機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)行為的公司治理效應(yīng)研究.pdf

1、公司金融理論認(rèn)為：機(jī)構(gòu)投資者的高持股比例帶來(lái)了其實(shí)施股東積極主義的激勵(lì)與能力，也從一定程度上解決了現(xiàn)代公司股權(quán)分散所引起的股東積極主義過(guò)程中的“搭便車”問(wèn)題。但由于持股機(jī)構(gòu)投資者之間股東積極主義的激勵(lì)并不完全一致，對(duì)部分機(jī)構(gòu)投資者而言，“搭便車”也可能是其理性選擇。特別是在機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性的假設(shè)下，對(duì)單個(gè)機(jī)構(gòu)投資者而言成立的“股權(quán)比例越高，積極主義動(dòng)機(jī)越強(qiáng)”邏輯在股權(quán)比例加總后是否依然成立存在疑問(wèn)。因此，傳統(tǒng)研究考察的所有持股機(jī)構(gòu)投資者

2、的總持股比例指標(biāo)并不能準(zhǔn)確衡量持股機(jī)構(gòu)的積極主義動(dòng)機(jī)及效果，在持股機(jī)構(gòu)投資者之間也將面臨如何有效形成股東積極主義激勵(lì)的問(wèn)題。
　　針對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的知情交易者特征，在理論上將機(jī)構(gòu)投資者之間基于公司私有信息的交易收益所存在的對(duì)立關(guān)系稱為機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)。相對(duì)于總持股比例，機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)更為準(zhǔn)確的回答了機(jī)構(gòu)投資者集體行動(dòng)達(dá)成問(wèn)題、額外股權(quán)交易收益問(wèn)題以及流動(dòng)性問(wèn)題，因此也就更為準(zhǔn)確地描述了機(jī)構(gòu)投資者的積極主義動(dòng)機(jī)，影響其在積極主義

3、與交易行為之間的選擇，從而最終形成差異化的公司治理效應(yīng)。
　　本文在機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)行為公司治理效應(yīng)機(jī)理分析的基礎(chǔ)之上，實(shí)證檢驗(yàn)了機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)的管理層約束效應(yīng)、業(yè)績(jī)效應(yīng)和股價(jià)效應(yīng)，其中：管理層約束效應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)基于機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)與盈余管理之間的關(guān)系，業(yè)績(jī)效應(yīng)的檢驗(yàn)則基于機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)與公司收益率指標(biāo)之間的關(guān)系，而股價(jià)效應(yīng)的檢驗(yàn)則是基于機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果顯示：機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)與盈余

4、管理之間呈現(xiàn)倒U形關(guān)系，與公司業(yè)績(jī)之間呈現(xiàn)U形關(guān)系，而與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)之間呈現(xiàn)同向變動(dòng)關(guān)系?？紤]到上市公司盈余管理的抑制將有利于公司業(yè)績(jī)的提升，而股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)是對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的直接與間接治理作用以及交易行為的綜合反映，因此三個(gè)基本實(shí)證結(jié)論具備一致性。
　　依據(jù)實(shí)證研究結(jié)果，本文得出以下結(jié)論：
　　第一，機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)因素所帶來(lái)的積極主義激勵(lì)將產(chǎn)生治理作用，形成管理層約束效應(yīng)和業(yè)績(jī)效應(yīng)，但是在機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)的不同激烈程度階

5、段，機(jī)構(gòu)投資者積極主義的激勵(lì)存在差異：在競(jìng)爭(zhēng)程度更高的階段，主要反映為資本市場(chǎng)的間接監(jiān)督作用和交易收益因素實(shí)現(xiàn)帶來(lái)的積極主義激勵(lì)；而在競(jìng)爭(zhēng)程度較低的階段，主要為集體行動(dòng)因素和交易規(guī)模收益因素所形成的積極主義激勵(lì)。
　　第二，機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)行為將顯著的影響公司股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)，信息競(jìng)爭(zhēng)越激烈，崩盤風(fēng)險(xiǎn)越大。也就是說(shuō)，信息集中的大機(jī)構(gòu)投資者將起到一定的市場(chǎng)穩(wěn)定作用。
　　第三，信息環(huán)境因素是影響機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)行為與公司治理關(guān)

6、系的重要因素。相對(duì)來(lái)說(shuō)，在信息環(huán)境較差的條件下，機(jī)構(gòu)信息競(jìng)爭(zhēng)行為與公司治理變量之間的關(guān)系更為顯著。
　　第四，在機(jī)構(gòu)投資者信息競(jìng)爭(zhēng)影響股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)的多途徑中，公司治理機(jī)制發(fā)揮了更大作用，這證明了公司治理因素在實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)穩(wěn)定目標(biāo)中的重要作用。
　　本文結(jié)論對(duì)于進(jìn)一步認(rèn)識(shí)機(jī)構(gòu)投資者的積極主義動(dòng)機(jī)和發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的公司治理作用將具有非常重要的指導(dǎo)意義：有利于公司中小股東更為準(zhǔn)確的認(rèn)識(shí)機(jī)構(gòu)投資者持股的公司治理作用，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者在復(fù)雜股