家族控制權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)及其偏離度與公司績(jī)效——基于股權(quán)分置改革前后的比較分析.pdf

1、國(guó)內(nèi)外的大量研究發(fā)現(xiàn)，世界各國(guó)的上市公司普遍存在終極控股股東，在家族企業(yè)中表現(xiàn)尤為明顯。中國(guó)家族上市公司相當(dāng)?shù)湫偷囊粋€(gè)特征是普遍使用金字塔結(jié)構(gòu)來(lái)保持對(duì)上市公司的控制權(quán)，終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離引發(fā)的第二類(lèi)代理問(wèn)題成為目前研究的熱點(diǎn)。，
　　 本文基于中國(guó)2005年開(kāi)始的股權(quán)分置改革這一重要的制度變遷事件，以2005年12月31日之前滬深兩地的上市的247家民營(yíng)上市公司為樣本，主要從以下三個(gè)方面展開(kāi)研究：
　　 （1）首

2、先從時(shí)間序列的角度對(duì)家族終極控制權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)、兩權(quán)偏離度、公司績(jī)效、流通股比例等關(guān)鍵變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)分析。在對(duì)各個(gè)變量各年均值的數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比分析后發(fā)現(xiàn)，股改前后家族控制權(quán)比例有所下降，但股改后基本保持穩(wěn)定；股改后家族控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離度呈逐年下降趨勢(shì)；隨著股權(quán)分置改革的完成，家族上市公司績(jī)效有一定的改善，但2008年家族上市公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑，為五年中最低，這與2008年爆發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)直接相關(guān)。
　　 （2）選擇流

3、通股比例作為股權(quán)分置改革影響的替代變量，并假設(shè)終極控制權(quán)與公司績(jī)效成三次方關(guān)系建立方程，將樣本公司分為2004-2005（代表股權(quán)分置改革之前），2006-2007（代表股權(quán)分置改革之后）兩個(gè)面板，分別進(jìn)行回歸和比較分析。股權(quán)分置改革前后的兩個(gè)面板數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果顯示，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)中的家族終極控制權(quán)與公司績(jī)效確實(shí)存在立方關(guān)系，股權(quán)分置改革前后均為“侵害-協(xié)同-掘壕”關(guān)系，但協(xié)同區(qū)間不同，股權(quán)分置改革之后協(xié)同區(qū)間明顯擴(kuò)大，進(jìn)入?yún)f(xié)同區(qū)間的民營(yíng)

4、上市公司數(shù)目增加了近35％。股權(quán)分置改革后，流通股比例與家族上市公司績(jī)效呈顯著負(fù)相關(guān)，而家族終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離度與公司績(jī)效呈顯著正相關(guān)。這些研究結(jié)果與很多學(xué)者對(duì)股權(quán)分置改革前中國(guó)民營(yíng)上市公司的相關(guān)研究結(jié)論有所不同。
　　 （3）本文還選擇大樣本中流通股比例超過(guò)70％的64家樣本公司進(jìn)行了穩(wěn)定性檢驗(yàn)，結(jié)果表明大樣本基本結(jié)論是穩(wěn)定的，特別是控制權(quán)與公司績(jī)效的三次方關(guān)系的擬合度更好，求出的股改后協(xié)同區(qū)間為17.26％-63.，

5、63％，與香港地區(qū)的協(xié)同區(qū)間16.86％-63.17％幾乎趨于一致。而股改之后的流通股比例在穩(wěn)定性檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)與公司績(jī)效呈顯著正相關(guān)，這可能是全流通環(huán)境下才會(huì)呈現(xiàn)的特點(diǎn)。
　　 研究結(jié)果表明，股權(quán)分置改革后家族控股股東與上市公司和中小股東利益初步關(guān)聯(lián)，隨著全流通時(shí)代的到來(lái)，股權(quán)分置改革對(duì)公司績(jī)效的提升作用將更加顯著；兩權(quán)偏離度是把“雙刃劍”，股權(quán)分置改革后其與公司績(jī)效的正向關(guān)系表明中國(guó)家族上市公司第二類(lèi)代理問(wèn)題的主要根源已發(fā)生變化