中國(guó)房地產(chǎn)融資模式創(chuàng)新研究——基于REITs的理論與實(shí)踐.pdf

1、進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，全球的房地產(chǎn)行業(yè)及其企業(yè)都進(jìn)入“地產(chǎn)資本”時(shí)代。特別是美國(guó)爆發(fā)次貸危機(jī)后，全球許多國(guó)家的經(jīng)濟(jì)和金融遭受沖擊，房地產(chǎn)業(yè)更是首當(dāng)其沖。全球的有識(shí)之士早已看清，房地產(chǎn)業(yè)只有通過(guò)資本運(yùn)作，滿(mǎn)足日益增長(zhǎng)的巨額資金需求，才能獲得持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展?？偨Y(jié)這次美國(guó)次貸危機(jī)的教訓(xùn)，就是必須保證虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相平衡、金融創(chuàng)新與金融穩(wěn)健相協(xié)調(diào)?，F(xiàn)在中國(guó)的許多房地產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中，把相當(dāng)?shù)木D(zhuǎn)到融資方面，特別是證券化的融資方面，以增

2、強(qiáng)資本實(shí)力，搶占競(jìng)爭(zhēng)的制高點(diǎn)。在開(kāi)辟多元化的融資渠道和方式中，最有前途、最能解決問(wèn)題、最有戰(zhàn)略意義的融資手段是設(shè)立和發(fā)行房地產(chǎn)投資信托基金(Real Estate Investment Trusts，簡(jiǎn)稱(chēng)REITs)。
　　 房地產(chǎn)投資信托基金是近幾年來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的熱點(diǎn)議題，也是中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)和境內(nèi)外投資者合作的重點(diǎn)。房地產(chǎn)投資信托基金自從1960年在美國(guó)誕生以來(lái)，現(xiàn)在已經(jīng)在亞太地區(qū)得到廣泛發(fā)展，已經(jīng)成為一種成熟的投資基

3、金模式。房地產(chǎn)投資信托基金不僅為房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了除銀行外的融資渠道，而且為投資者提供了具有收入穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較低的股權(quán)類(lèi)投資產(chǎn)品。借鑒國(guó)外發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品的成功經(jīng)驗(yàn)，可能在不久的將來(lái)，中國(guó)具有完整意義的房地產(chǎn)投資信托基金將會(huì)誕生。因此，本文以房地產(chǎn)投資信托基金為研究對(duì)象，探討中國(guó)房地產(chǎn)融資模式創(chuàng)新。
　　 本文研究中國(guó)房地產(chǎn)融資模式的創(chuàng)新，將視角重點(diǎn)放在房地產(chǎn)投資信托基金上，按照從理論到實(shí)踐的邏輯演繹結(jié)構(gòu)進(jìn)行框架安排。

4、研究?jī)?nèi)容的內(nèi)在邏輯是，以中國(guó)房地產(chǎn)融資面臨的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題為背景，揭示房地產(chǎn)融資模式創(chuàng)新的重要意義;在對(duì)國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀進(jìn)行綜述的基礎(chǔ)上，梳理房地產(chǎn)融資的基礎(chǔ)理論，對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金進(jìn)行一般理論分析;對(duì)美國(guó)、日本、新加坡、中國(guó)香港等國(guó)家和地區(qū)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展情況進(jìn)行比較分析和經(jīng)驗(yàn)借鑒;對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)融資的發(fā)展以及現(xiàn)狀進(jìn)行研究，并實(shí)證分析中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的影響因素，在此基礎(chǔ)上研究設(shè)立中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的必要性和可行性;對(duì)在中國(guó)設(shè)立房地產(chǎn)投

5、資信托基金的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型和管理控制進(jìn)行研究;提出我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的路徑和政策建議。
　　 通過(guò)研究本文主要有以下結(jié)論:
　　 首先，從中國(guó)目前的房地產(chǎn)融資的實(shí)際情況可以看到，房地產(chǎn)業(yè)存在融資結(jié)構(gòu)不合理，銀行債務(wù)融資在資產(chǎn)比重中過(guò)高。2007年次貸危機(jī)爆發(fā)后，中國(guó)采取了一系列刺激政策，市場(chǎng)流動(dòng)性增加，造成了巨大的投資需求，而巨大的資金供給和有限的投資渠道之間存在很大差距，投資者急需新的穩(wěn)定、高回報(bào)的金融工具和金融產(chǎn)品

6、來(lái)滿(mǎn)足需求，這為中國(guó)開(kāi)展房地產(chǎn)投資信托基金奠定了堅(jiān)實(shí)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。房地產(chǎn)投資信托基金可以有效地拓寬投資渠道，為中小投資者提供金融資產(chǎn)的優(yōu)化組合，促進(jìn)儲(chǔ)蓄存款轉(zhuǎn)移到投資領(lǐng)域。因此，發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金不僅能夠拓寬房地產(chǎn)融資渠道，降低房地產(chǎn)企業(yè)和銀行系統(tǒng)的信貸風(fēng)險(xiǎn)，而且能夠促進(jìn)中國(guó)資本市場(chǎng)的完善。因此，中國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金對(duì)房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)都有重要的意義。
　　 其次，國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家的房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展比較成熟，擁有許多值得

7、中國(guó)借鑒的經(jīng)驗(yàn)。通過(guò)對(duì)這些國(guó)家房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展、組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式等進(jìn)行比較，為中國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金提供了寶貴經(jīng)驗(yàn)。通過(guò)對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在長(zhǎng)期來(lái)看，房?jī)r(jià)是最主要的影響房地產(chǎn)投資信托基金的回報(bào)的因素，房地產(chǎn)投資信托基金的回報(bào)與房?jī)r(jià)正相關(guān)，和消費(fèi)價(jià)格指數(shù)呈負(fù)相關(guān)。對(duì)于其他變量，房地產(chǎn)投資信托基金的回報(bào)與證券價(jià)格和利率的相關(guān)性較低。
　　 再次，房地產(chǎn)投資信托基金作為一種投資管理型基金，在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中

8、必然面臨來(lái)自宏觀(guān)、市場(chǎng)和微觀(guān)等多方面的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括:宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)以及利率風(fēng)險(xiǎn)。要從根本上防范風(fēng)險(xiǎn)，就要更多地從宏觀(guān)層面和微觀(guān)層面依靠政府和信托公司共同進(jìn)行。
　　 最后，中國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的法律環(huán)境、市場(chǎng)環(huán)境、運(yùn)作環(huán)境還不夠成熟，存在一定障礙，具體包括:法律法規(guī)不健全、道德風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、專(zhuān)業(yè)人才缺乏、第三方財(cái)產(chǎn)監(jiān)管制度未能建立、難以獲得稅收優(yōu)惠。本文從法律法規(guī)體系、

9、市場(chǎng)準(zhǔn)入與監(jiān)管、組織形式、資金募集、交易方式、退出機(jī)制等幾個(gè)主要方面，探討中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式。在房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展初期，房地產(chǎn)基金管理機(jī)構(gòu)應(yīng)采取合伙制或有限合伙制的組織形式，先以私募方式發(fā)展，成熟后再采取公募方式。
　　 本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在以下三點(diǎn):
　　 第一，本文以房地產(chǎn)投資信托基金為核心，從多個(gè)角度全方位研究房地產(chǎn)融資問(wèn)題，從建立一種金融制度的系統(tǒng)觀(guān)念出發(fā)，提出發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金作為房地

10、產(chǎn)融資的主導(dǎo)模式?，F(xiàn)有的房地產(chǎn)融資問(wèn)題研究往往還局限于原有的制度框架下，在現(xiàn)有的融資渠道、方式、方法上尋求變化，這難以擺脫依賴(lài)銀行貸款、股票和債券的融資思路。本文的研究拓展了房地產(chǎn)金融研究的視角，豐富了房地產(chǎn)金融研究的內(nèi)容，突破房地產(chǎn)金融研究的陳舊框架，為解決房地產(chǎn)投融資瓶頸問(wèn)題提供了新的制度安排思路。
　　 第二，房地產(chǎn)投資信托基金理念雖然有幾十年的歷史，但其理論研究成果尚未進(jìn)入主流金融學(xué)或房地產(chǎn)的主流研究領(lǐng)域，雖有諸多的研究

11、成果，但體系雜亂、方法單一，內(nèi)容龐雜，研究主線(xiàn)并不清晰。本文較為系統(tǒng)地梳理了國(guó)內(nèi)外關(guān)于房地產(chǎn)投資信托基金的研究成果，嘗試構(gòu)建了房地產(chǎn)投資信托基金的研究框架。
　　 第三，本文在充分的理論研究和詳盡的實(shí)證分析的基礎(chǔ)上，在對(duì)比分析美國(guó)、日本、韓國(guó)、中國(guó)香港等國(guó)家和地區(qū)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展歷程、設(shè)立條件和組織結(jié)構(gòu)后，結(jié)合中國(guó)的實(shí)際情況，提出目前實(shí)施阻力最小的房地產(chǎn)投資信托基金的運(yùn)作模式，提出的方案和建議具有很強(qiáng)的針對(duì)性和可操作性，