我國(guó)金融期貨的監(jiān)管制度研究.pdf

1、2005年4月29日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》，標(biāo)志著我國(guó)證券市場(chǎng)一場(chǎng)轟轟烈烈的深層次的制度性改革——股權(quán)分置改革正式展開。隨著這個(gè)影響股市的根本性問題的逐步解決，我國(guó)股市將進(jìn)入一個(gè)全新的發(fā)展階段，一個(gè)健康、成熟、完備的證券市場(chǎng)正在形成。 風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能是證券市場(chǎng)最基本的功能之一。一個(gè)成熟的市場(chǎng)，永遠(yuǎn)離不開一個(gè)有效的套利機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制。 國(guó)際國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展的軌跡告訴我們，隨著市場(chǎng)

2、規(guī)模的日益擴(kuò)大，市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)正在加大，市場(chǎng)變得越來(lái)越不可預(yù)知。任何再高明的投資專家和經(jīng)濟(jì)學(xué)家也無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來(lái)市場(chǎng)的發(fā)展方向和投資機(jī)會(huì)。因此有效的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具(一般是金融現(xiàn)貨派生出來(lái)的金融衍生產(chǎn)品)應(yīng)運(yùn)而生且快速發(fā)展，其發(fā)展的速度(無(wú)論是品種的推出速度還是資產(chǎn)規(guī)模)已經(jīng)超過(guò)了傳統(tǒng)意義的金融產(chǎn)品。憑借保險(xiǎn)金杠桿工具，金融衍生產(chǎn)品的總規(guī)模甚至已經(jīng)超過(guò)了金融現(xiàn)貨市場(chǎng)的總規(guī)模。股指期貨、利率期貨和國(guó)債期貨等金融期貨就是這樣一類有效的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工

3、具。在解決我國(guó)股權(quán)分置問題之后，股指期貨、國(guó)債期貨等金融期貨品種將有望推出。2005年9月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)期貨部主任楊邁軍就公開表示，證監(jiān)會(huì)正在準(zhǔn)備推出股指期貨等金融衍生品(2005年9月19日《證券時(shí)報(bào)》)。 1993年我國(guó)曾推出國(guó)債期貨，但由于種種原因而以失敗告終。本文試圖通過(guò)分析試點(diǎn)失敗的原因，作為今天重新推出金融期貨的教訓(xùn)和經(jīng)驗(yàn)總結(jié)。失敗的原因主要有：我國(guó)證券市場(chǎng)處在剛剛起步的初期，對(duì)證券市場(chǎng)的基本規(guī)律不甚了解，不顧實(shí)

4、際發(fā)展情況而生硬照搬西方的金融產(chǎn)品；當(dāng)時(shí)推出期貨的目的是為了活躍國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)，違背了國(guó)債期貨規(guī)避國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)目的；深層次的原因則是當(dāng)時(shí)缺乏良好的制度環(huán)境，國(guó)債期貨監(jiān)管法律法規(guī)制度的不完善和日常監(jiān)管措施的不力。 當(dāng)時(shí)的監(jiān)管模式是：以行政機(jī)構(gòu)為主，中國(guó)證監(jiān)會(huì)事無(wú)巨細(xì)，幾乎包攬了市場(chǎng)中準(zhǔn)入、交易、結(jié)算、信息披露等等所有事務(wù)的監(jiān)管；而交易所則管理混亂，為了自身的利益而放松監(jiān)管；自律性的行業(yè)組織尚未建立。一方面過(guò)多過(guò)細(xì)的監(jiān)管，導(dǎo)致監(jiān)管的

5、操作難度加大，無(wú)法避免的造成監(jiān)管遺漏；另一方面嚴(yán)格而廣泛的金融監(jiān)管，特別是直接的價(jià)格監(jiān)管和具體的交易監(jiān)管，限制了市場(chǎng)參與者的創(chuàng)新，加大了金融創(chuàng)新的難度和成本，嚴(yán)重影響了證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的效率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)活力。毫無(wú)疑問，以行政監(jiān)管為主導(dǎo)，證券市場(chǎng)的發(fā)展受到了嚴(yán)重的阻礙。 針對(duì)我國(guó)國(guó)債期貨試點(diǎn)失敗的教訓(xùn)，本文以橫向比較的方法，分析了以英美為代表的西方成熟期貨市場(chǎng)的運(yùn)行及監(jiān)管制度，提出在我國(guó)重開金融期貨時(shí)，應(yīng)認(rèn)真學(xué)習(xí)西方成熟市場(chǎng)的金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)

6、管制度和風(fēng)險(xiǎn)控制措施。西方國(guó)家金融監(jiān)管制度經(jīng)過(guò)幾十年松-緊-松的發(fā)展，到現(xiàn)在已不再有權(quán)威、單一的政府機(jī)構(gòu)來(lái)監(jiān)管金融市場(chǎng)，而是部分放權(quán)，將更多的事務(wù)交由行業(yè)協(xié)會(huì)或者第一線的交易所監(jiān)管。一般實(shí)行政府、行業(yè)自律組織和交易所三級(jí)監(jiān)管模式： 設(shè)立全國(guó)性的期貨委員會(huì)，對(duì)全國(guó)的金融衍生產(chǎn)品進(jìn)行上市審批，對(duì)市場(chǎng)參與者和交易所資格和從業(yè)資格的審核以及對(duì)市場(chǎng)交易行為的宏觀監(jiān)督。 行業(yè)性自律組織是監(jiān)管體制的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。一方面可以通過(guò)制訂一系列的

7、規(guī)章制度，對(duì)該組織的所有會(huì)員實(shí)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)、統(tǒng)一管理、統(tǒng)一監(jiān)督，另一方面可以以金融期貨市場(chǎng)參與者整個(gè)行業(yè)的名義，影響立法或政府監(jiān)管規(guī)章，為所有會(huì)員爭(zhēng)取權(quán)利。 交易所和結(jié)算所則是最重要的日常監(jiān)管機(jī)構(gòu)，通過(guò)執(zhí)行嚴(yán)密的保證金制度、每日清算制度、漲跌停板制度，持倉(cāng)限額制度及大戶報(bào)告等風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控制度，從交易行為上控制了場(chǎng)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)。 結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)目前的實(shí)際發(fā)展?fàn)顩r，在總結(jié)國(guó)債期貨試點(diǎn)失敗教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，借鑒西方成熟市場(chǎng)的監(jiān)管模式，本文提

8、出了建立一套完整的、市場(chǎng)化監(jiān)管與自律監(jiān)管相結(jié)合、制度建設(shè)與日常交易監(jiān)督相結(jié)合的政府、行業(yè)協(xié)會(huì)、交易所結(jié)算所組成的綜合監(jiān)管體系。 金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展初期雖然應(yīng)以政府監(jiān)管為主，但政府監(jiān)管需摒棄行政手段，改以法律手段和經(jīng)濟(jì)手段來(lái)規(guī)范市場(chǎng)，處理好自律監(jiān)管與行政監(jiān)管的關(guān)系，逐步將具體事務(wù)性管理交給行業(yè)協(xié)會(huì)和交易所。市場(chǎng)化的監(jiān)管體制才能保證金融期貨市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定、健康的發(fā)展。 新的監(jiān)管模式也是適應(yīng)新形勢(shì)下的監(jiān)管模式。首先，我國(guó)金融

9、市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，市場(chǎng)發(fā)展迅速，產(chǎn)品創(chuàng)新層出不窮，因此監(jiān)管環(huán)境日益復(fù)雜，行政監(jiān)管措施永遠(yuǎn)只能是被動(dòng)的、事后的監(jiān)督，無(wú)法對(duì)新的金融產(chǎn)品(尤其是金融衍生產(chǎn)品)實(shí)施有效的及時(shí)的監(jiān)督，應(yīng)該在法律法規(guī)范圍之內(nèi)，政府監(jiān)管應(yīng)遵循有所為、有所不為的原則，逐步采用市場(chǎng)化手段，直接監(jiān)管方式則應(yīng)以資格審查、準(zhǔn)入和備案等為主，將金融產(chǎn)品的監(jiān)督交給一線監(jiān)管機(jī)構(gòu)(交易所清算所)、產(chǎn)品優(yōu)勝劣汰的權(quán)利交給市場(chǎng)投資者。其次，我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)10多年發(fā)展，已經(jīng)培養(yǎng)了一大