公司治理成本對企業(yè)過度投資的影響——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù).pdf

1、過度投資是現(xiàn)今財務(wù)管理研究的熱點問題。過度投資是指企業(yè)的投資超出或偏離了自身的能力和成長機會，投資于凈現(xiàn)值為負(fù)(NPV＜0)的項目。盲目的投資不僅浪費了寶貴的資源，并且無形中加大了通貨膨脹的壓力，對我國的經(jīng)濟秩序造成了潛在的負(fù)面影響。所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，使得公司股東需要通過公司治理機制來減少經(jīng)理層的逆向選擇和道德風(fēng)險。本文以治理成本為研究主線，考察公司治理成本對企業(yè)過度投資行為制約性的顯著影響，并提出相關(guān)政策建議。文章分為六個部分：

2、 第一章為緒論，主要提出本文的研究背景和研究意義。作為我國經(jīng)濟核心的上市公司容易陷入過度投資的陷阱，除受到過去宏觀經(jīng)濟政策的影響外，還與上市公司的公司治理有著直接的關(guān)系。一方面，在我國上市公司中國有企業(yè)占大多數(shù)的情況下，存在較為嚴(yán)重的“所有者缺位”問題，導(dǎo)致了經(jīng)營者存在較為嚴(yán)重的管理機會主義。另一方面，由于我國上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善，一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)、信息不透明和寬松的市場環(huán)境，大股東往往把上市公司作為從市場圈錢的工具，并侵害中

3、小股東的利益。本文從公司全體股東的角度將公司治理成本進行分類，對其中部分成本給出了量化指標(biāo)，彌補了以往實證研究中偏重代理成本的局限性，對公司股東提高公司治理水平，合理利用資源提供了新的參考。 第二章為文獻綜述，并對目前的國內(nèi)外研究現(xiàn)狀進行評述。國內(nèi)外已有的文獻對過度投資的研究大多集中于代理成本對過度投資行為的影響，這是因為所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離是目前上市公司普遍擁有的現(xiàn)象，代理成本居高成為了公司治理的主要矛盾。但與西方國家不同，我

4、國目前的公司治理體系還不健全，上市公司的治理機制還不完善。市場對公司的監(jiān)督約束力量較小，缺乏“自主治理”的意識。隨著我國上市公司股權(quán)多樣性的變化，市場參與者的增加，股東與股東之間的利益沖突也成為了企業(yè)過度投資的主要動因。因此，單純的考慮代理成本已經(jīng)不能滿足投資者評價公司治理水平優(yōu)劣的需要，企業(yè)作為一個經(jīng)濟實體，需要從總體上對自身的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果進行考察。 第三章是對治理成本的定義和分類，并提出本文的研究范圍，重點將治理成本和

5、企業(yè)過度投資行為聯(lián)系起來，為本文的實證研究提供理論基礎(chǔ)。目前對治理成本的分類尚缺乏較為統(tǒng)一的認(rèn)識，分類的方法也不盡一致。但從已有的研究結(jié)果來看，其中幾種公司治理成本比較容易得到研究者的共識，以此為基礎(chǔ)建立公司治理成本分類的理論結(jié)構(gòu)，即代理成本、沖突成本、組織成本、市場治理成本以及政府監(jiān)管成本，采用更加全面的公司治理成本來審視其對過度投資的影響更符合公司的本質(zhì)。本文通過托賓Q值理論以及自由現(xiàn)金流量假說將公司治理成本引入企業(yè)過度投資行為之中

6、。托賓Q值理論為我們在資本市場中衡量企業(yè)投資能力與投資水平是否匹配提供了依據(jù)，托賓Q值理論以上市公司的市場價值與其重置價值之比來判斷其投資需求。而自由現(xiàn)金流量假說則證明了經(jīng)理層及大股東存在過度投資行為的動機。 第四章主要建立公司治理成本指標(biāo)體系。針對公司治理成本對企業(yè)過度投資有決定作用的五個方面，即股東大會、董事會、監(jiān)事會、管理層和信息披露層面建立公司治理成本指標(biāo)。首先分別闡述這五個方面在抑制企業(yè)過度投資中所起的作用，然后從治理

7、成本的角度，對其中能夠抑制企業(yè)過度投資行為的成本進行定性和定量的分析，建立本文的評價指標(biāo)，為下一章的實證研究建立基礎(chǔ)。 第五章是治理成本對企業(yè)過度投資行為制約性的實證研究。結(jié)合已有的理論提出研究假設(shè)，并對選擇的研究變量進行定義。研究對象為我國2004年A股上市公司的截面數(shù)據(jù)，然后建立實證模型并檢驗公司治理成本對上市公司過度投資行為的制約性。最后通過理論分析對實證結(jié)果進行闡述和說明。本文首先建立模型1檢驗樣本企業(yè)是否存在過度投資行

8、為，隨后建立模型2研究股東大會、董事會、監(jiān)事會、管理層和信息披露五個層面的治理成本對過度投資的制約能力。實證研究結(jié)果表明，由于管理層的機會主義以及大股東操縱行為，企業(yè)自由現(xiàn)金流量與企業(yè)投資增長顯著正相關(guān)，樣本企業(yè)存在過度投資行為。股東大會作為上市公司最高權(quán)力機構(gòu)，在抑制公司過度投資行為中有顯著的作用。監(jiān)事會、董事會和獨立董事對企業(yè)過度投資行為的制約性較強，較好的發(fā)揮自身的功能，保護了中小股東的權(quán)益。但是，董事薪酬和高管薪酬未能發(fā)揮我們預(yù)

9、期的作用，激勵作用不明顯，信息披露治理成本中的審計成本對制約企業(yè)過度投資也不顯著，審計報告對公司財務(wù)狀況和經(jīng)營能力的披露沒有得到股東的重視。 第六章為研究結(jié)論和政策建議。研究結(jié)果表明，股東大會治理成本的增加提高了企業(yè)投資需求和投資能力的透明度，減少了信息不對稱水平和大股東與管理層合謀的可能。監(jiān)事會、董事會與獨立董事治理成本也對抑制企業(yè)過度投資起到了明顯的制約作用。董事會參與公司日常經(jīng)營活動決策，了解企業(yè)財務(wù)狀況與投資需求，能夠區(qū)

10、別正常投資需要和過度投資。監(jiān)事代表公司各個層次進行監(jiān)管，而獨立董事代表中小股東的利益，且他們都不參與到公司日常的經(jīng)營決策之中，無法享受公司規(guī)模擴大帶來的收益，所以獨立性較強，監(jiān)督職能能夠有效發(fā)揮。但是董事和經(jīng)理層的薪酬成本未能抑制企業(yè)的過度投資，可能的原因是激勵不足，支付的薪酬只是對董事和經(jīng)理的勞動補償。因此，上市公司應(yīng)該加大對他們的激勵方式，以授予限制性股票，股票期權(quán)等方式提高經(jīng)理層與股東利益的一致性。另外，設(shè)立全面的績效考核標(biāo)準(zhǔn)，注