42)發(fā)起人提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。如果機構(gòu)投資者的投資概率大于A1一A2／(吼一EA1一A2)，發(fā)起人提供非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。如果機構(gòu)投資者投資的概率等于A1一A2／(吼一日。A1一A2)，發(fā)

4、起人隨機選擇資產(chǎn)。因此混合戰(zhàn)略的納什均衡是：7卑=KH2一C／H2一HL8毒=A1一A2／(H2一日lA1一A2)即發(fā)起人以y木=K皿一c／致一日。的概率提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而機構(gòu)投資者以p木=A1一A2／(吼一qA1一A2)概率投資。二、模型分析y木=K必一c／吼一風(fēng)式子中日。是優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)的早償和違約風(fēng)險，也是非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的早償和違約風(fēng)險。自然是非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的早償違約風(fēng)險要大于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的早償違約風(fēng)險，必一日，0，而且如果呸一且的值越大，則y書

5、的值就小，也就是說，當(dāng)兩種資產(chǎn)的的風(fēng)險差越懸殊，發(fā)起人就選擇劣質(zhì)的資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化的可能性就越大表現(xiàn)為y術(shù)值趨進于零。分子中K吼一c表示的是投資風(fēng)險極低的國債收益加上劣質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險的和減去資產(chǎn)證券化各檔產(chǎn)品的票面加權(quán)平均收益。一般來說，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的票面加權(quán)平均收益要大于國債收益，所以K—c一定為負，但是這里還要加上劣質(zhì)資產(chǎn)的早償違約風(fēng)險。也就是說發(fā)起人博弈時一定要考慮自己資產(chǎn)池的風(fēng)險程度。如果自己劣質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險很大，足皿一c的值就

6、越大，y術(shù)值約接近于1。這里，如果C—K=甄那么也就是說是資產(chǎn)證券化各檔產(chǎn)品的票面加權(quán)平均收益與國債的收益的差，也就是機構(gòu)投資者的風(fēng)險溢價恰好等于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的早償風(fēng)險，發(fā)起人只能選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。如果C—K=皿，也就是說風(fēng)險溢價恰好等于劣質(zhì)資產(chǎn)的早償、違約風(fēng)險。發(fā)起人選擇劣質(zhì)資產(chǎn)而風(fēng)險溢價比較容易獲知，而對于發(fā)起人劣質(zhì)資產(chǎn)的早償違約風(fēng)險的信息也較容易獲得，所以發(fā)起人對自身劣質(zhì)資產(chǎn)的早償違約風(fēng)險非常接近風(fēng)險溢價，則，7木值約接近于0。也就是說發(fā)

7、起人越傾向于發(fā)起劣質(zhì)資產(chǎn)?？谒?A1一A2／(皿一日tA1—42)。A1一A20，持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益自然要大于劣質(zhì)資產(chǎn)的收益。吼一日。O，持有劣質(zhì)資產(chǎn)的早償違約風(fēng)險自然大于持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險。所以口母一定大于零。而且可以看出，如果也=日。，日木=1，也就是說，如果資產(chǎn)池優(yōu)質(zhì)和劣質(zhì)的資產(chǎn)的風(fēng)險是一樣，那么投資者一定選擇投資。三、信貸資產(chǎn)證券化中資產(chǎn)選擇分析1表明，現(xiàn)階段如果劣質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險過大，發(fā)起人是不會使用的，而相反會選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，見分

8、析l上半部。而劣質(zhì)資產(chǎn)的風(fēng)險適中比較接近機構(gòu)投資者的風(fēng)險溢價，那么發(fā)起人傾向使用劣質(zhì)資產(chǎn)。分析2從變量的選擇可以看出，無論是資產(chǎn)池資產(chǎn)的早償，違約風(fēng)險和持有優(yōu)質(zhì)、劣質(zhì)資產(chǎn)的收益對于機構(gòu)投資者這些信息都是直接影響其決策的重要信息。另外，如果資產(chǎn)池資產(chǎn)的選擇是中性的既一半是優(yōu)質(zhì)和一半是劣質(zhì)的，投資者選擇投資的概率很大。并非是有的學(xué)者所認為的那樣都是劣質(zhì)資產(chǎn)對發(fā)起人最有利。所以本文的結(jié)論很好的解釋了為什么機構(gòu)投資者非常關(guān)心資產(chǎn)池資產(chǎn)的構(gòu)成。因

9、此發(fā)起人目前最好的策略就是盡量使信息對稱化，盡可能的消除檸檬價格。讓其資產(chǎn)池資產(chǎn)風(fēng)險適中，極端的選擇優(yōu)質(zhì)和劣質(zhì)的資產(chǎn)都不是最好的策略。參考文獻：[1]何曉鋒等資產(chǎn)證券化：中國的模式[M]北京大學(xué)出版社，2002[2]陳文達等資產(chǎn)證券化理論與實務(wù)[M]北京：中國人民大學(xué)出版社，2004[3]張維迎博弈論與信息經(jīng)濟學(xué)[M]上海：上海人民出版社，2003[4]于風(fēng)坤資產(chǎn)證券化：理論與實務(wù)[M]北京大學(xué)出版社，2002(責(zé)任編輯：石樹文)萬方數(shù)