投資者情緒與上市公司投資水平——迎合還是保守-.pdf

1、傳統(tǒng)金融理論基于市場(chǎng)有效和投資者理性的假設(shè)，認(rèn)為套利是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)和無(wú)成本的。然而，20世紀(jì)80年代以來(lái)，出現(xiàn)了大量的難以用傳統(tǒng)金融理論進(jìn)行解釋的股票市場(chǎng)異?，F(xiàn)象，學(xué)者們開(kāi)始將人的非理性心理納入分析的框架，行為金融學(xué)成為了新的研究熱點(diǎn)。行為金融學(xué)者從理論上論證了套利的有限性;而心理學(xué)理論也表明，投資者并非“理性”人，他們信念中的系統(tǒng)性偏差會(huì)導(dǎo)致其并非根據(jù)基礎(chǔ)性信息進(jìn)行交易，研究者們稱(chēng)之為“情緒”。投資者情緒對(duì)投資者在資產(chǎn)估價(jià)中產(chǎn)生了不同于基礎(chǔ)

2、信息的影響，導(dǎo)致股票價(jià)格高估或低估，并在一定時(shí)間內(nèi)朝同一個(gè)方向偏離其均衡價(jià)值。那么，這種股市的“錯(cuò)誤定價(jià)”是否會(huì)對(duì)反過(guò)來(lái)影響實(shí)體企業(yè)的投資決策呢？
　　 本文在對(duì)前期研究進(jìn)行梳理和理論分析的基礎(chǔ)上，以我國(guó)滬深兩市A股上市公司2003-2010年的面板數(shù)據(jù)為樣本，從行為金融學(xué)的迎合理論和保守主義共存的視角，采用實(shí)證研究的方法分析了投資者情緒對(duì)我國(guó)上市公司投資水平產(chǎn)生的影響，得到以下結(jié)論:
　　 (1)全部樣本分析表明，高投

3、資水平組具有明顯的迎合投資者情緒的傾向，但低水平投資組卻沒(méi)有表現(xiàn)出顯著的保守主義行為。
　　 (2)區(qū)分不同市場(chǎng)環(huán)境的研究表明，迎合渠道是投資者情緒影響公司投資水平的主要渠道。在市場(chǎng)動(dòng)蕩時(shí)期，除了信息不對(duì)稱(chēng)因素外，信息的復(fù)雜性、模糊性和不確定性更大，投資者認(rèn)知偏差更明顯，情緒對(duì)決策的影響越大，因此，在動(dòng)蕩時(shí)期，所有公司都表現(xiàn)出了迎合傾向。但在平靜時(shí)期，只有高投資水平組具有迎合行為，而低投資水平組表現(xiàn)出投資水平不受投資者情緒的影響

4、。
　　 (3)進(jìn)一步融資約束分組研究表明，對(duì)高投資水平高融資約束組，基于融資約束和迎合情緒動(dòng)機(jī)的共同作用，其投資水平受到投資者情緒的影響高于低融資約束組;低投資水平高融資約束組，保守主義的傾向與融資約束的作用相互抵消，投資者情緒沒(méi)有表現(xiàn)出對(duì)投資水平的顯著效應(yīng);但在低融資約束情況下，低投資水平組的投資水平表現(xiàn)出了與投資者情緒反方向的變化，保守主義傾向使得這類(lèi)公司在投資者情緒高漲時(shí)適度減少投資，即，只有在低融資約束情況下，低投資水