基于行為財(cái)務(wù)學(xué)的上市公司現(xiàn)金股利政策研究.pdf

1、近年來(lái)，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展和股份制企業(yè)的快速成長(zhǎng)，公司財(cái)務(wù)管理的重要性日益突出。股利政策作為現(xiàn)代公司理財(cái)活動(dòng)的核心內(nèi)容之一，是籌資決策、投資決策的邏輯延續(xù)，也是公司利潤(rùn)在再投資與回報(bào)投資者之間的一種權(quán)衡。在西方，早在1961年，Miller和Modigliani提出了著名的MM理論。在MM理論的基礎(chǔ)上發(fā)展出“一鳥在手”理論、稅差理論、追隨者效應(yīng)理論、信號(hào)傳遞理論和代理成本理論。這些理論都是建立在理性、風(fēng)險(xiǎn)回避、效用函數(shù)最大化以及

2、根據(jù)情況不斷更新自己的知識(shí)等假設(shè)之上的，是針對(duì)西方成熟資本市場(chǎng)所作研究得出的理論。由于中國(guó)上市公司在公司制度、市場(chǎng)環(huán)境、股利實(shí)務(wù)等方面較西方成熟資本市場(chǎng)上市公司存在較大差異，現(xiàn)階段，我國(guó)上市公司相對(duì)西方發(fā)達(dá)國(guó)家的上市公司在制定股利政策是具有自身顯著的特點(diǎn)，并且表現(xiàn)出更多的非理性特征。因此，主流財(cái)務(wù)理論用于解釋現(xiàn)階段中國(guó)上市公司股利政策的非理性有一定的局限性。這些特點(diǎn)決定了行為財(cái)務(wù)學(xué)用于研究中國(guó)的股利政策大有用武之地。 本文在對(duì)國(guó)

3、內(nèi)外現(xiàn)金股利政策研究進(jìn)行回顧、梳理的基礎(chǔ)上，運(yùn)用行為財(cái)務(wù)理論對(duì)股利政策的研究成果以及主流財(cái)務(wù)學(xué)原理，以股利分配政策的非理性為線索，分析研究了市場(chǎng)中各決策主體行為非理性的產(chǎn)生、特征及其機(jī)理。在此基礎(chǔ)上，提出完善相關(guān)監(jiān)管制度設(shè)計(jì)、規(guī)范市場(chǎng)利益主體的行為、提高市場(chǎng)效率等政策建議。在研究角度上本文主要關(guān)注的是股利分配政策非理性產(chǎn)生的根源及其生成機(jī)理，同時(shí)還研究了股利政策非理性的規(guī)范與矯正。因此，本文既采用了具有微觀基礎(chǔ)的宏觀方法，如對(duì)股利分配宏

4、觀政策和政府行為的研究；也采用了微觀方法，如對(duì)股利分配過(guò)程中微觀個(gè)體如投資者的非理性行為的研究。在研究方法上本文采用規(guī)范研究與實(shí)證研究相結(jié)合的研究方法，通過(guò)文獻(xiàn)回顧本文發(fā)現(xiàn)，無(wú)論是對(duì)信號(hào)傳遞效應(yīng)的研究還是對(duì)代理成本的研究，在研究樣本的選取上，大部分研究都是選取某一年的截面數(shù)據(jù)，很少有選取幾年的截面數(shù)據(jù)，在中國(guó)這種非理性因素更濃重的股市條件下，簡(jiǎn)單用某一年的數(shù)據(jù)來(lái)驗(yàn)證現(xiàn)金股利的信號(hào)傳遞效應(yīng)或代理成本理論顯然缺乏說(shuō)服力。因此，本文采用了19

5、97年至2005年九年的截面數(shù)據(jù)，分年對(duì)影響我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利政策的因素進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，從而找出上市公司在制定現(xiàn)金股利政策時(shí)的真正的影響因素。本文實(shí)證部分的作用首先在于驗(yàn)證主流財(cái)務(wù)理論關(guān)于現(xiàn)金股利影響因素的研究；其次，在于通過(guò)分年進(jìn)行多元線性回歸檢驗(yàn)上市公司現(xiàn)金股利的影響因素是否具有連續(xù)性、穩(wěn)定性，從而得出現(xiàn)金股利政策的穩(wěn)定的影響因素和不穩(wěn)定的影響因素，進(jìn)而檢驗(yàn)上市公司股利政策是否是理性的。 本文認(rèn)為投資者特點(diǎn)決定了投資者對(duì)上市

6、公司股利分配政策不關(guān)心，并且由于資本市場(chǎng)的制度缺陷以及政府非理性行為的“隱性擔(dān)?！比呦嗷プ饔茫瑢?dǎo)致上市公司在制定股利分配政策時(shí)缺乏有效的外部制約，加上上市公司內(nèi)部治理不夠完善，內(nèi)因和外因共同作用產(chǎn)生中國(guó)上市公司股利非理性現(xiàn)象。并根據(jù)所得的結(jié)論，提出了一些具有建設(shè)性和針對(duì)性的政策建議，希望能對(duì)化解股利分配政策的非理性、規(guī)范市場(chǎng)參與主體行為、提高股票市場(chǎng)效率提供幫助。 最后，本文認(rèn)為從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，“看不見的手”不斷修正資本市場(chǎng)這個(gè)巨

7、大的博弈場(chǎng)的游戲規(guī)則，從而完善制度上的缺陷，并淘汰不遵守游戲規(guī)則的游戲者，也通過(guò)資本市場(chǎng)影響到經(jīng)濟(jì)社會(huì)中的每一個(gè)人(市場(chǎng)參與者)，并逐步改善資本市場(chǎng)的外部環(huán)境。隨著投資者對(duì)上市公司股利政策的日益重視，隨著政府監(jiān)管的加強(qiáng)、資本市場(chǎng)的完善，我國(guó)上市公司股利政策也必將經(jīng)歷非理性向理性的轉(zhuǎn)變，不合理向合理的發(fā)展。關(guān)于這一點(diǎn)，美國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷史或許可以為正在匆匆前行的中國(guó)資本市場(chǎng)提供一個(gè)歷史的參照。它山之石，可以攻玉!今天的美國(guó)市場(chǎng)應(yīng)該就是我