債市啟明系列國債收益率何時到3%

1、97531135▍通脹是否對貨幣寬松形成約束？通脹是否對貨幣寬松形成約束？投資者擔(dān)心當(dāng)前通脹會對貨幣寬松形成制約，或許是利率遲遲難以大幅下行的主要原因之一，我們認為面對當(dāng)前的物價組合反而需要寬松的貨幣政策加以調(diào)節(jié)。本輪的通脹是結(jié)構(gòu)性的，部分食品的供給沖擊是拉升CPI的核心因素，非食品和工業(yè)品因為總需求疲軟反而有通縮壓力。從控制通脹的目的而言政策更應(yīng)當(dāng)關(guān)注絕大多數(shù)商品的物價水平，從實施效果而言貨幣政策難以應(yīng)對外生的供給沖擊，債務(wù)通縮和總需

2、求不足才是主要矛盾。在目前這個時間節(jié)點上，通脹高點已過，貨幣政策更應(yīng)該關(guān)注需求不足而不是食品價格上漲，因此我們認為當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性通脹不會對貨幣寬松形成約束。部分食品的供給沖擊推動部分食品的供給沖擊推動CPI上行上行CPI已達年內(nèi)高點，部分食品的漲價是主要的拉動因素。今年的CPI快速上行主要來自食品項的貢獻，豬肉、鮮菜、鮮果等食品分項的價格出現(xiàn)了異于往年的變化。豬肉價格主要受到非洲豬瘟影響，影響周期相對較長，預(yù)計豬價年內(nèi)仍會繼續(xù)上漲?？紤]基

3、數(shù)因素CPI豬肉分項三季度可能短期回調(diào)，四季度再度回升，仍然是影響下半年CPI的最主要因素。鮮菜、鮮果價格周期較短，本輪主要受到天氣因素影響。有觀點認為上半年的流動性的寬松在一定程度上推高了鮮菜和鮮果的價格，但我們認為這二者之間并沒有直接的聯(lián)系，居民收入才是與正常品（nmalgoods）消費需求直接掛鉤的變量。隨著天氣轉(zhuǎn)暖，產(chǎn)量回升后鮮菜、鮮果價格年內(nèi)將逐漸向歷年趨勢水平靠攏。圖1：CPI非食品項持續(xù)走弱（%）CPI:當(dāng)月同比CPI:食

4、品:當(dāng)月同比CPI:非食品:當(dāng)月同比資料來源：Wind，200001200009200105200201200209200305200401200409200505200601200609200705200801200809200905201001201009201105201201201209201305201401201409201505201601201609201705201801201809201905圖6：核心CPI和PPI

5、處于走弱區(qū)間（%）CPI:非食品:當(dāng)月同比PPI:當(dāng)月同比(右軸)41531021500125310資料來源：Wind，控制通脹的目的是減少價格的不確定性，使市場的資源配置更加有效。高通脹會給經(jīng)濟帶來一系列的成本，菜單成本、價格黏性等因素會導(dǎo)致價格在該環(huán)境下不能有效地反映市場的供需水平，疊加市場預(yù)期混亂，對企業(yè)和個人的決策都會產(chǎn)生影響，從扭曲市場，造成資源配置效率下降。除此之外，高通脹利好債務(wù)人，不利于債權(quán)人也會使社會財富出現(xiàn)再分配的過

6、程。從控制通脹的目的而言，在部分食品價格高漲，但大部分商品價格相對穩(wěn)定甚至增速下滑時，對資源配置效率影響更大的是占據(jù)經(jīng)濟絕大多數(shù)的商品，政策更應(yīng)當(dāng)關(guān)注總需求與核心通脹的回落。債務(wù)通縮更應(yīng)受到關(guān)注債務(wù)通縮更應(yīng)受到關(guān)注高債務(wù)負擔(dān)導(dǎo)致實體需求增速下滑。高債務(wù)負擔(dān)導(dǎo)致實體需求增速下滑。如果我們直接觀察實體經(jīng)濟總需求，代表投資需求的固定資產(chǎn)完成額和代表消費需求的社會消費品零售總額同比近年來都處于下行通道，高債務(wù)負擔(dān)已經(jīng)對實體部門的總需求形成擠壓。