股權(quán)分置改革對(duì)民營(yíng)上市公司大股東控制權(quán)的影響研究.pdf

1、作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要組成部分，民營(yíng)企業(yè)近年來表現(xiàn)出了蓬勃的生命力，在中國(guó)證券市場(chǎng)的影響力亦日益增強(qiáng)。但是民營(yíng)上市公司本身依然存在著不少問題，其不斷出現(xiàn)的各種違法違規(guī)行為，尤其是大股東對(duì)于中小股東利益的掠奪和侵占，已經(jīng)對(duì)股市的正常秩序和健康發(fā)展造成了妨害。國(guó)內(nèi)研究紛紛指出這一現(xiàn)象主要源于民營(yíng)上市公司中的委托代理問題，并且在很大程度上是大股東控制權(quán)問題的反映。在當(dāng)前這一從股權(quán)分置到全流通變遷的重要時(shí)期，民營(yíng)上市公司大股東控制權(quán)產(chǎn)生何種變化、控

2、制權(quán)私有收益是否得到有效抑制等，都是非常值得關(guān)注的課題。
　　 本文在回顧國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，收集2004-2008年在滬深兩市公開交易的民營(yíng)上市公司數(shù)據(jù)，通過統(tǒng)計(jì)分析、理論分析、計(jì)量分析、數(shù)理分析、案例分析等多種分析方法，就股權(quán)分置改革對(duì)大股東控制權(quán)的影響進(jìn)行了系統(tǒng)研究。本文首先考察控制性大股東在減持過程中是否關(guān)注控制權(quán)私有收益，然后探討關(guān)注控制權(quán)私有收益的大股東對(duì)股改有何應(yīng)對(duì)，最后就大股東的應(yīng)對(duì)給控制權(quán)私有收益水平帶來的

3、實(shí)際的影響進(jìn)行了探討。主要結(jié)論可以概括如下：
　　 (1)控制權(quán)私有收益沒有對(duì)大股東的減持決定產(chǎn)生顯著影響，大股東看似已經(jīng)從追求控制權(quán)私有收益轉(zhuǎn)變?yōu)殛P(guān)心控制權(quán)共享收益，但實(shí)際上仍然很關(guān)注控制權(quán)私有收益。本文從減持改變控股股東持股比例的角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)大股東是否對(duì)解禁股進(jìn)行減持總體上是減持收益與控制權(quán)共享收益之間進(jìn)行比較權(quán)衡的結(jié)果，但不能就此簡(jiǎn)單地認(rèn)為大股東放棄追求控制權(quán)私有收益。之所以控制權(quán)私有收益對(duì)于大股東是否減持的影響不顯著，

4、一個(gè)重要原因是大股東為應(yīng)對(duì)股改對(duì)其控制權(quán)進(jìn)行了加強(qiáng)，減持解禁股不能對(duì)大股東控制權(quán)產(chǎn)生重要影響。
　　 (2)控制性大股東會(huì)對(duì)股權(quán)分置改革采取應(yīng)對(duì)措施以維護(hù)其控制權(quán)。本文以家族控制為例，考察大股東是否為應(yīng)對(duì)股改而對(duì)其控制權(quán)進(jìn)行了加強(qiáng)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)股改后家族管理權(quán)控制不僅沒有被削弱反而進(jìn)一步得到了強(qiáng)化。非流通股向流通股的轉(zhuǎn)變使家族控制權(quán)的壟斷性在股改后下降，最終控制者尋求從其他方面對(duì)家族控制進(jìn)行鞏固，增加家族成員參與管理人數(shù)成為控制性家

5、族采取的最為便捷、有效的手段。此外，股權(quán)分置改革后，通過虛假披露操縱二級(jí)市場(chǎng)成為大股東攫取控制權(quán)私有收益的新途徑，控制性家族在股改后增強(qiáng)管理權(quán)控制，有利于與管理層進(jìn)行合謀獲取控制權(quán)私有收益。
　　 (3)股權(quán)分置改革的績(jī)效在長(zhǎng)期內(nèi)存在動(dòng)態(tài)變化，為糾正大股東侵占中小股東利益的現(xiàn)象須就控制權(quán)強(qiáng)化機(jī)制進(jìn)行全面的治理。民營(yíng)上市公司控制權(quán)私有收益的關(guān)鍵在于大股東與中小股東之間的委托代理，控制權(quán)壟斷性、金字塔控制層級(jí)以及家族管理權(quán)控制構(gòu)成的

6、控制權(quán)強(qiáng)化機(jī)制能夠?qū)ζ洚a(chǎn)生重要影響，股權(quán)分置改革啟動(dòng)后，民營(yíng)上市公司控制權(quán)私有收益的水平存在隨時(shí)間推移先降后升的“U”型趨勢(shì)，控制權(quán)強(qiáng)化機(jī)制的影響在短期有所減弱后又開始增強(qiáng)，主要是由于大股東會(huì)對(duì)股改采取應(yīng)對(duì)措施以維護(hù)其控制權(quán)。
　　 本文基于股改后依然存在的大股東侵占中小股東利益的現(xiàn)象，就股權(quán)分置改革對(duì)民營(yíng)上市公司大股東控制權(quán)的影響進(jìn)行了深入分析，得到了一些新的發(fā)現(xiàn)，并以動(dòng)態(tài)的視角研究了股權(quán)分置改革的長(zhǎng)期績(jī)效。同時(shí)，本文還就大股